RTX评级：上调目标价至232美元，看好雷神增长及普惠GTF进展

+1 917 344 8430douglas.harned@bernsteinsg.com哈纳德·道格拉斯·S，博士 全球航空航天与国防RTX公司 +44 20 7676 6820adrien.rabier@bernsteinsg.com阿德里安·拉比耶 Market-Perform评分 目标价 RTX 232.00 USD(213.00OLD) RTX：半程提升预期 - 雷神强劲增长，加上普拉特·惠特尼GTF进展；目标价$232 在经历了强劲的季度表现、更高的预期以及普拉特·惠特尼公司GTF方面的显著改进后，我们将RTX的目标价上调至232美元（此前为213美元）。RTX报告了2026年第二季度的调整后每股收益为1.89美元，高于市场预期和公司1.66美元的预估。调整后的收入为247.1亿美元，远超市场预期的229亿美元，并在所有业务领域均超出公司预估。雷神公司的调整后利润率高于公司预估，而柯林斯和普拉特·惠特尼则低于公司预估。公司上调了所有业务领域的收入和盈利预期。雷神公司的书报率（B/B Ratio）为2.4倍，公司继续受益于战术导弹、导弹防御系统和拦截器的高需求。 215.22232.00Upside/(Downside)8%221.34/150.61SPX7,489.72FYEDec1.4%290,065322,383截止日期RTX收盘价（美元）目标价位 (美元)52周区间股息率市值（美元）（百万）EV（美元）（百万）2026年7月31日 我们将2026年和2027年的调整后每股收益预期分别上调至7.25美元和7.82美元。雷神的表现已超出我们原本就高于市场一致预期的估计。随着业务组合继续向更成熟、固定价格项目以及更多出口销售倾斜，我们上调雷神的利润率预期，目标为13%。在普拉特，尽管我们长期以来一直对GTF性能表示担忧，但该公司现在在降低AOG方面正取得可见的进展。我们预计GTF-A将成功解决先前的PW1100问题，飞机交付可能很快开始。AOG降低和高备件率可能会带来一些财务压力。但总体而言，这是一个好消息。科林斯顶线增长依然强劲，尽管我们期待利润率方面有更多进展。 投资启示 我们将目标上调至232美元（自213美元），主要基于雷神公司更高的增长和利润率预期，以及普拉特在GTF方面取得进展后，其市销率（EV/EBITDA）的提升。我们当前的市销率为20.7倍，较之前的20倍有所提高。 细节 Q2 结果及我们的更新 我们将2026年和2027年的调整后每股收益预期分别从6.97美元上调至7.25美元，从7.51美元上调至7.82美元。这一上调反映了所有三个业务板块的收入前景均有所改善。雷神公司在战术导弹和导弹防御系统全球需求不断增长的背景下，具备强劲增长的良好基础。这一需求增长源于美国预算的增加，以及强劲的出口需求。随着业务组合继续向更成熟、固定价格项目倾斜，加上更多出口销售，我们将雷神的利润率预期上调至13%。对于柯林斯公司，我们在远期年份提高了增长预期，这得益于宽体和窄体飞机平台的生产规模扩大。对于普惠公司，我们根据商业售后市场增长强劲上调了收入预期，这得益于GTF和V2500上更重的部件含量，以及包括F135在内的多个军事平台上的更高持续保障量。 英伟达（RTX）报告了2026年第二季度的调整后每股收益为1.89美元，高于市场预期和公司预期的1.66美元。调整后收入为247.1亿美元，高于市场预期的229亿美元。图1显示了报告结果与市场预期/公司预期的对比。所有业务板块的收入均高于市场预期和公司预期。我们曾预期本季度表现强劲，而英伟达确实交出了亮眼的成绩单，特别是在雷神技术（参见我们7月16日的报告，“ ”）。英伟达：在第二季度前上调预期 - 关键问题 普拉特公司的调整后销售额同比增长16%，主要受商业售后市场增长25%和军事销售额增长23%的推动，部分被商业原始设备制造商（OE）销售额下降8%所抵消。商业OE销售额受到大型商业发动机产品结构的影响，交付量增加未能弥补其影响。基本上，备用发动机销售额与上年相比大幅下降。雷神公司的调整后收入同比增长18%，主要受陆基和空基防御系统、海军项目以及空天防御系统销量增加的推动。柯林斯公司的销售额有机增长13%，主要得益于商业OE销售额增长26%和商业售后市场销售额增长10%。柯林斯公司商业OE的增长得益于宽体和窄体平台销量的提升，而商业售后市场销售额的增长则来自零部件、维修、改进和升级业务的发展。 该公司将其调整后销售额预期上调至950亿至960亿美元（此前为925亿至935亿美元），并将调整后每股收益预期提高至7.10至7.25美元（此前为6.70至6.90美元），同时将其自由现金流预期下限上调至85亿至87.5亿美元（此前为82.5亿至87.5亿美元）。RTX还上调了普拉特、科林斯和雷神公司的全年收入和利润预期。 调整后的利润率低于我们估计的普拉特与惠特尼公司（Pratt and Collins）的利润率，但高于雷神公司的国防业务。雷神公司利润率较高是由于销量较高、产品组合有利以及净生产力提升。科林斯公司报告的利润率为15.9%，低于调整后的16.7%利润率，这反映了6.4亿美元的重组费用。截至第二季度末的未交货订单额为2890亿美元（商业航天1700亿美元，国防1190亿美元），较第一季度末的2710亿美元未交货订单额（第一季度：商业航天1620亿美元，国防1090亿美元）有所增长。 Q2强劲表现的关键主题 普拉特——克服GTF挑战，脱颖而出 由售后市场引领的稳健增长 普拉特报告称，其二季度营收为88.9亿美元，较市场预期高出约6.9亿美元。这代表同比增长16%，主要受商业售后市场增长25%以及军用市场增长23%的推动，部分被商业原始设备制造商（OE）业务下降8%所抵消。商业售后市场增长得益于更高额的维护、修理和大修（MRO）业务量，而军用销售则受益于F135发动机交付量增加。商业OE业务销售下降是由于大型商业发动机产品结构变化，其影响超过了大型商业发动机交付量增加的影响。尽管二季度交付量上升，但与2025年二季度相比，备用发动机交付量大幅下降。如果能在不大幅增加备用发动机库存的情况下减少飞机故障（AOG）事件，则这一消息是好消息。这一趋势也对空客关系有利，因为空客一直强调普拉特未能足量交付机上发动机，而自身则更侧重于支持其航空公司客户加快飞机交付。 最终，锚定正在大幅下降 目前，约540架由PW1100发动机提供动力的空客A320系列飞机停飞，占机队总数的约26%。这一数字因 Spirit Airlines 和S7 Airlines 的停飞而持续部分增加，这些是特殊情况。Spirit的飞机现由AerCap拥有。当前的停飞水平与2025年12月底约660架的较高水平相比有了大幅改善，因为在过去三年中的大部分时间里，停飞飞机占机队总量的比例超过30%。管理层表示，飞机故障（AOG）情况正在持续改善，预计下半年将取得进一步进展。这种改善得益于过去两年大量备用发动机的交付以及更高的 PW1100 MRO输出同比增长超过40%，尽管工作量加大，交付周期同比缩短了23%，对此公司表示，其GTF机队管理计划的财务和技术前景仍按计划进行。此外，本季度交付的备用发动机数量较少，也表明进展良好。 GTF优势即将投入使用 GTF-A已获得A321的飞机认证，并计划于今年晚些时候投入服务。GTF-A发动机目前正通过普拉特的生产品线进行生产，预计到2028年将全面从当前的PW1100切换到GTF-A版本。GTF-A代表了发动机热端的一次重大重新设计。其旨在解决燃烧室内衬热点、轴承舱油气泄漏、高压压气机振动以及严苛环境下高压涡轮叶片退化等长期存在的问题。我们假设GTF-A将取得成功，尽管我们至少需要等发动机服役两年后才能确定。我们在范堡罗航展上看到了英国航空对GTF-A的订单（英国航空机队已全部采用LEAP动力A320neo），将其视为对升级设计的信心体现。 对普拉特来说，2026财年的调整后销售增长预期已修订为HSD，较之前的MSD指引有所提高，这得益于商业售后市场的强劲表现。这意味着从先前指引的中点开始，将新增约9亿美元的收入，预计商业售后市场将增长在低至中 teens 的范围内。大部分增量收入预计将来自GTF售后市场，V2500也作为维修内容占比加重而有所贡献。对于V2500，预计收入将增长，主要来自SV2和SV3访问量占比的提升，这些访问量工作范围较重且定价较高，应能抵消维修访问量适度下降的影响。仍存在的一个挑战是，随着PW1100驱动的AOG飞机重新回归机队，V2500的退役数量可能会增加。到目前为止，我们尚未看到V2500停放量增加的迹象。但这确实是一种可能性。 商业外购（OE）收入将因备用发动机交付减少而下降。 目前预计2026财年商业外购（OE）收入将下降个位数低档，而此前预期为个位数低档增长。此次调整主要受备用发动机交付量下降的驱动。备用发动机交付量预计将低于2025年，与此前预期当年交付量将基本持平相比有所下调。因此，公司下调了大型商业发动机的交付预期，尽管其机队内发动机交付预期保持不变。对于2026财年，调整后营业利润预计将在27.5亿至35亿美元之间增长，而2025年的预期为增长22.5亿至32.5亿美元。这主要得益于销售量提升带来的利润传导。 雷神 - 另一个强劲的季度 本季度表现亮眼 我们曾预期强劲增长，收入将高于市场预期。但结果也远超我们的预期。雷神公司报告的收入约为82.7亿美元，比市场预期高出约7.45亿美元。这得益于陆地和空中防御系统、海军项目以及包括“爱国者”、标准导弹和AIM-120先进中程空空导弹在内的空中与空间防御系统的销量增长，同比增长18%。在上半年，雷神公司关键弹药产量同比翻了一番多。调整后的营业利润为10.43亿美元，比市场预期高出约1.54亿美元。2026年第二季度调整后利润率为12.6%，高于市场预期的11.8%。第二季度利润率提高是由有利的销售组合、销量增加和净生产力提升所驱动。 不断增长的积压和有利的组合 本季度订单额为199亿美元，导致订货额与交付额之比为2.42倍。滚动12个月的订货额与交付额之比为1.77倍。本季度主要合同包括：由国际客户推动的GEM-T项目51亿美元，AMRAAM项目18亿美元，AIM-9X项目11亿美元，LTAMDS项目8亿美元，以及41亿美元的未分类合同。雷神公司的未交付订单额为860亿美元，其中新的导弹框架协议尚未包含在内。 第二季度，固定价格合同占雷神公司收入的62%，较2025年第二季度的57%有所上升。我们认为大部分收入与成熟的战术导弹和导弹防御项目相关，这应有助于提升利润率。此外，我们还在看到更多直接的商业销售，2026年第二季度的直接销售收入占雷神公司收入的15%，而2025年第二季度为13%。 提升我们的视野 在上述我们7月16日报告中已披露的高于预期的数值基础上，我们进一步上调了雷神公司的利润率及营收预期。导弹及导弹防御系统的增长势头似乎强于我们的先前预估。此外，产品结构正日益 正如我们之前所描述的，并结合Q2结果所证明的，情况有利。随着成熟固定价格工作与更多国际销售额的混合比例上升，我们预计Ratytheon的利润率将在本十年末之前超过13%。 雷神公司2026财年的调整后销售额增长预期已上调至高位个位数至低位双位数区间，较之前的HSD指引有所提高，这得益于上半年业绩表现和持续执行。这意味着较先前指引的中点值，将新增约5亿至5.5亿美元的收入。对于2026财年，调整后营业利润预计将较2025年增加5.75亿至6.5亿美元，而先前预期的是增加2.75亿至3.75亿美元。此次上调是基于销量增长带来的利润传导、有利的业务组合以及生产效率提升。更新的指引意味着该年度的利润率约为12.4%。 柯林斯 - 盈利能力增强，但仍需等待利润率扩张 科林斯公司在第二季度报告了82.1亿美元的营收，超出市