信用 |长二永启动，城投下沉缩圈，策略的极与极

证券研究报告 固收专题报告/2026.08.02 核心观点 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com ❖近两周信用策略方向具有一致性：一是城投下沉继续得到挖掘，二是长二永债行情启动。其中蕴含三个线索：一是城投下沉整体缩圈，重点区域成交力量仍存、但需更高溢价。二是基金对信用类资产的布局向流动性转移。三是近期短端收益率进一步下行阻力较大，这与绝对收益较低、资金中枢抬升、存单价格修复带来的分流有关。在利率长端期限利差压缩、信用票息偏低而扰动未完全解除的多重约束下，我们认为近期推荐的策略仍有其延续性。即0-2Y普信（城投可下沉）、3-5Y二永债及7Y-10Y长二永博弈。对评级调整、城投政策调整出来的机会建议不要太左侧配置，如现在起逐步参与则需要控制好到期分布与规模，做好最差情况下持有至到期的准备。长二永的趋势依然看好，但短期不排除固收+扰动下的波动加大，对负债端不稳的账户反而可以高抛低吸，以波段思维参与。 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 分析师张纯祎SAC证书编号：S0160526070006zhangcy02@ctsec.com 相关报告 1.《海外|风险偏好提振会延续吗？》2026-06-142.《如何看后续资金存单利率？》2026-06-133.《高频|地产销售边际走弱，开工率大多下行》2026-06-13 ❖近期信用市场中的三个线索：一是城投下沉整体缩圈，重点区域成交力量仍存、但需更高溢价。收益贡献的核心期限自3Y回落至2Y，或说明近期政策扰动一定程度上影响了城投风偏；重点关注地区的估值压力未见明显缓解，成交量虽基本稳定、但1-3Y的核心成交段价格波动上移，反映出承接方力量仍存、但需价格溢价。二是基金对信用类资产的布局向流动性转移，主要加持了1Y内普信、3-5Y二永债。5Y以上二永债的布局力度亦在修复，而对普信拉久期的需求则明显不足。三是近期短端收益率进一步下行阻力较大，这与绝对收益较低、资金中枢抬升、存单价格修复带来的分流有关。 ❖如何看待上述策略后续的有效性，还有哪些做多思路？一是7-10Y长二永的持续性如何？当下影响长二永的主要因素一是长端利率走势，二是固收+的抛压，前者决定趋势，后者则亦产生扰动。目前我们对趋势相对乐观，假如的确发生由固收+赎回带来的调整，反而有利于波段操作上的高抛低吸，建议投资者灵活关注。二是如何看待3-5Y二永债近期虽获基金加配但并未赚钱的情况？我们认为考虑其流动性及一定的票息优势，性价比尚可，仍可标配关注。三是前期受评级调整扰动的重点主体，利差是否会有回落的空间？我们认为部分已体现出股东支持力度的主体利差可能小幅回落，但考虑到参与机构可能已进一步缩圈，如进行博弈，则参与时需控制久期及规模，做好持有至到期准备。四是近期城投政策监管扰动持续，城投利差的走势将会如何？我们认为0-2Y下沉思路仍可执行，考虑到8-9月仍处于观察期，此时过度下沉参与2-3Y甚至以上的性价比可能有限。 ❖风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，信用风险事件发展超预期 内容目录 1行情回顾：短空长多，金融优于普信.......................................................................................................42近期观察：长二永启动，城投下沉缩圈，策略的极与极.......................................................................53机构行为：理财买入力量修复.................................................................................................................104一级跟踪：城投净融资转负.....................................................................................................................115二级跟踪：成交久期上移，评级下沉尺度回落.....................................................................................166风险提示.....................................................................................................................................................17 图表目录 图1:信用债收益率走势................................................................................................................................5图2:信用利差走势........................................................................................................................................5图3:信用债平均成交久期与成交笔数走势................................................................................................5图4:信用债TKN占比和低估值成交占比..................................................................................................5图5:重点城投区域信用利差走势（%）....................................................................................................6图6:重点区域成交量及占比变化................................................................................................................7图7:重点区域1-3Y成交价格变化..............................................................................................................7图8:保险+基金+理财对5Y以上二永债买入量及基金占比.....................................................................7图9: DR001、中短票AAA1Y及套息空间..................................................................................................8图10:同业存单、中短票AAA1Y及比价走势...........................................................................................8图11:理财机构行为变化...............................................................................................................................8图12:债券型基金及混合偏债基金股票配置比例......................................................................................9图13:债券型基金及混合偏债基金二永配置比例......................................................................................9图14:保险机构二级市场周度净买入普信债规模....................................................................................10图15:保险二级市场周度净买入二永债规模............................................................................................10图16:基金机构二级市场周度净买入普信债规模....................................................................................10图17:基金二级市场周度净买入二永债规模............................................................................................10图18:理财二级市场周度净买入普信债规模............................................................................................11图19:理财二级市场周度净买入二永债规模............................................................................................11图20:其他类机构二级市场周度净买入普信债规模................................................................................11图21:其他类机构二级市场周度净买入二永债规模................................................................................11图22:非金信用债取消发行和推迟发行情况............................................................................................16 表1:近两周（0717-0731）收益率与利差变动情况...................................................................................4表2:上周（0724-0731）收益率与利差变动情况.......................................................................................4表3:近两周城投债收益率及利差变动................................................................................................