国债月报：加大逆周期，关注多头机会

宏观面

• 经济：上半年GDP同比增长4.7%，其中一季度增长5.0%、二季度增长4.3%，内需仍偏弱但增量创近五年同期最大。
• 通胀：上半年CPI同比上涨1.0%，核心CPI上涨1.2%，6月延续温和回升；PPI同比上涨1.5%，自3月由负转正后持续走高，6月同比上涨4.1%，创2022年8月以来新高，结束了此前连续41个月的负增长。

资金面

• 财政：上半年运行总体平稳，全国一般公共预算收入同比增长4.7%，支出同比增长1.5%，证券交易印花税增长较快，消费税及房地产相关税收仍偏弱；政府性基金预算收入同比下降21.6%，支出下降16.4%，后续政府债供给压力依然存在。
• 金融：上半年社融增量累计20.84万亿元，同比少增2.02万亿元，6月单月新增3.4万亿元，政府债融资仍是主要支撑；人民币贷款新增10.72万亿元，同比增速5.2%，居民融资需求偏弱，企业贷款“降速提质”或成新常态；6月末M2同比增长8.0%，M1同比增长4.0%，剪刀差扩大显示企业活期资金不足、扩产意愿审慎。
• 央行：7月31日，央行以固定利率1.4%、数量招标方式开展了1340亿元7天的逆回购操作。
• 货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D分别为1.41%、1.45%、1.46%，回购利率近期回落。

市场面

• 收盘价：7月31日，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.65元、106.43元、109.18元、113.92元。7月涨跌幅：TS、TF、T和TL月度涨跌幅分别为-0.02%、+0.09%、+0.16%和+1.49%。
• 分析：7月份政策利率保持稳定，市场利率边际收紧，长债收益率趋于走强。7月政治局会议明确要求“加大逆周期调节力度”，短期内增量政策聚焦财政发力可能对债市情绪产生短期压制，10年期国债收益率阶段性关注1.75%-1.80%的压力；随着外部风险阶段性稳定，市场对于长久期资产的配置需求仍将进一步上升。

策略

• 单边：短期关注政府债发行提速驱动的压力（TS/TF中性），中期关注市场对风险偏好的改善需求驱动的流动性宽松可能。
• 套利：关注利率曲线牛平的可能，多T/TL，空TS/TF。
• 套保：宏观政策呈现边际转向，建议适当降低空头套保的仓位。

风险

• 流动性快速紧缩风险。