宏观周度观察：PPI同比年内峰值已过？

——宏观周度观察 宏观团队：陶川、钟渝梅报告日期：2026年08月01日 摘要 ➢PPI同比年内峰值已过？下周7月国内物价数据公布在即，我们基于生产资料价格构建了一个近月PPI预测模型，发现7月PPI同比或将边际回落。基于流通领域生产资料价格月环比，依次通过LASSO降维、板块归并、单独回归筛选的方法，最终选则无缝钢管、LPG、山西优混、尿素、聚丙烯五个变量作为回归变量。从经济学含义上，五个变量分别覆盖了黑色、油气、煤炭、农资及化工板块，贴近PPI统计篮子的实际构成。我们采用24月滚动窗口OLS进行回测，预测得到7月的PPI同比为3.6%。 ➢本周宏观脉络回顾：经济数据方面：6月规模以上工业企业利润总额同比增长15.1%，在“量价齐升、利润率改善但幅度收窄”的格局下，6月工业企业利润仍较快增长但高增趋势有所收窄。7月份制造业PMI为49.2%，比上月下降1.1个百分点并跌破荣枯线，回落幅度超季节性，供需两端同步转弱，需求降温更为明显。宏观政策方面：政治局会议于7月30日召开，强调加大逆周期调节力度、加力扩大内需；提出扎实推进“六张网”规划建设、提升资本市场韧性和信心等。 ➢下周重要事件预览：（1）7月RatingDog制造业PMI（8月3日）；（2）7月进出口数据（8月7日）；（3）7月CPI、PPI（8月9日）。 ➢风险提示：外部环境变化超预期；政策落地节奏和执行力度与效果不及预期；经济结构调整进度与预期不一致。 PPI同比年内峰值已过？ 本周宏观脉络回顾 下周重要事件预览 风险提示 01 PPI同比年内峰值已过？ 1.1PPI预测模型——基于生产资料价格的合成法 •PPI根据二分法可分为生产资料和生活资料，生产资料权重约78%，生活资料权重约22%，生产资料是PPI的主要贡献力量，因此可以基于生产资料价格来近似合成PPI。 •基础数据：国家统计局在每月14日、24日、次月4日发布的全国流通领域9大类50种重要生产资料市场价格。•预测思路：通过生产资料价格的月度环比变化，合成PPI的月度环比，进而通过定基指数链式推导出PPI同比。 1.2PPI预测模型——原始数据多重共线性 1.3PPI预测模型——LASSO初筛变量 •当自变量维度较高时，经典OLS估计易受多重共线性影响，导致参数估计方差膨胀、模型过拟合。为此，可采用LASSO回归，通过在损失函数中加入惩罚项，使部分回归系数收缩至零，从而获得稀疏模型，通常能有效缓解过拟合问题。 •考虑到时间序列数据的预测必须保证模型不能使用未来信息，因此按时间顺序做5折的训练-验证集分割，在不同惩罚系数下分别做LASSO回归，发现在惩罚系数为0.0313时，标准LASSO回归保留了22个有效变量，使得预测PPI与真实PPI的均方根误差最小。 1.4PPI预测模型——筛选变量的两种模型 •考虑到近年来经济环境波动加剧，我们选用24期滚动窗口预测以提高模型对结构变化的响应速度，但短窗口下变量数必须压缩至5个左右，否则自由度不足。结合PPI的经济含义，我们先在各板块内部保留单独R²最高的品种作为代表，再从中选取Top5变量进入最终模型，即无缝钢管、LPG、山西优混、尿素、聚丙烯。 •我们还选用贪婪算法，以24月滚动回RMSE为筛选标准，逐步加入使回测RMSE下降最多的变量。RMSE在加入电解铜后达到最低值0.310，继续加尿素反而回升，最终保留4个变量，即山西优混、LPG、水泥、电解铜。 1.5PPI预测模型——模型预测表现 •回测结果：两个模型表现均较好，模型一下7月的PPI同比预测值为3.6%，模型二下7月的PPI同比预测值为3.4%。 •模型选择：尽管从纯粹统计学的角度看，模型一的RMSE略高于模型二（即模型一回测精度略低于模型二），但模型一的变量选择覆盖黑色金属、油气、煤炭、农资及化工五大板块，更贴近PPI统计篮子的实际构成，因此，从经济学含义的角度上，我们选择模型一的预测结果作为最终结果，预期7月PPI同比将为3.6%。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所测算 资料来源：iFind，国联民生证券研究所测算 02 本周宏观脉络回顾 宏观政策 2.1本周国内宏观重要事件一览 2.2 6月工业企业利润：同比增速缘何降温？ •2026年6月，规模以上工业企业利润总额同比增长15.1%，营业收入当月同比增长约11.2%。在“量价齐升、利润率改善但幅度收窄”的格局下，6月工业企业利润仍保持较快增长，但高增趋势有所收窄。 •工业增加值和PPI同比增速分别较5月加快0.8和0.2个百分点，生产与价格改善共同推动营业收入提速；营业收入利润率同比仍有提升，但改善幅度较5月收窄。整体来看，量和价对利润增长的支撑增强，利润率仍为正向贡献，但边际改善有所放缓。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 2.2 6月工业企业利润：上游与中游之间的换挡与接力 •上游拉动明显回落，但仍是工业利润增长的一大重要支撑。煤炭、有色冶炼和化工合计拉动约6.6个百分点，明显低于5月的13.2个百分点；国际油价回落后，能源价格对上游盈利的支撑随之减弱。 •中游利润改善主要由装备制造业带动，其中电子行业贡献最为突出。电子设备制造业利润同比增长80.1%，拉动整体利润约9.9个百分点，占中游拉动八成以上。 •下游尚未形成有效接力，汽车、酒饮料和纺织服装等行业继续承压，利润改善仍高度集中在少数中游行业。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 2.26月工业企业利润：主动补库迹象延续 •6月末产成品存货同比增长9.5%，剔除价格因素后的实际库存增长5.2%，分别较5月提高0.7和0.5个百分点。同期营业收入增速加快，库存与销售同步改善，呈现主动补库特征，说明企业生产和备货意愿有所增强。 •考虑到年内PPI增速高点大概率已过，下半年企业利润的看点或将更多向中游行业聚拢。补库动力可能主要集中在高技术制造和出口相关行业；中游能否承接上游退潮后的增长缺口，将成为决定下半年工业企业利润成色的关键变量。 2.37月PMI：景气度为何回落？ •7月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月下降1.1个百分点，景气水平有所回落。 •二季度来经济动能放缓的影响延续，7月制造业PMI跌破荣枯线。虽有高温多雨和传统生产淡季带来季节性压力，但本月降幅仍明显超过历史常态：核心是需求收缩，并由订单端向生产、价格、采购和库存传导。 2.37月PMI：供需两端同步转弱，需求降温更为明显 •7月新订单指数未能延续6月的改善趋势，环比-2.7pct，为主要分项中降幅最大；新出口订单仅小幅回落0.5pct，显示外需的“续航能力”仍然在线，本月需求拖累主要来自国内订单。内需走弱进一步向供给端传导：企业生产备料趋于谨慎，采购量与进口指数同步回落。生产指数随之降速，环比-1.5pct。 2.37月PMI：价格指数延续回落 •7月价格指数延续回落，但降幅较6月明显收窄。原材料购进价格指数、出厂价格指数分别环比下降1.0pct、0.4pct，录得53.2%、47.8%。 •购进价格仍处扩张区间：受美伊局势反复扰动，国际油价上旬回落、中下旬明显反弹，月内波动加剧，使能源及相关原材料成本重新面临上行压力。购进价格与出厂价格的差值收窄至5.4pct（前值6.0pct），成本端与销售端的分化略有缓和，但成本传导不畅尚未根本改观，企业利润空间仍然承压。 2.37月PMI：建筑业成非制造业主要拖累 •视线转向非制造业，景气度由扩张转入收缩，建筑业成主要拖累。受高温多雨以及地产、基建需求偏弱影响，建筑业商务活动指数降至47.0%，新订单指数仅录得40.1%，反映施工活动与新增项目储备同步承压。服务业商务活动指数也回落至49.3%，但邮政、电信及文体娱乐等行业仍保持较高景气。 •与此同时，业务活动预期指数小幅升至55.4%，表明当期经营虽有走弱，企业对未来3个月经营预期总体仍偏乐观。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 2.4政治局会议：逆周期调节力度有望加码 •中共中央政治局7月30日召开会议，分析研究当前经济形势并部署下半年经济工作。会议肯定“动能向新、结构向优”，同时强调“要高度重视经济运行中的困难挑战”，下半年稳增长紧迫性提升。 •宏观调控：政策基调由4月“精准有效实施”升格为“实施好更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，并提出及时谋划增量政策。财政端加快支出和债券资金使用，货币端仍有总量与结构性工具空间。 2.4政治局会议：产业部署加快落地，资本市场“提韧性” •产业部署：从单点突破向未来产业矩阵延展，以算力中心为代表“六张网”有望步入全面施工期。 •资本市场：定调由“稳信心”进阶为“提韧性”，侧重外部震荡下的制度护城河建设。对比“926”会议关于资本市场的表述，本次会议的表述相对委婉克制，反映出当前阶段更侧重于长期制度建设与短期信心维护的平衡考量。 03 下周重要事件预览 3.1下周国内宏观重要事件一览 宏观政策 风险提示 064风险提示 ➢外部环境变化超预期 •若全球主要经济体陷入衰退或地缘政治冲突升级，可能通过贸易与金融渠道冲击国内经济，导致政策节奏和力度发生调整。 ➢政策落地节奏和执行力度与效果不及预期 •促进服务消费、“反内卷”等政策在实际落地或推进过程中可能面临执行差异，存在落地较慢、力度不足或传导受阻等风险。 ➢经济结构调整进度与预期不一致 •当前经济正处于结构调整关键期，若后续相关领域（如消费、投资等）修复偏缓，可能会导致经济复苏进度滞后。 分析师：钟渝梅执业证号：S0590525110008邮件：zhongyumei@glms.com.cn 国联民生宏观研究团队（国内宏观领域）： 分析师：陶川执业证号：S0590525110006邮件：taochuan@glms.com.cn 上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层上海深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室深圳 分析师承诺： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明： 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能