· 财信研究院 宏观团队 伍超明 李沫 事件：2023年7月份全国居民消费价格指数（CPI）环比上涨0.2%，同比下跌0.3%，较上月回落0.3个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.2%，同比下降4.4%，降幅较上月收窄1.0个百分点。 核心观点： 一、食品拖累CPI同比转负，但服务业恢复明显，带动剔除食品和能源后的核心CPI较快回升。食品方面，受高基数和供应充足影响，猪肉和鲜菜共同拖累食品价格由正转负。其中，猪肉价格环比持平，但受高基数影响，其对CPI同比的负向拖累作用提高0.32个百分点；鲜菜价格环比和同比均由涨转跌，对CPI同比的拉动作用回落0.23个百分点。非食品方面，出行需求带动服务业价格明显恢复，核心CPI单月回升幅度创2021年下半年以来新高至0.8%，加上油价和大宗消费拖累作用明显减弱，非食品对CPI的拉动作用较上月提高0.4个百分点。 二、预计7月CPI为年内唯一负增长，8月将提高至0.3%左右，年底有望达到约1%；年内核心CPI将逐步回升到“1”时代。一是预计8月食品环比降幅收窄甚至转正；二是未来猪肉价格受需求季节性回升影响或存在一定上行压力，但受去年基数走高影响，猪肉对CPI同比的拉动作用或继续为负；三是预计服务业恢复和油价拖累减弱将对非食品价格形成支撑，但回升斜率或仍偏缓；四是8月CPI翘尾因素较7月提高0.1个百分点。年内三四季度是消费、旅游旺季，未来服务业将继续带动核心CPI企稳回升。 三、基数效应减弱、大宗上涨以及内需恢复共同支撑PPI降幅收窄。7月PPI同比降幅收窄1.0个百分点至-4.4%，翘尾因素拖累作用减弱、国际大宗商品价格上行、国内需求恢复均形成一定支撑。分行业看，原油链和有色链行业价格环比明显上行，海外输入通缩压力有所减弱；纺织服装、计算机通信电子等行业价格也上涨较多，反映出国内需求处于恢复中。 四、预计8月PPI降幅将继续收窄至-3.1%左右，年内数月仍为负增长。一是8月份PPI翘尾因素较7月份提高1.2个百分点，有利于PPI提升；二是预计短期国际大宗商品价格或继续在高位震荡，对PPI新涨价因素形成一定支撑；三是受房地产市场低迷拖累，国内定价上游工业品回升动力偏弱。 五、总结：预计7月CPI为年内唯一负值，随后将步入回升通道，全年无通缩风险；预计年内PPI已于6月见底，此后降幅逐渐收窄，但年内数月仍处于负增长区间。 2023年8月9日 宏观经济 年内通胀底大概率已过 ——2023年7月CPI和PPI数据点评 宏观点评 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 2 / 6 请务必阅读正文之后的免责条款 正文： 一、食品拖累CPI同比转负，但服务业恢复明显，预计8月CPI约增长0.3% 受高基数和供应充足影响，猪肉和鲜菜共同拖累食品价格由正转负。7月食品价格环比降幅扩大0.5个百分点至-1.0%，同比由上涨2.3%转为下降1.7%，影响CPI下降约0.31个百分点，较上月回落0.75个百分点（见图1），是CPI同比负增的主要拖累项。其中，猪肉价格环比由下跌1.3%转为持平，但受去年同期高基数影响，猪肉价格同比降幅扩大18.8个百分点至26%，对CPI同比的拉动作用下降0.32个百分点；受应季果蔬大量上市影响，鲜菜和鲜果价格环比分别下跌1.9%和5.1%，前者同比由上涨10.8%转为下跌1.5%，后者同比涨幅回落1.4个百分点至5%，两者对CPI同比的拉动作用分别较上月回落0.23和0.03个百分点；其他主要食品价格环比也多数下跌，对CPI同比的拉动作用有所减弱（见图2-3）。 图1：食品和非食品对CPI同比的拉动（%） ➢ 图2：主要食品价格环比增速（%） ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 图3：主要食品分项对CPI同比的拉动作用（%） ➢ 图4：7月份居民消费价格（CPI）分类别同比涨幅（%） ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 注：数据标签中同比数据为本月各分项涨跌幅 服务价格上涨和能源、大宗拖累减弱，共同带动非食品价格企稳。7月非食品价格-1.0-0.50.00.51.01.52.02.5食品非食品水产品, 0.3 奶类, 0.1 猪肉, 0.0 粮食, -0.1 食用油, -0.6 蛋类, -0.8 CPI:食品, -1.0 羊肉, -1.3 牛肉, -1.4 鲜菜, -1.9 鲜果, -5.1 -6-5-4-3-2-10123主要食品价格环比增速（%)2023-062023-070.01-0.1-0.090.20 0.010.130.01-0.48-0.41-0.03 0.01 0.1-0.55-0.45-0.35-0.25-0.15-0.050.050.150.25粮食畜肉类猪肉鲜菜水产品鲜果2023/062023/07CPI同比, -0.3 食品, -1.7 非食品, 0.0 核心CPI, 0.8 消费品, -1.3 服务, 1.2 衣着, 1.0 居住, 0.1 生活用品及服务, -0.2 交通和通信, -4.7 交通工具, -4.4 教育文化和娱乐, 2.4 医疗保健, 1.2 其他用品和服务, 4.1 -8-6-4-202467月份居民消费价格（CPI）分类别同比涨幅（%）2023/062023/07 XVCXpNnPpOrQtQuMpPwPmOaQ9R8OtRoOpNpMkPqQuMkPrRzQaQmNyQvPmOzQvPpOyR宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 3 / 6 请务必阅读正文之后的免责条款 同比增长0.0%，较上月提高0.6个百分点（见图4），对CPI同比的拉动作用较上月提高0.44个百分点（见图1），但仍处于历史低位区间。非食品价格增速回升，主要源于服务业价格回升和前期拖累因素有所减弱：一是受暑期需求带动，服务业价格明显回升。具体看，7月份服务价格环比上涨0.8%，为2011年以来同期新高，对食品价格的支撑作用明显；二是受去年同期基数走低和国际油价上涨影响，7月份交通工具用燃料同比降幅收窄4.4个百分点至13.2%，对非食品价格的拖累作用有所减弱；三是受汽车、家具等打折促销告一段落和国内需求缓慢修复影响，扣除能源的工业消费品价格同比降幅较上月收窄0.2个百分点。 核心CPI低位回升，年内有望逐步回升到“1”时代。7月剔除食品和能源的核心CPI同比增长0.8%，较上月提高0.4个百分点，服务业恢复带动下呈边际回升态势（见图5），但仍处于“零”时代，加上剔除能源的工业消费品价格同比仍处于负增长区间，表明国内需求不足现象较突出。往后看，随着系列促消费政策落地见效和消费场景的进一步放开，以及年内三四季度消费、旅游旺季的到来，未来服务业和居民消费将继续恢复，核心CPI企稳回升是大概率事件，但消费潜能释放仍面临“就业-收入-消费”循环恢复偏慢的制约，修复速度不宜高估，预计年内核心CPI将逐步回升到“1”时代。 图5：核心CPI小幅回落 ➢ 图6：2023年CPI翘尾因素前高后低 ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 预计8月CPI同比增长0.3%左右。一是预计8月份食品环比降幅收窄甚至转正。根据农业部数据，截止到8月8日，28种重点监测蔬菜、7种重点监测水果、猪肉价格环比增速分别为-1.3%、-3.9%、14.9%，鲜菜和鲜果价格环比跌幅收窄，猪肉价格由持平转为上涨，预计8月份食品环比降幅收窄甚至转正。二是预计受中秋、十一假期需求带动，未来猪肉价格存在一定上涨空间，但去年下半年猪肉基数抬升，预计未来一段时间猪肉对CPI同比的拉动作用将继续为负；三是服务业需求恢复和能源高基数效应逐渐消退，将对非食品价格形成向上支撑，但居民消费需求恢复仍在途中，预计短期非食品价格回升幅度不宜高估；四是8月份CPI翘尾因素较7月份提高0.1个百分点（见图6）。 二、基数效应、大宗上涨以及内需恢复共同支撑PPI降幅收窄，预计8月PPI增长-3.1%左右 -0.50.00.51.01.52.02.53.02017/032017/072017/112018/032018/072018/112019/032019/072019/112020/032020/072020/112021/032021/072021/112022/032022/072022/112023/032023/07核心CPI-0.1 -0.0 0.4 0.9 -0.4-0.20.00.20.40.60.81.01.21.4121110987654321四季度三季度二季度一季度2023年CPI翘尾因素（%） 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 4 / 6 请务必阅读正文之后的免责条款 受翘尾因素拖累减弱、国际大宗商品价格上涨以及国内需求恢复影响，7月份工业生产者出厂价格（PPI）同比下降4.4%，降幅较上月1.0个百分点。其中，生产资料和生活资料分别同比下降5.5%和0.4%，降幅分别较上月收窄1.3和0.1个百分点。从环比看，生产资料环比降幅收窄0.7个百分点，生活资料环比由负转正。生产资料中，各分项价格降幅均有所收窄，收窄幅度呈现出采掘工业＞原材料工业＞加工工业的特征，上游行业价格回落速度明显放缓；生活资料中，食品、衣着、一般日用品、耐用消费品价格环比均录得正增长，显示出随着国内需求恢复，下游终端产品价格有所恢复（见图8）。 从行业看，海外输入通缩压力减弱，环比涨价逐渐向中下游扩散。一是海外输入通缩压力减弱。受国际市场原油、有色金属等价格上行影响，国内原油链和有色链等行业价格环比涨幅靠前，是PPI环比降幅收窄的主要原因。如石油和天然气开采业、有色金属采选业等行业环比上涨较多。二是受国内基建稳增长预期升温影响，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业等行业环比降幅有所收窄，但受房地产市场低迷、市场供应充足影响，两大行业价格环比延续负增长。三是受国内需求稳步恢复影响，中下游行业价格有所上行，如服饰服装、医药制造等行业价格环比涨幅扩大，计算机通信电子、通用设备等行业价格环比转正。 图7：PPI同比和环比变化（%） 图8：PPI细项价格环比增速（%） 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 图9：主要行业PPI环比增速（%） 图10：2023年PPI翘尾因素中枢负增长 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 -1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.0-7-4-125811142020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-06PPI环比(右)PPI同比2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月走势图PPI0.0-0.5 -0.9 -0.8 -0.2 生产资