【宏观快评】6月通胀数据点评：PPI同比年内高点或已现

宏观快评2026年07月09日 【宏观快评】6月通胀数据点评 PPI同比年内高点或已现 华创证券研究所 主要观点 ❖6月通胀数据：PPI同比继续小幅回升 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 1、整体通胀上行趋缓。CPI同比从1.2%降至1%，预期1.2%；核心CPI同比从1.1%降至1%；PPI同比从3.9%升至4.1%，预期4.1%。估算二季度的GDP平减指数约1.6%，结束12个季度的连续负增，一季度的实际值约-0.1%。 证券分析师：付春生邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com执业编号：S0360522080002 2、主要受油价下跌影响，PPI环比下跌0.3%，连续8个月上涨后首次转跌。一是，油价下行，原油化工链条对PPI环比的拖累约0.33个百分点。二是，中游装备制造业供需格局优异，价格继续上行，环比上涨0.26%（未包含专用设备、电气机械、仪器仪表制造，尚未公布），对PPI环比的拉动约0.11个百分点。三是，受季节性因素影响，部分行业价格走势分化。迎峰度夏，煤炭行业价格上涨，夏季降水、光照及风力充足，绿色发电行业价格下跌。 相关研究报告 《【华创宏观】向新向优——2026年二季度货币政策委员会例会学习思考》2026-07-09《【华创宏观】“十五五”行业规划逐步落地——政策周观察第86期》2026-07-05《【华创宏观】美国6月非农数据点评：就业过热叙事的初步“证伪”》2026-07-03《【华创宏观】量探底，价探顶——6月经济数据前瞻》2026-07-03《【华创宏观】出口强劲增长—6月PMI数据点评》2026-06-30 3、CPI环比下跌0.3%，环比来看，价格偏强的领域：1）供给收缩，食品中的蛋价继续上涨。2）受部分地区政策性调价影响，医疗服务价格上涨。3）成本传导，通信工具价格上涨。相对偏弱的领域：1）供给充足，食品中的果蔬肉价格均下跌。2）交通工具、家用器具、金饰品价格下跌。3）受燃油附加费下调和出行淡季影响，出行相关服务价格下跌。 ❖PPI同比年内高点或已出现 回顾上半年，低基数效应、输入性因素和内生修复动能共振，带动PPI同比快速回升。其一，去年同期低基数效应下，翘尾因素的大幅改善。翘尾因素从1月份的约-1.8%回升至本月的0.4%，新涨价因素约从0.4%升至3.7%。其二，输入性因素的带动，贡献上半年PPI环比涨幅的八成，包括地缘冲突带动的能源价格上涨、产业逻辑下的有色价格上涨。上半年原油化工链条、有色链条对PPI环比均值的拉动分别约0.34和0.15个百分点，分别贡献PPI环比涨幅的约56%和24%。其三，中游装备制造业价格上涨，贡献上半年PPI环比涨幅的约两成，主要是AI和新能源相关的行业。上半年中游装备制造业对PPI环比均值的拉动约0.14个百分点，贡献PPI环比涨幅的约22%。 展望下半年，预计6月份有较大概率是年内PPI同比的高点，但下半年也不会大幅回落，或在3.5-4%的区间波动。 其一，油价的快速下跌，在PPI中尚未完全体现。目前布油现货价已基本跌回美伊冲突前的水平，而3-5月份原油化工链条对PPI环比的累计拉动约2.3个百分点，大部分的“拉动”可能在6-8月份再度转为“拖累”，6月份已初见端倪，考虑到油价影响的滞后性，更多的拖累可能会在7-8月份数据中体现。 其二，低基数效应的消退。油价下跌将抵消年内仅剩的7月份低基数效应，从8月份开始，基数走高，翘尾因素将不再对PPI同比带来额外拉动，四季度将转向边际小幅拖累。 其三，我们依然看好中游装备制造业优异供需格局的持续性，其价格上涨将继续对下半年的PPI环比构成支撑，不过鉴于“体量”差异，难以对冲原油化工链条的拖累。但另一方面，这也是下半年PPI同比不会大幅回落的核心因素，即输入性因素消散后，PPI环比仍有内生修复的动能在延续。 风险因素在于，如果地缘冲突再度剧烈升级，导致布油现货价在7月份重回100美金/桶及以上，PPI同比或在下半年再度小幅上行。 虽然PPI同比或见年内高点，但可能并不意味着名义经济增速在二季度见顶，一方面是下半年PPI同比回落幅度并不大，另一方面是我们判断二季度或是今年实际GDP增速的底部，参见《量探底，价探顶——6月经济数据前瞻》。 ❖风险提示：中东地缘冲突的不确定性。 目录 一、年内PPI同比或已筑顶...................................................................................................4二、今年通胀内生修复动能的跟踪.......................................................................................5三、6月份通胀数据述评........................................................................................................6（一）CPI：环比下跌，同比涨幅回落.........................................................................6（二）PPI：环比下跌，同比继续上行.........................................................................7（三）6月份PPI涨价扩散情况....................................................................................8 图表目录 图表1 PPI同比拆分：翘尾因素和新涨价因素...................................................................4图表2今年上半年PPI环比均值的拉动拆分.....................................................................4图表3今年下半年PPI同比走势预测.................................................................................5图表4中游装备制造业PPI环比.........................................................................................5图表5 CPI中三大类耐用品的环比季节性..........................................................................6图表6 CPI中竞争性领域服务的环比季节性......................................................................6图表7 6月份CPI的同比和环比概览..................................................................................6图表8核心CPI三大分项同比走势.....................................................................................7图表9 CPI同比的拉动拆分..................................................................................................7图表10各行业链条对PPI环比的拉动...............................................................................8图表11各行业链条对PPI环比拉动的汇总........................................................................8图表12 PPI行业同比上涨的比例........................................................................................9图表13 PPI行业环比上涨的比例........................................................................................9 一、年内PPI同比或已筑顶 回顾上半年，低基数效应、输入性因素和内生修复动能共振，带动PPI同比快速回升。 其一，去年同期低基数效应下，翘尾因素的大幅改善。翘尾因素从1月份的约-1.8%回升至本月的0.4%，新涨价因素约从0.4%升至3.7%。 其二，输入性因素的带动，贡献上半年PPI环比涨幅的八成，包括地缘冲突带动的能源价格上涨、产业逻辑下的有色价格上涨。环比来看，上半年原油化工链条、有色链条对PPI环比均值的拉动分别约0.34和0.15个百分点，分别贡献PPI环比涨幅的约56%和24%。 其三，中游装备制造业的供需格局优异，带动价格上涨，贡献上半年PPI环比涨幅的约两成，主要是AI和新能源相关的行业。上半年中游装备制造业对PPI环比均值的拉动约0.14个百分点，贡献PPI环比涨幅的约22%。 在原油化工、有色、中游装备制造之外，其余行业链条的影响较小。 资料来源：Wind，华创证券估算，纵坐标括号内为权重估算。 展望下半年，我们预计6月份有较大概率是年内PPI同比的高点，但下半年也不会大幅回落，或在3.5-4%的区间波动。 其一，油价的快速下跌，在PPI中尚未完全体现。目前布油现货价已基本跌回美伊冲突前的水平，而3-5月份原油化工链条对PPI环比的累计拉动约2.3个百分点，大部分的“拉动”可能在6-8月份再度转为“拖累”，6月份已初见端倪，考虑到油价影响的滞后性，更多的拖累可能会在7-8月份数据中体现。 其二，低基数效应的消退。油价下跌将抵消年内仅剩的7月份低基数效应，从8月份开始，基数走高，翘尾因素将不再对PPI同比带来额外拉动，四季度将转向边际小幅拖累。 其三，我们依然看好中游装备制造业优异供需格局的持续性，其价格上涨将继续对下半年的PPI环比构成支撑，不过鉴于“体量”差异，难以对冲原油化工链条的拖累。但另一方面，这也是下半年PPI同比不会大幅回落的核心因素，即输入性因素消散后，PPI环比仍有内生修复的动能在延续。 风险因素在于，如果地缘冲突再度剧烈升级，导致布油现货价在7月份重回100美金/桶及以上，PPI同比或在下半年再度小幅上行。 资料来源：Wind，华创证券预测 虽然PPI同比或见年内高点，但可能并不意味着名义经济增速在二季度见顶，一方面是下半年PPI同比回落幅度并不大，另一方面是我们判断二季度或是今年实际GDP增速的底部，参见《量探底，价探顶——6月经济数据前瞻》。 二、今年通胀内生修复动能的跟踪 我们在前期报告中，详细分析过今年通胀的内生性修复动能（参见《通胀的六个判断》）。对于PPI而言，核心是中游装备制造业供需格局优异带来的涨价趋势延续；对于CPI而言，则是耐用品从政策推动到成本顺价以及竞争性领域服务（剔除医疗服务、通信服务、邮递服务、教育服务）涨价修复。 PPI中，中游装备制造业的价格上涨趋势持续得以验证。6月份中游装备制造业价格环比上涨0.26%（未包含专用设备、电气机械、仪器仪表制造，这