国投证券传媒：哔哩哔哩核心业务与商业化潜力分析

发布时间：2026-07-30 一、核心要点 1. 本次为国投证券传媒针对哔哩哔哩（B站）的白名单客户深度分享，内容合规且不得泄露 2. B站核心根基为稀缺年轻文化社区，历经二次元社区、泛年轻用户破圈、商业化加速阶段，2024年Q3实现盈亏平衡，2025年营收增长且结构逐步平衡，2026年Q1日活跃用户达1.15亿，用户平均年龄26.5岁保持年轻，日均使用时长119分钟，DAU/MAU粘性30%-31% 3. B站创作者生态成熟，2025年月活跃UP主约400万，用户转化创作者比例2%-3%，UP主人均收入2025年同比增长21%，中视频内容生态稀缺，内容成本占比低于爱奇艺 3%，游戏占比21%；游戏业务围绕二次元代理、《三国谋定天下》SLG、自研垂类头部产品布局，《三国谋定天下》具长线运营潜力，2025年10月上线的《陶利亚可夫》由5人团队开发，全年贡献2.2亿营收，已启动IP开发 5. 广告业务分品牌广告、花火商单、效果广告，2024年起季度同比增速20%-30%，广告收入增速快于流量增速，具备增长空间 6. 大会员业务年费108-148元，高于优酷、芒果TV，用户数稳定在3400-3500万/季，接近覆盖内容采购成本，受内容供给波动影响小，付费规模可观 7. 增值服务中的充电计划，2025年付费用户超1000万，上半年收入同比增100%，2026年Q1同比增超50%，头部UP主“十频道”单节目充电收入达200万+，增长潜力突出 8. 财务表现：2024年Q3实现non-GAAP盈利，2025年全年盈利；2026年Q1营收因游戏业务基数效应环比下滑，毛利率升至37.11%，收入结构优化，游戏占比从2016-2017年80%+降至当前约20% 9. 成本费用：内容采购成本占比从2020年20%降至12.7%，销售费用因买量放缓呈下降，研发费用率下行，2025年Q1约11.64% 二、投资线索 1. 国投证券传媒预测B站2026年营收333亿，同比增近10%，non-GAAP净利润31亿 2. 给予B站2026年20倍PE，对应估值726.75亿港元，目标价171港元3. 关注B站四季度新游戏上线节奏，建议新产品上线前布局三、风险与关注 1. 需关注内容供给波动对大会员付费规模的潜在影响2. 需关注游戏业务新上线产品的表现，对营收及利润的拉动效果存在不确定性3. 需关注广告业务增速是否可持续，能否支撑后续增长预期4. 需关注研发费用率下行对创作者生态、内容生态维护的潜在影响，以及用户使用时长、粘性的后续变化