兴业证券社服零售美护：免税及相关板块会议纪要

一、核心要点

1. 免税板块复盘：2025年7月资金开始关注海南免税板块，9月经营数据同比转正，10月股价上行；2026年春节后股价下跌，7月高频数据边际好转，离岛免税销售环比提升，口岸免税进入恢复期。
2. 近期数据：二季度受燃油附加费压制，但客单价增长，7月销售环比提升；离岛免税受台风、演唱会加持；口岸免税6月回正，下半年向好；室内免税爬坡期，DFS盈利超预期；有税销售拖累减弱。
3. 后续催化：9月后关注高基数风险，封关周年活动、海棠湾三期开业、凤凰T3招投标，室内/离岛免税政策优化，公司收并购（含DFS），消费税后移等机会。
4. 百盛中国Q2业绩：营收31.4亿美元（同比增13%），经调整净利润2.4亿美元（同比增14%），略超预期；净新增门店560家（Q2新高），上半年净增1196家，同店销售额增1%，以价换量策略打开下沉市场。
5. 百盛中国发展规划：收购必胜客中国后，2027-2028年新增门店目标超800家，2026年门店总数将超2万家；2026年同店销售持平至正2%，系统销售额、经营利润中高位增长，餐厅利润率改善，资本支出6-7亿美元；2026年股东回报10-15亿美元，2027年起转为10亿美元现金派现；当前估值16倍，股息率加回购近10%，建议积极关注。
6. 新型烟草分类：分为烟油雾化（含一次性、换弹式）和加热不燃烧（HNB，固体电子烟，含真实烟草）两类。
7. HNB国际市场：飞沫国际（IQOS市占约70%）为龙头，英美烟草市占第二，与斯摩尔国际合作的HNB产品日本市占约10%。
8. HNB国内情况：目前禁止内地售卖，纳入烟草专卖管理，地方烟草如四川中烟仅销往东南亚或通过中烟香港在免税渠道销售，产品力与国际品牌有代际差距；国内相关受益公司有斯摩尔国际、中烟香港，市场有望1-2年内放开，国标发布强化开放信心，短期政策仅影响情绪，长期需等待市场彻底放开。 二、风险与关注
9. 免税板块2026年9月后需关注高基数风险。
10. 新型烟草国内市场政策管控，短期仅影响情绪，产品力与国际品牌存在代际差距。