申万宏源互联网传媒和海外科技 Meta和微软26Q2财报看AI

00:00:01 大家好，欢迎参加申万宏源互联网传媒和海外科技Meta和微软26Q2财报看AI。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明，声明播报完毕后主持人可直接发言。请参会人员务必注意，本次电话会议交流内容仅限参会人员内部参考，任何机构或个人不得以任何形式对电话会议任何内容进行泄露或外发，请勿以任何方式索要、泄露、散布、转发电话会议纪要。任何泄露电话会议纪要等信息的行为均为侵权行为，申万宏源研究保留追究泄露、转发者法律责任的权利。 00:00:55 各位投资人大家上午好，我是林启贤。那欢迎来参加今天关于Meta和微软的这个电话会议啊。那昨天晚上呢，也是公司两家公司发布了这个呃财报，那这整个盘后的一个表现来讲，微软的呃表现是更为亮眼的。然后我们理解呢，这里面核心还是在于这个呃一个呢是预期相对比较低，第二呢是因为微软本身有这个云业务，并且绑定了这个OpenAI，所以我们看到它的整个呃投入回报呈现了一个更更好的一个趋势，那这个呢也是。 00:01:30 呃，当前就是北美的这个云厂商投资的一个特点啊，就是相比于过去市场无限的奖励这个上修capex而言呢，就更加的看这个呃商业模式的一个闭环。那其中最重要的当然是这个呃过去3年投入的这个capex，怎么呃持续在报表里面获得这个收入和现金流流入的这样一个呃，这个财务的一个比较关键的一个体现。然后接着我们请啊俊如再把这个财报再详细的给大家分享一下。 00:02:02 诶，好像然后呃各位投资者上午好啊，然后微软和美凯有个问题就是呃两家业绩确实在股价表现上面，嗯呈现了两个不同的方向啊。因为微软的盘后也涨了8个点，然后Meta的盘后呃一度跌了12个点，那现在也是回收到了这个跌7个点左右的一个水平。呃， 00:02:20 那如果从两家的这个具体情况来看，那第一个是这个呃微软，那微软这个季度其实最大的变化，来自于它的这个微软azure的这个增速的重新加速。那么我们首先看它的整体业绩，呃整体的营收是900亿美金，然后这个预期是877亿，然后增速18%。那Office这一块儿就是这个生产力以及流程业务就呃378亿的营收，然后大概是14的增速，然后比预期的373要高一些，那这个就没有什么值得太多具体的东西， 00:02:52 那主要是看这个微软的智能云，那智能云的营收本季度是。呃，393亿，那预期是382亿，那这个是呃明确有增速的。那此前市场对这个微软的azure，这智能云的这个azure的这个主要是pass以ice为主的这个部分。那此前市场预期大致是落在40%~41%这样的一个呃，主流的一个水平。但本季度的增速是提速到了43%，并且公司指引了我的这个AIA的这个增速，在下个季度将进一步提速到45%，那这个也是呃微软在这个我们说。 00:03:28 自然年的25Q3，也就是快4个季度以前了，那那个季度开始起A是开始低于预期，但市场的理解是在于，呃，当时微软的capex已经在25的Q1和Q2有大幅的提速。呃，但是这个azure的同比增速其实是没有看到一个很明确的一个上修的。那大家对微软理解就基本上呃，把它当做了一个capex r I明确下行的一家云公司，那也是影响了呃后面连续3~4个季度的这个整体的股价表现，那这个是呃从交易层面上面去看。 00:04:03 呃微软的这个呃第一个变化，那呃也就是从这个26的Q2开始起，就是我们说自然年26Q2开始起，去修正了这个25Q3的这种我的增速的这种不及预期，以及RI的一个下行。 00:04:15 那本季度就给出了这样的一个指引，是啊很明确的一个一个信号。那另外是呃公司的这个capex，那我们啊当然对这个智能云的这个呃营收订单还有一个补充，就是公司的这个微履约义务大概是呃6780亿，那这个剔除OpenAI的这个影响后还是增长了快25%吧。然后这个整体的加权平均年限是2.3年，那大致有30%将在未来12个月体现。那这里面呃核心想提的是这个呃剔除OpenAI的这个增长部分，那这一块是呃表现是不错的， 00:04:50 因为呃如果我们去更细致地去探究这个呃，azure里面的这个整体的这个部分，那OpenAI的占比是比较高的，那当非OpenAI的占比呃往25个点去提，那也就是。代表了我确实整个azure增长的含金量是呃可以说是很高的。那也就是我更多的不只是去体现呃， 00:05:11 这个我们说OpenAI对于下游算力采买的这种拉动，就是欧大模型公司决定我到底把算力分给Oracle还是发分给微软azure，而是进一步的，要体现这个微软azure这种云平台本身自身的云支持和销售渠道。我对于这种tokens的售卖，呃，不只是开源模型啊，那也是这种。拿到的ChatGPT就是GP的这种呃模型的授权，那他们的这种我的对K客户的这个掌控能力，和这种我的云分销渠道的能力，都是拉动我H增速重新上行的一个比较重要的一个方式。那这个也是说明了微软H其实本季度的这个提速含金量是很高的， 00:05:52 它不代，它不只是呃这种下游的，呃我们说的它的这个下游的大模型公司的主动的算力采买的一种分配，还代表了我这个。呃，我自身的云能力能够去带来这种tokens的更多的售卖，进一步去反哺我的这个营收增速的上行， 00:06:10 那这个将是一个呃非常重要的一个信号，也就是云从呃内算组逐渐变成一个云服务平台的一种转变。那这个是微软这个季度增速给我们带来的一个启示。 00:06:22 那另外从capex来看，呃，公司去调整了自己的这个呃26年的这个capex的这个整体指引啊，那此前上个季度给过大概是1900亿的全年指引，那本季度是调整到了这个1750亿。那这个是大概有这个快150亿美金的这个缺口，那大致会是这个。 00:06:43 呃，这种，呃融资租赁的一个，呃一种会计准则的一种，呃一种重新的一种调整，也就是此前微软会将呃。不仅是自己的自建，还有这种融资租赁的这个部分啊，共同进入到自己的整体的cap里面。那我们说，这个是微软相别于这个谷歌云和亚马逊AWS的一个比较重要的一个部分，因为呃我们可以看到就是亚马逊和谷歌也好，呃两家对于这个呃。 00:07:12 两家对于这个我们说的这个capex，主要就是可以通过它的这个现金流量表里面的呃叫做 购买设备，呃购买和建设设备和固定资产这一项的这个现金流，那它跟它整体的开派的表述是呃基本一致的，那差距是不大的。那对于微软来讲，除了这种构建呃，设备和这种固定资产的这个现金流的这块的一个指出之外，还有比较大的一部分是来自于它的这个公资租赁。 00:07:39 那这个在微软过去的这个capex里面呃占比是不低的，那过去每个季度大概都会有一个小几十亿美金的这种呃capex的支出，来自于这种中资租赁。那本次调整也主要是来自于这一块， 00:07:53 可能是将这个融资租赁去转向了这个经营租赁，那不再记入我的capex里面，但这不表示微软的这个呃capex呃有这样的一个一个一个下架，那这个是呃我们说的就是。就是就是就是呃，就就是就是这一块儿， 00:08:10 那另外的话我们想还想提的是这个。呃就是就是明年的整体的指引，那当然微软没有给出，呃明年就是我们说自然年的27年的一个开派的指引啊，那从表态上面来看，还是一个呃同比增长的这样的一个表述。那当然从整体的法数据表述来看，呃，微软并没有太去强调我明年呃去大规模去，呃非常极致的去投cap派算力的这样的一种，就是很极致的这样的一种追求的一种说法。那这个也符合微软过去一贯的， 00:08:42 对于法说会上面去对于这个算力支出的一个表态，也是微软对这个开派斯的支出一直是呃相对理性，并且它更多的是强调自己的回报率，那这个是呃我们说的他对capex的呃这样这样的一种表态。那我们说的只是核心点是呃并不代表着他要收紧自己的capex，呃更多的是我只是一个会计准则的一个调整，那未来还是会增长的，只是会以更理性的方式去呃投这个cap这样这样一个一个一个数，那从核心。 00:09:13 新变化来看，就是呃我们讲完财报的更新，那我们说微软为什么能够去涨8个点，核心就两个点。 00:09:20 呃，第一个就是我们刚才提到的微软A的增长，增长是很具含金量的。 00:09:25 那我们如果说Anthropic对谷歌和亚马逊AWS的增长的拉动，是一种主动的算力采买的分配，那就是Anthropic更多人去租卡，那呃以这样的一种形态去拉动他们的这个营收，那把他们的这个增长呃大幅的去上修。那呃我们可以说微软azure的这种增长，其实是OpenAI本身对于这种算力的采买已经很多元化的，这样的一个情况之下，呃本质上单一客户对于OpenAI的这个拉动已经不足够强烈了。 00:09:55 那对于这个微软来讲，我这个时候的这种AIA的增速的上修，其实更多体现的是我云渠道侧的能力，和我呃对于这种呃无论是对于K客户的这种客户禀赋，给我带来的这样的一个增长，所以这个是一个呃这种内生的自自身竞争力体现的这种。 00:10:13 呃，运营这个增速，所以它整体的含金含金量可以说是很高的。 00:10:16 那另外第二个点是，呃，这个是在这种capex的这种增速还在预期的框架之内的这个增长，就是我的这个capex的增速。其实呃，本质上我的这个和去年的是增速的比例其实市场已经有预期了。但在这个时候，我的Asia这个上行，可能带来的是一个营收增速和capex增速的这种交叉的一个拐点，就是我的capex可能增没那么大了，但是我的这个营收能够体现一个更明确的这种呃增速的一个水平。 00:10:47 那这个是从微软，我们说从大家提到从25Q3的这种ROI的这种恶化以来，呃比较明确的一个变化就是我的投资回报率可能正在看到一个呃，非常明确的这样一个拐点。并且在给下一个季度的这个45的这个A的增速指引，那也都体现了呃这样的一个变化。 00:11:07 那这个是我们说从微软AIA财报微微软财报上面，呃能够看到的这个几个部分，那核心。还是确实之前市场对于azia的这个提速的预期比较低，另外对于它的这种回报率的这种呃这种情绪和假设都相对比较悲观。那本季度是一种在悲观预期下的一种重新的修复，那它的RI也要回到一个比较出色的一个水平了。 00:11:30 那除此之外，呃微软的这种渠道侧能力和KA客户的资源禀赋，那可以去更多的去参照这种Oracle跟coffee这一类呃整体渠道能力比较弱，然后没有太多的这种呃K客户禀赋，以及自己整体云知识体系的这种云啊。它的这种超预期程度和这种微软这一类的CSP啊，嗯这个竞争力很强的云之间的这个增速的一个对比， 00:11:55 那可能会呃更加的明确，使得这个结论会更加的明确，那这个是呃微软的这块的一个。 00:12:03 一个点那呃是有一定的这种比较明确的一个变化的。那另外是这个Meta，那么我们也看到了呃Meta盘后的一个下跌，但Meta的这个讨论不是今天才有的讨论啊，因为呃我们说之前在这个6月份，呃五六月份这个Meta自己去说我要做这个AI cloudud之后，那股价是有一个比较明确的一个波动的。那市场呢， 00:12:26 刚开始的理解，呃，也形成了一个比较多的一个分歧啊。一个是呃，他的A做aircloud是直接盘活自己手上目前比较闲置的，之前用于呃推理的这一部分的这个算力。那另外一个是呃，Meta可能真的要把这个AI cloudud当做它的一个核心业务，去呃去进入到这种new cloud的这种云市场。那当时是呃形成了这种两种这种方向的分化，那也是带来了Meta最近交易交易预期上面的比较多的一种混乱，那近期的一个财报是这种混乱一定程度上的呃一种理清吧。 00:13:02 那第一个点是，呃本季度微软的这本本季度Meta的这个呃业绩整体还是不错的。就是整体的增速，就是比如说主要是广告业务为主的，这个增速是同比增速的28%，那基本符合了呃， 00:13:17 上个季度去给出的这个指引，那这个是符合整体符合预期的那。这块是表现不错的