2026年7月宏观利率展望：内需偏弱但供给上升，利率区间震荡

南京银行资金运营中心金融市场研究部 内容摘要： 宏观经济方面，二季度GDP增速整体下行，其中内需持续走弱。6月投资增速继续下行，地产、制造业及基建增速均为负；消费增速低位反弹，主要受基数降低及财政补贴拉动。经济数据基本在市场预期范围内，发布后债券收益率波动不大。目前出口强劲、供给压力担忧使得利率下行幅度有限，但内需较弱也使得利率难以大幅上行。短期内，在出口较为强劲的背景下，预计新增政策有限。 7月以来，资金面保持均衡。央行放量续作买断式逆回购，强调保持流动性总量处于合适水平，促进短端利率在政策利率附近平稳运行，维稳资金面意图明显。另外，央行在国新办发布会上也表示现在6月金融数据印证了金融服务实体经济的质效提升，利率处于低位，信贷结构也在继续优化。当前资金利率已回到央行合意水平，信贷的降速提质不足以支撑降准降息的落地，货币政策持稳。向后看，流动性扰动因素主要包括7月政府债供给有所增加，财政支出也是传统小月；偏多因素主要包括非季末月跨月流动性需求不大，7月是信贷传统小月，分流有限。整体看，在货币政策加强与财政政策协同下，政府债供给扰动有限，汇率偏强，需求偏弱背景下，央行维护流动性平稳态度延续，资金面预计维持均衡。 7月以来，债券收益率处于低位震荡状态。从基本面来看，出口延续强劲趋势，内需仍然偏弱，投资增速继续下行，消费增速逐步反弹，短期内政策出台可能性较低，基本面对债市偏利好。从资金面角度来看，季末后资金利率转松但未下行至二季度低点，叠加后续供给压力上升，资金面利好或将逐步减弱。在内需较弱的情况下，利率上行幅度有限，但三季度利率债供给预计逐步增加，对市场情绪形成干扰，预计债券收益率低位震荡。建议配置盘在利率逢调整上行时择机介入，交易盘逢低卖出，供给压力主要集中在8~9月。 目录 一、宏观经济：出口和新兴行业景气度较高，内需仍然偏弱...........................................................3 （一）需求：季度初补贴消费及投资下行较多，内需仍然偏弱.............................................31、GDP：二季度GDP增速增速下降............................................................................................32、投资：继续下行，地产、基建、制造业增速均下行....................................................43、地产：销售、新开工、投资增速下行................................................................................44、消费：底部回升，下半年或继续上行................................................................................55、就业：失业率继续回落，7月预计上行.............................................................................66、出口：进出口继续上行，高科技需求较旺及物价上涨形成支撑.............................67、高频数据：开工有所回落.......................................................................................................9 （二）生产：6月生产加速，制造业增速上行............................................................................11（三）CPI温和回升，PPI涨幅扩大...............................................................................................12 二、流动性及货币政策：央行投放中长期资金，资金面保持均衡...............................................15 （一）流动性回顾：央行投放中长期资金，资金面保持均衡...............................................15（二）金融数据：居民贷款和企业贷款同比少增，M1、M2和社融增速降低..................19（三）下阶段流动性展望：央行强调资金平稳，资金面维持均衡......................................22 三、利率债策略：短端下行空间受限，曲线逐步走平......................................................................22 （一）利率债走势回顾.........................................................................................................................221、收益率低位震荡......................................................................................................................222、隐含税率有所上行..................................................................................................................24 （二）利率债影响因素分析................................................................................................................251、经济基本面：外需强内需弱，短期内新增政策有限.................................................252、通胀：上行速度放缓，PPI环比下降..............................................................................253、广义流动性：实体经济融资需求偏弱.............................................................................254、狭义流动性：资金利率回落至政策利率附近...............................................................265、中美利差：倒挂幅度扩大，人民币汇率升值预期减弱.............................................276、股债比价：股票市场调整，对债市形成一定牵制......................................................287、债券供需：供给压力或逐步上升......................................................................................29 （三）利率债策略：供给压力或上升，利率区间震荡.............................................................30 一、宏观经济：出口和新兴行业景气度较高，内需仍然偏弱 制造业PMI重回扩张区间。内外需均有改善，价格指数大幅下行，主要由于美伊冲突对油价影响逐步消退，油价高位回落，但购进价格指数仍高，出厂价格偏低，企业盈利压力有所改善但隐忧仍存。从企业类型看，中型企业重回扩张区间，景气度改善明显，大型企业仍在荣枯线上，小型企业表现偏弱，景气度继续回落。分行业看，高技术制造业持续向好，装备制造业和消费品行业景气度有所改善。向后看，市场预期继续增强，新动能发展较好，另外，中东冲突边际缓和利于我国出口，但地缘不确定性仍存，贸易冲突频发，需求回升持续性有待观察。非制造业商务活动指数持续回升，服务业和建筑业景气度均有所改善。分行业来看，电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服务、保险等行业增长较快，新动能保持韧性；“六张网”以及条件成熟的重大工程项目启动，土木工程建筑业有明显改善。向后看，服务业活动预期指数继续上升，企业信心较强；建筑业预期高于临界点，重大基建项目发力支持经济增长。 （一）需求：季度初补贴消费及投资下行较多，内需仍然偏弱 1、GDP：二季度GDP增速增速下降 二季度GDP同比增长4.3%，较前值5%下降0.7个百分点，显示二季度以来经济增长有所放缓。其中第一、二、三产业GDP同比增速均下行，分别较前值下降0.1、 1.9、0.1个百分点，显示二季度第二产业对GDP拖累较大。 2、投资：继续下行，地产、基建、制造业增速均下行 1-6月固定资产投资累计同比增速-5.7%，较前值降低1.6个百分点，投资增速继续下行，低于市场预期。从累计同比增速看，固定资产投资三大分项中，房地产、制造业、基建增速均下行。其中房地产投资下降1.8个百分点至-18%，地产投资持续下行；制造业投资下降0.8个百分点至-1.2%；基建投资下降3.2个百分点至-2.4%。1-6月投资增速继续下行，显示内需持续走弱，地产、制造业和基建增速均为负。 3、地产：销售、新开工、投资增速下行 1-6月，房地产开发投资累计增速-18%，较前值降低1.8个百分点，地产投资持续下行，低于市场预期。从累计同比增速来看，6月销售、投资、新开工、竣工以及资金来源增速均下行。其中销售、新开工增速均下行0.8个百分点，资金来源下行1.2个百分点。竣工增速小幅下降0.3个百分点。 地产库存缓慢下降，截至2026年6月，商品房待售面积76315万平方米，库存较5月底继续下降，显示地产持续去库存。但从绝对值来看，目前库存仍然处于较高位置，下行速度较为缓慢。 30大中城市地产销售数据显示，2026年7月地产销售增速有所下降。7月日均成交面积同比增速从6月的-6.73%下降至-7.89%。其中一、三线城市增速有所回升，二线城市销售增速继续下降。从70大中城市房价环比增速来看，6月 一线城市环比上涨0.1%，二线城市持平前月，三线城市环比下跌0.3%，三线城市跌幅较大。 总体而言，6月地产投资继续下行，其中销售、新开工及资金来源增速均下行，显示二季度房地产销售热度持续下降。向后看，短期内受居民预期及收入较弱等因素影响，预计地产难以快速反弹，延续低位筑底状态。 4、消费：底部回升，下半年或继续上行 6月消费增速底部回升，当月同比增速1%，较前值提高1.6个百分点；累计同比增速1.3%，较前值下降0.1个百分点。6月消费增速回升，主要原因一是基数有所下降，二是6月财政补贴相关领域消费有所上行。 从细项看，6月消费分项中，增速下行的主要为石油消费，其余分项消费增速均上行。具体从当月同比增速来看：一是财政补贴相关领域消费上行，通讯器材、家电、家具、装潢消费增速分别上行15.8、6.9、2.1、3.1个百分点，显示6月财政补贴力度有所增强，其中通讯器材还受产品价格上涨的拉动。二是化妆品消费显著增长，较前值