德邦证券：海外AI财报显示产业链供需现博弈

发布时间：2026-07-28 一、核心要点 1. 本次会议聚焦7月全球AI产业链财报，当前行业业绩普遍超预期，但科技板块4月启动的上涨在财报窗口期戛然而止，全球主要科技指数大幅调整 2. 行业定价逻辑从短期业绩增长切换至远期需求担忧，核心关注资本开支持续性、融资能力及现金流问题 二、产业链数据梳理 1. 下游大模型方面，本月全球大模型集中发布（如GPT5.6、Grok4.5、DeepV4），带动算力指数级增长；Anthropic年化收入达600亿美元，推理算力需求占比快速攀升，与云计算项目制一次性采购形成本质差异 2. 云厂商方面，谷歌2季度积压订单5195亿美元，云业务收入同比涨81.8%，资本开支指引上调至1950-2050亿美元，中值同比增18.7%，首次确认TPU外销 3. 中游芯片制造环节，台积电2季度营收401.8亿美元同比增38.3%，毛利率67.7%， 上调全年营收预期至同比增略高于40%；两纳米制程占比3%，先进制程合计贡献90%营收，带动A股电子、通信板块盈利跑赢市场均值，存储芯片赛道业绩爆发 4. 上游半导体设备环节，台积电2026年资本开支指引上调至600-640亿美元，追加1000亿美元投入建先进晶圆厂；阿斯麦2季度营收93.3亿欧元同比增21.3%，毛利率54%，存储客户营收占比达49%，与逻辑客户占比接近，中国台湾、中国大陆客户占比分别为43%、30%三、行情背离核心原因 1. 前期股价已定价龙头业绩高速增长，相关板块估值处于近5年高位，海外半导体公司估值分位数均超80%，美光PB接近100% 2. 市场担忧云厂商远期资本开支增速，谷歌2季度自由现金流首次转负，2季度股权融资495.6亿美元、债券融资248.5亿美元，长期债务翻倍，未披露2027年资本开支指引 3. 7月初Meta宣布对外出租AI算力，市场解读为轻资产模式潜在削减自身资本开支，影响上游订单预期 4. 行业供需逻辑从“供给能否满足需求增长”切换至“需求能否持续扩张”，核心取决于云厂商现金流能否支撑资本开支、AI应用商业化能否跑通四、投资启示 1. AI上游制造环节2026年业绩确定性较强，A股电子、通信板块与海外科技股逻辑映射，涨价链标的跟踪产品价格及供需缺口，算力链标的跟踪云厂商资本开支及现金流，半导体设备标的跟踪国内晶圆厂招标及国产化进度 2. 板块当前估值压力已释放，下半年业绩高速增长确定性较高，具备修复动力；后续需密切跟踪云厂商资本开支指引、AI应用商业化进度及云厂商融资与债务压力