与MiniMax管理层会议纪要

股权快照：MiniMax（100港元） 管理会议要点 中国 ◆ 我们于2026年7月23日在上海会见了MiniMax的首席执行官、首席运营官及资本市场团队。以下是主要收获要点。 The Hongkong and Shanghai Banking Corporation Limitedritchie.k.h.sun@hsbc.com.hk+852 2822 4392孙瑞奇*, CFA分析师，网络研究 (Priced as of 23 Jul 2026)迷你最大 (100 港元，199.30 港元，持有，目标价 760.00 港元) charlene.r.liu@hsbc.com.sg+65 6658 0615柳 Charlene*亚太区互联网与游戏研究负责人香港上海汇丰银行新加坡分行 目标：MiniMax 致力于在激烈竞争中追求卓越的智能和成本效率。随着需求持续强劲（即每天数十万亿推理令牌），并且 MiniMax 具备高效的推理能力（详情如下），开放平台可以实现不错的 GPM，其长期目标是使开放平台 GPM 实现高双位数增长。 受雇于汇丰证券（美国）公司非美国附属机构，且未根据FINRA法规注册或获得资格。 模型策略：1）文本模型：M3 Pro（c3trn参数量）预计将于9-10月发布，激活参数量达c60亿（激 活率2%），并在token吞吐量、训练效率及KV缓存优化方面持续改进。经过8万亿数据训练后，M3 Pro已达到仅通过40万亿数据训练才能实现的M3智能水平。同时，已开始研究5万亿参数量模型。2）多模态模型：MiniMax认为原生多模态仍为重点方向，原因如下：i）其GPM高于文本 模型；ii）能提升用户生产力（具备可观的总潜在市场）；iii）多模态输入理解可相互促进提升文本模型能力（即M3 Pro也使用部分信息密度高的多模态数据进行训练）。Hailuo 3可能很快发布。 人工智能基础设施战略：1）自给自足：自2025年9月起，MiniMax已自主研发计算能力和集群设施（仍计入运营支出）。目前，它可以在10k+芯片集群上运行模型训练任务，并持续扩大集群规模。这可以减少对云服务提供商的依赖。2）成本效益：早期建设此类人工智能基础设施有助于MiniMax在芯片和内存价格上涨的情况下节省计算成本（例如，由于几乎所有集群都能同时运行训练和推理任务，其集群利用率均高于行业平均水平）。3）组织架构：此外，管理层强调，其拥有一批跨学科人才，这可以提升研发上限，因为模型训练和算法团队坐在一起协作，为共同目标而努力，而不是各自为政。 请参阅我方最新报告以了解完整估值、风险及更多详情：MiniMax（100港元）；持有：M3模型进一步提升了计算效率，2026年6月2日。 报告发行人：香港上海汇丰银行有限公司 请访问：https://www.research.hsbc.com 查看汇丰环球投资研究。 ● 股票 互联网软件与服务 2026年7月27日 披露附录 分析师认证 本报告的主要分析师、经济学家或策略师，包括作为报告部分章节作者而署名的任何分析师，以及在任何一揽子资产评估中作为子公司负责分析师被提及的任何分析师，兹证明其关于标的证券或发行人的意见、其在被指定为作者的部分中表达的任何观点或预测，以及在此处表达的任何其他观点或预测（包括在研究报告封底表达的任何观点），准确反映了其个人观点，并且其部分或全部薪酬未直接或间接与其在本次研究报告中所包含的具体建议或观点相关：孙瑞奇，CFA，刘晓琳 重要披露 股票：股票评级及财务分析依据 汇丰银行及其附属机构，包括本报告的发行人（“汇丰”），认为投资者买卖股票的决定应基于其自身情况，例如现有持股、风险承受能力及其他考量，且投资者在做出投资决策时应运用不同的投资纪律和投资期限。评级不应孤立使用或依赖作为投资建议。不同的证券公司使用多种评级术语以及不同的评级体系来描述其推荐，因此投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，而不仅仅从评级中推断其内容，因为研究报告包含更多关于分析师观点及评级依据的完整信息。 汇丰银行根据以下标准进行评级： 目标价基于分析师对股票实际当前价值的评估，尽管我们预计市场价需要六至十二个月才能反映这一点。当目标价高于当前股价20%以上时，该股票将被归类为买入；当目标价介于当前股价之上5%至20%之间时，该股票可能被归类为买入或持有；当目标价介于当前股价之下5%至之上5%之间时，该股票将被归类为持有；当目标价介于当前股价之下5%至20%之间时，该股票可能被归类为持有或减持；当目标价低于当前股价20%以上时，该股票将被归类为减持。 我们在任何“实质性变化”（覆盖启动或恢复、目标价或预估变更）发生时，都会根据这些区间重新校准我们的评级。 上下差是指目标价与股价之间的百分比差异。 长期投资机会的评级分布 截至2026年6月30日，汇丰银行发布的所有独立评级分布情况如下： 购买 61%（其中13%在过去12个月内获得投资银行服务）持有 34%（其中10%在过去12个月内获得投资银行服务）出售 5%（其中8%在过去12个月内获得投资银行服务） 上述分配的目的在于，在从旧评级模型过渡到新评级模型期间，采用以下映射结构：在我们的旧模型中，超配=买入，中性=持有，低配=卖出；在我们的新模型中，买入=买入，持有=持有，减配=卖出。关于两种模型下的评级定义，请参见上文“股票评级及财务分析依据”。 请参阅 http://www.hsbcnet.com/gbm/financial-regulation/investment-recommendations-disclosures 页面，了解汇丰银行发布的非独立评级的信息披露。 欲查阅汇丰银行在过往12个月内发布的所有独立基础评级/建议清单，以及我们发布非基础建议季度分配的地点（仅适用于固定收益和货币研究），请通过以下链接访问披露页面： Clients of HSBC Private Bank:www.research.privatebank.hsbc.com/Disclosures All other clients:https://www.research.hsbc.com/A/Disclosures 1. 汇丰银行在过去12个月内曾管理或共同管理过该公司的证券发行。汇丰银行预计在未来三个月内将收到或打算从该公司获得投行业务的报酬。 3 在本报告发布时，汇丰证券（美国）公司（HSBC Securities (USA) Inc.）是该公司发行的有价证券做市商。 4567截至2026年6月30日，汇丰银行（HSBC）直接持有该公司某类普通股证券的1%或以上。该公司是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的客户并/或向其支付。向汇丰银行支付投行业务的报酬。该公司是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的客户并/或向其支付。向汇丰银行支付非证券服务相关款项该公司曾是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的客户并/或向汇丰银行支付了与证券非投资银行业务相关的服务费用。 过去12个月内，一名覆盖分析师/代表已从该公司获得报酬。9 覆盖分析师/员或其家庭成员持有该公司证券的财务利益，具体如下。 第十条 本公司某分析师/或其家庭成员为该公司的官员、董事或监事会成员，具体如下。 11 在本报告发布时，汇丰银行（HSBC）并非该公司的证券（包括但不限于该公司发行或与该公司相关的证券）的非美国做市商。 截至2026年7月17日，汇丰银行根据SSR方法论计算，持有该公司已发行股本超过0.5%的净多头头寸。 截至2026年7月17日，汇丰银行根据SSR方法论计算，持有的该公司的净空头头寸超过其总发行股本0.5%。 汇丰银行前海证券有限公司持有该公司某一类别普通股证券的1%或以上。 汇丰银行及其附属机构将不时以主交易商或代理人的身份，向客户买卖HSBC研究覆盖的公司所发行的有价证券/工具（包括股权和债务，含衍生品），或作为本报告中提及的有价证券/工具的做市商或流动性提供方。 分析师、经济学家和策略师的部分薪酬是根据汇丰银行的盈利能力来确定的，该盈利能力包括投资银行业务、销售与交易以及主交易收入。 此次分析更新的发布时间，或具体时间框架，尚未确定。 非美国分析师可能并非汇丰证券（美国）公司的事务关联方，因此可能不受 FINRA 规则 2241 或 FINRA 规则 2242 对其与目标公司沟通、公开露面及持有证券交易的限制。 某些司法管辖区（如美国、欧盟、英国等）实施的经济制裁法律，可能禁止受这些法律约束的人员进行某些类型的投资，包括通过交易或交易特定发行人、行业或地区的证券。本报告不构成就任何此类法律提出的建议，也不应被解释为诱使违反此类法律进行证券交易。 本报告提及的任何公司的披露信息，请参阅该公司最新发布的报告，网址为 www.hsbcnet.com/research。汇丰私人银行客户如需查询其他研究报告，应联系其客户关系经理。欲了解本报告所使用的专有模型的更多信息，请联系撰写该报告的分析师。 汇丰银行可在其研究报告开发中使用经汇丰批准采用的人工智能（AI）工具，利用这些技术分析大量数据，提高效率并改善整体用户体验。这包括但不限于释义、开发合适的标题和辅助数据可视化。需要注意的是，虽然AI工具在报告制作各方面提供协助，但本报告中所有投资建议和观点均由我们的研究分析师独立制定和批准。报告的最终内容反映了我们研究分析师的专业判断和专业知识，确保符合监管标准并维护研究流程的完整性。 额外披露 1 本报告日期为2026年7月27日。2 本报告中包含的所有市场数据截至2026年7月23日收盘，除非报告中另有日期和/或具体时间说明。 生产与分销披露 本报告由作者于2026年7月27日格林威治标准时间07:48制作并签发。 2.为了解此报告首次发布时间，请访问 https://www.research.hsbc.com/R/34/72tM7fC 上的披露页面。 ● 股票 互联网软件与服务 2026年7月27日 免责声明 报告发行人级别 16，香港特别行政区皇后大道中1号电话：+852 2843 9111传真：+852 2596 0200网站：www.research.hsbc.com 截至2026年5月13日的法人类别： 汇丰银行有限公司；汇丰欧洲大陆；汇丰欧洲大陆有限责任公司，德国；汇丰中东银行有限公司，迪拜国际金融中心；香港上海汇丰银行汇丰银行中东有限公司迪拜分行；汇丰投资证券公司伊斯坦布尔；香港上海有限公司 香港银行有限公司；香港上海银行有限公司新加坡分行；香港上海银行有限公司首尔证券部；香港上海银行有限公司首尔分行；汇丰前海证券有限公司；汇丰证券（台湾）有限公司；汇丰证券及资本市场（印度）私营有限公司，孟买；澳大利亚汇丰银行有限公司；汇丰证券（美国）公司，纽约；墨西哥汇丰，SA，多银行机构，汇丰金融集团；HSBC银行SA 本文件由香港上海汇丰银行有限公司（“汇丰”）为履行其香港受规管业务，向其机构及专业投资者（根据《证券及期货条例》（第571章）定义）提供信息而发出；本文件并非为香港零售客户而设，亦不得分发给香港零售客户，除非获得特别许可。香港上海汇丰银行有限公司受香港金融管理局规管。香港收件人如有查询，须致函香港汇丰联系人。若本文件由汇丰附属机构的客户收到，其向收件人提供的内容须受收件人与该附属机构之间业务条款的约束。本文件并非亦不应被视为出售任何投资的要约，或招揽购买或认购任何投资的要约。汇丰根据其认为可靠的来源获取信息，但未独立核实；汇丰不对信息的准确性或完整性作任何保证、陈述或保证，亦不就其准确性或完整性承担任何责任或责任。意见表达者仅为汇丰研究部，且可随时更改而不另行通知。研究分析师会不时对所覆盖发行人进行现场访问。汇丰政策禁止研究分析师就此类访问向发行人收取费用或报销差旅费。