动态点评住宅端历史包袱出清中，商业端资产盘活再加速

大悦城2026年上半年业绩预告显示归母净利润及扣非净利润均由盈转亏，主要受结算资源、周期影响导致毛利率及毛利额下降。公司延续历史包袱出清节奏，2026年上半年亏损是正常表现，主要源于2025年Q2结转资源质量较好带来的高基数。

核心观点与关键数据：

1. 住宅业务拖累逐步收缩：2021-2025年住宅销售金额同比降幅扩大至57%，预计2026-2027年仍将维持20%左右降幅，2028年起对利润拖累逐步收缩。
2. 商业板块稳健：2023-2025年商业板块营收稳定在50-55亿元，毛利润约30亿元，高利润率和现金牛特征将逐步显现。
3. REITs释放投资价值：公司申报商业不动产REITs，天津大悦城作为底层资产或贡献可观投资收益，长期可通过REITs持续释放成熟物业价值。

研究结论与投资建议：

• 大悦城“住宅+商业”双轮驱动模式中，商业板块提供估值锚点，住宅去化后对估值的压制将趋缓，公司或在商业板块支撑下迎来价值重估。
• 预计2026-2028年营收分别为238、173、160亿元，归母净利润分别为-3.8、0.9、4.0亿元，EPS分别为-0.09、0.02、0.09元，对应PB分别为0.91、0.90、0.87倍。
• 首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：

• 审计数据与业绩预告存在偏差风险。
• 地产政策变化超预期影响市场复苏节奏。
• 市场修复不及预期或影响公司业绩。