极兔速递-W（1519.HK）跟踪点评：SHEIN招股书启示：出海履约难，物流价值高

SHEIN招股书启示：出海履约难，物流价值高 glmszqdatemark2026年07月28日 事件：7月26日Shein成功通过中国香港联交所上市聆讯。Shein是极兔在东南亚、拉美、中东等地的重要客户，也是极兔正在开拓的欧美市场的重要潜在客户。Shein的海外业务与极兔本地网络的全球化布局高度共振。极兔凭借东南亚、拉美、中东的末端网络优势，及正在开拓的欧美市场，有望分享更多中国出海电商的增长红利。 推荐维持评级当前价格：9.84港元 SHEIN的最大支出项是履约费用：1）2025年Shein年订单量达10.8亿单，2023年至2025年复合年增长率为23%；净收入达418亿美元，2023年至2025年复合年增长率为14%，净收入分布上，美国占比下降至24.1%，欧洲占比提升至35.4%，其他区域（包含东南亚、中东、拉美等）占比提升至40.5%；2）履约是最大单一成本项，2025年履约费用191亿美元，履约费用率45.6%，每单履约费用17.7美元，履约费用超过销售成本，成为利润表最大支出科目，履约环节在Shein跨境电商价值链中占据核心位置；3）关税政策推高履约成本：2025年以来美国小额豁免终止、欧盟150欧元豁免取消，SHEIN调整进出口操作流程，叠加商城业务的拓展，2026Q1履约费用率由2025年的45.6%进一步升至47.7%。 分析师黄文鹤执业证书：S0590525110056邮箱：huangwenhe@glms.com.cn 电商平台转向“本地化库存+本地配送” 关税成本驱动模式转型：2025年5月美国终止800美元以下小额豁免，欧盟于2026年7月1日起取消150欧元以下包裹关税豁免，预计将进一步增加欧洲销售成本。Shein已开始通过提高产品价格转嫁成本，并调整进出口操作流程来对冲，且后续Shein倾向于提升本地库存，在全球各地建设本地仓库，并加大与当地履约服务提供商的合作。 对极兔的映射：关税抬高履约成本，市场对于高品质的本土物流服务需求更加迫切，中国出海电商（包括Shein等）加速转型。极兔在东南亚、拉美、中东等市场的本地化网络资源，能够更好承接出海电商的末端履约需求。 分析师孔蓉执业证书：S0590525110014邮箱：kongrong@glms.com.cn 分析师张骁瀚执业证书：S0590525110057邮箱：zhangxiaohan@glms.com.cn 极兔的投资逻辑：电商出海的核心受益者之一，掌握末端履约核心资源 覆盖范围广、网络完善：极兔有中国、东南亚、拉美、中东等市场完整的本土配送网络，与Shein、Temu、TikTok等电商出海平台均稳定合作。Shein的其他区域（包含东南亚、中东、拉美等）在业务中的占比提升，恰是极兔的优势区域。且极兔正在进入欧洲和美国两大市场，可以展望与Shein等客户在欧洲和美国的强强联合。 分析师李蔚执业证书：S0590522120002邮箱：liwyj@glms.com.cn 研究助理陈佳裕执业证书：S0590125110079邮箱：chenjiayu@glms.com.cn 中国经验出海、建立成本优势：凭借着中国快递经验和完善的本地化网络，极兔在东南亚、中东、拉美的市场份额不断提升，单票成本连续下降，充分证明了在当地的竞争优势，能够长期赋能电商平台获得竞争力。 投资建议：坚定看好东南亚、其他市场的单量和利润快速增长，中国“反内卷”政策下的营运优化和利润释放，潜在的其他市场进入机会和市场空间。基于此我们维持公司盈利预测，预计公司2026-2028年经调整净利润分别至7.75、11.57、15.51亿美元，每股收益分别为0.08、0.12、0.16美元，对应7月27日收盘价的PE分别为16X/11X/8X，维持“推荐”评级。 风险提示：件量增速不及预期，油价大幅上升，信息更新不及时。 相关研究 1．极兔速递-W（1519.HK）2026年二季度数据点评：Q2单量增速超预期，海外业务高速增长-2026/07/122．极兔速递-W（1519.HK）2026年一季度数据及2025年业绩点评：业绩超预期，海外持续高速成长-2026/04/16 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室