幕墙装饰龙头,全面出海+高分红凸显公司价值-跟踪点评

公司动态跟踪|江河集团 证券研究报告2025年09月15日 幕墙装饰龙头，全面出海+高分红凸显公司价值 江河集团（601886.SH）跟踪点评 核心结论 事件：2025年8月26日，公司发布估值提升计划，其中25-27年度股东回报规划明确，每年现金分红比例不低于80%，或以总股本11.33亿股为基数、按每股分红0.45元（含税）计算的分配金额的二者孰高值。 全球高端幕墙第一品牌，国内上市装饰公司中营收排名第一。江河集团前身北京江河幕墙有限公司，1999年成立，2011年在上交所上市，江河幕墙是全球高端幕墙第一品牌。2023年、2024年公司营收入开始超过金螳螂，成为装饰行业上市公司第一。公司董事长刘载望先生为控股股东及实际控制人，截至2025H1，刘载望和富海霞夫妇合计持有公司约53.39%股权。 资本运作增强品牌优势，建筑装饰、医疗健康双主业发展。上市以来公司陆续完成跨交易所并购承达集团（源自香港的全球顶级室内装饰品牌，1568.HK），发行股票收购港源装饰（北方地区第一内装品牌），现金收购梁志天设计（享誉全球的顶级建筑及室内设计公司，2262.HK），要约收购澳交所上市公司Vision（澳大利亚最大的眼科医疗机构）。2024年公司建筑装饰、医疗健康业务营收分别占比94.91%、4.89%。 分析师 张欣劼S080052412000918515295560zhang_xinjie@research.xbmail.com.cn郭好格S080052502000513718567611guohaoge@research.xbmail.com.cn 全面“出海”铸就增长新引擎，高分红提供投资者稳定收益。2024年初公司全力深化实施“出海”战略，构建海外事业部、亚太大区、印太大区的幕墙与光伏建筑业务组织架构。2024年公司海外（含港澳）新增订单76.3亿元，同比+57%，占比28%。2025H1海外中标额约52亿元，同比+61%，占比38%，其中海外幕墙订单44亿元，同比+139%。海外毛利率相对较高，随着海外订单产值转化，公司整体利润水平有望提升。2024年公司首次实施中期分红，全年公司分红比例97.72%，2025年拟继续实施中期分红0.15元/股，截至2025/9/15，公司股息率（TTM）7.4%。基于公司分红规划及最新收盘价，我们预计公司25-27全年股息率分别不低于6.4%、7.0%、7.6%。投资建议：我们预计公司25-27年归母净利润分别为6.79、7.35、7.98亿元，EPS分别为0.60、0.65、0.70元，首次覆盖，给予“买入”评级。 相关研究 一、主要逻辑 江河集团是我国幕墙装饰龙头，旗下江河幕墙是全球高端幕墙第一品牌，并拥有源自香港的全球顶级室内装饰品牌承达集团、北方地区第一内装品牌港源装饰、享誉全球的顶级建筑及室内设计公司梁志天设计以及澳大利亚最大的眼科医疗机构Vision，品牌优势显著。同时2024年初公司全力深化实施“出海”战略铸就增长新引擎，海外订单增长强劲，且海外毛利率相对较高，随着海外订单产值转化，公司整体利润水平有望提升。此外，公司发布2025-2027年股东回报规划，每年现金分红比例不低于80%，或以总股本11.33亿股为基数、按每股分红0.45元（含税）计算的分配金额的二者孰高值，高分红为投资者提供稳定收益。我们看好公司增长前景，叠加股息率预期保持较高水平，首次覆盖，给予“买入”评级。 二、盈利预测与估值 2.1关键假设及盈利预测 1）建筑装饰业：公司建筑装饰业务板块包括幕墙与光伏建筑、室内装饰与设计业务。2023、2024、2025H1建筑装饰板块新签订单分别同比增长9.70%、4.68%、6.29%，订单稳健增长，品牌优势显著，且公司全面“出海”铸就增长新引擎，海外订单在今年四季度或明年初将进入产值快速转化期，我们认为公司2025-2027年建筑装饰营收将继续稳健增长，但由于2025年上半年建筑装饰业务收入有所下滑或对全年收入有一定影响，因此我们预计2025-2027年该业务收入分别同增5%、6%、6%。毛利率方面，由于海外订单毛利率相对较高，随着海外订单产值的转化，我们预计2025-2027年公司建筑装饰业务毛利率逐步有所提升，分别为16.00%、16.40%、16.80%。综上，公司2025-2027年建筑装饰业收入分别为223.30、236.69、250.90亿元，毛利分别为35.73、38.82、42.15亿元。 2）医疗健康业：公司在医疗健康领域定位于国际化的专业眼科医疗服务提供商，主要开展屈光、视光、眼底病等眼科诊疗业务。在国内眼科业务拓展上，面向中高端客户主要以“维视眼科”品牌开展业务，并稳步推进中高端眼科医疗服务。医疗健康业务收入过去几年保持稳健增长，公司拥有澳洲最大眼科连锁品牌Vision和长三角区域知名品牌江河泽明，具备较强竞争优势，我们认为2025-2027年公司医疗健康业务收入能够继续保持稳健增长，分别同增6%、5%、5%；毛利率方面，过去几年医疗健康毛利率基本维持在26%-27%左右，我们认2025-2027年能够维持历史毛利率水平，分别给予26%、26%、26%。综上，公司2025-2027年医疗健康业收入分别为11.61、12.19、12.80亿元，毛利分别为3.02、3.17、3.33亿元。 3）其他业务：公司其他业务波动较大但收入占比较小，对公司营收毛利影响均较小，我们假设2025-2027年其他业务收入规模略有增长，分别同增2%、2%、2%。毛利率方面，其他业务毛利率水平同样波动较大，我们假设2025-2027年该业务处于2%的较低毛利率水平。综上，公司2025-2027年其他业务收入分别为0.45、0.46、0.47亿元，毛利分别为0.01、0.01、0.01亿元。 因此，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为235.36、249.34、264.16亿元，增速分别为5.04%、5.94%、5.94%；综合毛利率分别为16.47%、16.84%、17.22%。 2.2相对估值 我们预计2025-2027年，公司营业收入分别为235.36、249.34、264.16亿元，同比增速分别为5.04%、5.94%、5.94%；归母净利润分别为6.79、7.35、7.98亿元，同比增速分别为6.52%、8.22%、8.56%。我们选取金螳螂、亚厦股份（两者与公司同为装饰装修板块，建筑装饰业收入占比超过90%，与公司业务结构类似，且营收规模与公司同为板块头部），以及精工钢构（主要业务为钢结构工程，与公司类似偏专业工程，且海外业务发展势头强劲，同样与公司海外拓展方向类似）作为可比公司，2025年可比公司平均PE估值为15.47倍。公司为幕墙装饰龙头，增长前景良好叠加高分红预期，我们给予公司2025年16倍PE，对应目标价为9.59元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 公司动态跟踪|江河集团 三、风险提示 1）政策风险：建筑装饰行业的发展与固定资产投资的发展高度相关、受国家宏观调控的影响较为明显。公司主要面向公共建筑领域开展业务，如果未来调控范围扩展到公共建筑领域，公司的业务发展将可能受到影响。另一方面，公司有少数客户既从事商业地产等公共建筑的开发、又涉及政策调控范围内的住宅项目，可能对相关项目的实施进度或公司应收账款的回收产生间接影响。 2）宏观经济波动风险：建筑装饰行业的发展与国家经济的发展息息相关，宏观经济的周期性波动对行业发展有着较大影响。如果国家未来经济增长速度持续放缓，建筑装饰服务的市场需求将可能收缩，将对公司的业务拓展带来不利影响。 3）海外经营风险：公司海外业务目前主要集中在东南亚及中东部分地区，在开展海外业务的过程中面临着经济政治等方面的潜在风险。如果公司海外目标市场所在国家或地区的经济状况或是政治环境出现恶化，公司海外业务的经营及未来进一步的开拓将受到不利影响。 公司动态跟踪|江河集团 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。 在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。 本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、BBS）仅为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“西部证券研究发展中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经西部证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本