非金属建材行业研究：高端扩容，mSAP-PCB的增量贡献

买入（维持评级） 非金属建材行业研究 建筑建材组 分析师：李阳（执业S1130524120003）liyang10＠gjzq.com.cn分析师：赵铭（执业S1130524120004）zhaoming＠gjzq.com.cn 高端扩容，mSAP-PCB的增量贡献 1、mSAP工艺适用于线宽线距要求高的应用场景 SLP类载板，是指具有接近于IC载板特征尺寸的PCB，主要特征是线宽和线距(L/S)尺寸界于常规PCB和IC载板之间，传统PCB以及HDI板的线宽和线距尺寸大于30/30 um，而IC载板的线宽和线距通常小至15/15 um。SLP制造工艺采用mSAP，mSAP从薄的层压铜箔(1.5-5.0um)开始，以薄铜为种子层、进行图形电镀与闪蚀。 相较传统的减成法，mSAP具备以下优势：①图形电镀，只镀所需区域，铜厚低，②正片曝光，精度更高，③快速蚀刻，咬蚀超薄铜箔，④线宽/线距可达15um以下，⑤垂直显影，均匀无划痕。2、光模块+NV-CoWoP催化mSAP-PCB快速扩容 mSAP最初应用场景主要为智能手机，2017年iPhone要求PCB密度类似于封装载板，产生SLP需求、带动mSAP工艺发展。2018年初，三星Galaxy手机也采用SLP设计。除消费电子外，AI预计将带动mSAP-PCB市场需求快速扩容:①光模块向800G-1.6T-3.2T迭代，需要使用类载板(SLP)承接、使用mSAP工艺制备；②英伟达等相关头部企业提出的CoWoP技术路线，该路线场景下传统封装基板被取消，芯片通过硅中介层直接与高精度PCB主板连接，倒逼主板线路细化、类载板化。 3、mSAP-PCB对于上游材料和设备的拉动： （1）直写光刻：mSAP要求曝光的线宽线距降至15um，光模块、CoWoP技术所用的SLP需求上升，下游厂商扩产意愿增加，拉动mSAP直写光刻设备需求增长。国内mSAP直写光刻设备厂家主要是芯碁微装，设备性能已经比肩海外设备厂商，加上设备交付周期显著短于海外厂商，有望充分受益本轮国产替代。 （2）电镀线：mSAP要求铜厚均匀性控制在±5%以内（传统工艺±10%），对电镀精度提出更高要求，要求VCP（垂直连续电镀）以及水平三合一电镀（除胶+沉铜+闪镀铜，mSAP前道种子层）设备。国内电镀设备厂家包括东威科技等，东威VCP国内超50%市占率，预计海外拓展将分阶段推进。 （3）载体铜箔：日本三井金属占据载体铜箔超90%市场份额，三井当前产能约500万平/月、预计到2028年提升至580万平/月，扩产幅度不大。载体铜箔下游需求快速增长（除光模块、NV-CoWoP外，高端存储芯片目前紧缺，海内外头部企业扩产进一步放大载体铜箔供需缺口），而上游供给相对偏紧，有望推动下游客户加快对国产产品的验证导入。国内载体铜箔的参与者包括铜冠铜箔、方邦股份、德福科技等。 （4）药水：mSAP技术难点环节主要在基铜、电镀、闪蚀等，其中闪蚀目的是快速蚀刻掉基铜及电镀铜，由于线路铜由基铜以及电镀铜组成，药水对两种铜的蚀刻存在差异，侧蚀成为闪蚀的控制难点。国内mSAP药水参与者主要包括光华科技、天承科技等。 （5）low-CTE电子布：mSAP-PCB中的mSAP层预计使用T布。T布预计2026年继续呈现涨价趋势，由于日东纺的新T布产能预计于26H2才能释放，短期供应紧张或难以缓解。国内T布有布局的玩家包括宏和科技、中材科技、国际复材。 （6）low-dk二代布、HVLP4铜箔：1.6T光模块mSAP-PCB中的HDI预计使用M8+二代布+HVLP4铜箔的搭配。①HVLP4铜箔，全球龙头三井金属扩产、印证产业趋势。我们预计ASIC平台（亚马逊、谷歌等）及NV在2026年高阶方均会大量采用HVLP4铜箔方案，因此我们看好2026年全系列PCB铜箔的涨价趋势。国内HVLP4有产能厂家主要包括铜冠铜箔。②low-dk二代布，2026年存在明确供需缺口，随着谷歌V8及以上TPU/NV-Rubin架构全面放量，我们预计将大量拉动Low-Dk二代布需求。国内二代布主要参与者包括国际复材、中材科技、宏和科技、中国巨石、光远新材。投资建议与估值 mSAP工艺适用于线宽线距要求高的应用场景（线宽/线距可达15um以下），技术难点环节主要在基铜、电镀、闪蚀等。mSAP最初应用场景主要为消费电子，AI光模块+NV-CoWoP预计将带动mSAP-PCB快速扩容。mSAP-PCB对于上游材料的拉动方面，我们建议关注①直写光刻，②电镀线，③载体铜箔，④药水，⑤low-CTE电子布，⑥low-dk二代布、HVLP4铜箔等方向。风险提示 算力需求不及预期；行业竞争格局恶化的风险；原材料价格波动的风险。 光模块催化mSAP-PCB快速扩容，关注上游新材料拉动 1、mSAP工艺适用于线宽线距要求高的应用场景 SLP类载板，是指具有接近于IC载板特征尺寸的PCB，主要特征是线宽和线距(L/S)尺寸界于常规PCB和IC载板之间，传统PCB以及HDI板的线宽和线距尺寸大于30/30 um，而IC载板的线宽和线距通常小至15/15 um。SLP制造工艺采用mSAP，mSAP从薄的层压铜箔(1.5-5.0um)开始，以薄铜为种子层、进行图形电镀与闪蚀。 相较传统的减成法，mSAP具备以下优势：①图形电镀，只镀所需区域，铜厚低，②正片曝光，精度更高，③快速蚀刻，咬蚀超薄铜箔，④线宽/线距可达15um以下，⑤垂直显影，均匀无划痕。 2、光模块+NV-CoWoP催化mSAP-PCB快速扩容 mSAP最初应用场景主要为智能手机，2017年iPhone要求PCB密度类似于封装载板，产生SLP需求、带动mSAP工艺发展。2018年初，三星Galaxy手机也采用SLP设计。除消费电子外，AI预计将带动mSAP-PCB市场需求快速扩容:①光模块向800G-1.6T-3.2T迭代，需要使用类载板(SLP)承接、使用mSAP工艺制备；②英伟达等相关头部企业提出的CoWoP技术路线，该路线场景下传统封装基板被取消，芯片通过硅中介层直接与高精度PCB主板连接，倒逼主板线路细化、类载板化。 3、mSAP-PCB对于上游材料的拉动 （1）直写光刻：mSAP要求曝光的线宽线距降至15um，光模块、CoWoP技术所用的SLP需求上升，下游厂商扩产意愿增加，拉动mSAP直写光刻设备需求增长。国内mSAP直写光刻设备厂家主要是芯碁微装，设备性能已经比肩海外设备厂商，加上设备交付周期显著短于海外厂商，有望充分受益本轮国产替代。 （2）电镀线：mSAP要求铜厚均匀性控制在±5%以内（传统工艺±10%），对电镀精度提出更高要求，要求VCP（垂直连续电镀）以及水平三合一电镀（除胶+沉铜+闪镀铜，mSAP前道种子层）设备。国内电镀设备厂家包括东威科技等，东威VCP国内超50%市占率，预计海外拓展将分阶段推进。 （3）载体铜箔：日本三井金属占据载体铜箔超90%市场份额，三井当前产能约500万平/月、预计到2028年提升至580万平/月，扩产幅度不大。载体铜箔下游需求快速增长（除光模块、NV-CoWoP外，高端存储芯片目前紧缺，海内外头部企业扩产进一步放大载体铜箔供需缺口），而上游供给相对偏紧，有望推动下游客户加快对国产产品的验证导入。国内载体铜箔有布局的玩家包括方邦股份、铜冠铜箔、德福科技等。 （4）药水：mSAP技术难点环节主要在基铜、电镀、闪蚀等，其中闪蚀目的是快速蚀刻掉基铜及电镀铜，由于线路铜由基铜以及电镀铜组成，药水对两种铜的蚀刻存在差异，侧蚀成为闪蚀的控制难点。国内mSAP药水有布局的企业包括光华科技、天承科技等。 （5）low-CTE电子布：mSAP-PCB中的mSAP层预计使用T布。T布预计2026年继续呈现涨价趋势，由于日东纺的新T布产能预计26H2才能释放，短期供应紧张或难以缓解。国内T布参与者包括宏和科技、中材科技、国际复材、中国巨石等。 （6）low-dk二代布、HVLP4铜箔：1.6T光模块mSAP-PCB中的HDI预计使用M8+二代布+HVLP4铜箔的搭配。①HVLP4铜箔，全球龙头三井金属扩产、印证产业趋势。我们预计ASIC平台（亚马逊、谷歌等）及NV在2026年高阶方均会大量采用HVLP4铜箔方案，因此我们看好2026年全系列PCB铜箔的涨价趋势。国内HVLP4有明确产能的企业主要为铜冠铜箔。②low-dk二代布，2026年存在明确供需缺口，随着26Q3谷歌V8及以上TPU、NV-Rubin架构全面放量，我们预计将大幅拉动Low-Dk二代布需求。国内二代布有布局的企业包括国际复材、中材科技、宏和科技、中国巨石、光远新材等。 投资建议与估值 mSAP工艺适用于线宽线距要求高的应用场景（线宽/线距可达15um以下），技术难点环节主要在基铜、电镀、闪蚀等。mSAP最初应用场景主要为消费电子，AI光模块+NV-CoWoP预计将带动mSAP-PCB市场需求快速扩容。mSAP-PCB对于上游材料的拉动方面，我们建议关注①直写光刻，继续推荐【芯碁微装】，②电镀线，建议关注【东威科技】，③载体铜箔，关注【铜冠铜箔】【方邦股份】【德福科技】，④药水，关注【光华科技】【天承科技】，⑤low-CTE电子布，重点关注【宏和科技】【中材科技】【国际复材】【中国巨石】，⑥low-dk二代布、HVLP4铜箔等方向，重点关注【铜冠铜箔】【国际复材】【宏和科技】【中材科技】【中国巨石】。 风险提示 算力需求不及预期；行业竞争格局恶化的风险；原材料价格波动的风险。 行业投资评级的说明： 买入：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上；增持：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%－15%；中性：预期未来3－6个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%－5%；减持：预期未来3－6个月内该行业下跌幅度超过大盘在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律