全球内存接口芯片：竞争动态深度解析

全球内存接口芯片：竞争格局深度解析 我们在对内存接口芯片行业的深度分析中指出，三大主要领域供应商（Montage、Renesas、Rambus）都将受益于AI的能动性浪潮。在报告中，我们对竞争动态进行了深度剖析，重点关注Rambus（RMBS，未涵盖）。我们的行业模型可在此处下载。 +852 2123 2654qingyuan.lin@bernsteinsg.com林庆元博士 +852 2123 2626francis.ma@bernsteinsg.com弗朗西斯·马 兰波公司通过内存接口芯片、DRAM相关知识产权许可费以及计算芯片知识产权许可获得收入，这些业务受到三大由人工智能驱动的增长引擎的支撑，预计将支持公司收入在2030年前实现强劲增长。每个业务板块都与一个主要的长期人工智能主题相关联：内存接口芯片受益于由自主人工智能驱动的服务器CPU复兴；DRAM许可费与内存技术迁移相关；计算芯片知识产权许可则受益于人工智能专用集成电路（ASIC）市场份额的增长。这些业务共同为公司提供了对支撑人工智能发展的核心基础设施层的广泛敞口。我们预测，仅内存接口芯片市场到2030年就将达到近200亿美元。专用集成电路（ASIC）将在2027年占基于CoWoS技术的XPU出货量的三分之二以上。这两点都凸显了兰波公司所面临的机遇规模。 +852 2123 2665kai.zhang@bernsteinsg.com张凯 然而，拉姆研究（Rambus）的每一项核心业务都面临竞争性制约，可能使其增长低于蒙泰奇（Montage）。在内存接口芯片领域，我们认为其与内存制造商之间因历史诉讼而产生的关联，限制了其从蒙泰奇和瑞萨（Renesas）手中获取市场份额的能力。在DRAM版税方面，长期许可合同提供了稳定的现金流，但本质上限制了进一步的增长。在计算芯片IP领域，拉姆研究与拥有庞大内部IP组合的垂直整合AI ASIC设计公司以及生态领导者（如新思科技和 Cadence）展开竞争，后者的IP产品与EDA工具和晶圆厂工作流程紧密结合。因此，拉姆研究主要服务于AI芯片初创公司，而非一线超大规模ASIC项目。 更广泛的技术组合，加上较慢的收入增长速度，应意味着与蒙太奇相比，拉姆研究（Rambus）的运营杠杆率会更低。拉姆研究（Rambus）投资于内存接口芯片、内存控制器、互连IP、安全技术和不同终端市场的应用，导致其年研发支出比技术组合更集中的蒙太奇高出约40-50%。虽然这个广泛的投资组合扩大了拉姆研究（Rambus）的可拓展市场，但也要求一个规模显著更大的工程团队。由于收入增长受到上文所述激烈竞争的抑制，拉姆研究（Rambus）的收入研发支出比蒙太奇要低。因此，我们预计拉姆研究（Rambus）的运营杠杆率会逐渐显现，导致其净利润增长速度慢于蒙太奇。 因此，我们预计兰波（Rambus）在收入和利润方面的增长将慢于蒙泰奇（Montage）。鉴于市场预期兰波的收入和利润增长较慢，其股价一直相对于蒙泰奇处于折价状态。然而，一个受益于65%的潜在市场总规模（TAM）增长的业务仍然是一个有吸引力的增长性资产。 投资影响 我们给蒙太奇评级为超越预期，A股目标价定为400元人民币，H股目标价定为520港元。 目录 公司概览...................................................................................................................................................................................................................3 细节 公司概况 公司简介 兰波（Rambus）是一家硅谷老牌企业，两次实现了自我革新——从内存技术发明商转型为专利授权公司，并在过去十年中成为无晶圆厂内存接口芯片供应商。该公司由斯坦福工程师迈克·法尔曼德（Mike Farmwald）和马克·霍罗维茨（Mark Horowitz）于1990年创立，并于1997年在纳斯达克上市。兰波最初凭借RDRAM（一种专有高速内存接口，被英特尔在奔腾4时代采用）声名鹊起。当行业转向DDR SDRAM标准后，兰波在随后的十年里通过诉讼和授权，向主要DRAM制造商收取专利费，这段历史我们将在下文的“版税业务”部分详述。公司回归硅产业的转折点始于2016年收购英飞凌（Inphi）的内存互连业务，这带来了DDR4缓冲芯片，并在现任CEO卢克·塞拉菲恩（Luc Seraphin）的领导下加速发展——塞拉菲恩于2018年出任CEO，并将公司重心重新聚焦于内存接口芯片。 今日，Rambus 公司的三大营收支柱为：内存接口芯片，其全球市场份额在 2024 年达 ~21%，位列全球第三；来自 DRAM制造商的专利授权费；以及向计算芯片设计公司授权的硅知识产权。该公司 2025 年营收达 7.08 亿美元，同比增长 27%。 产品供应 兰波公司运营两大主要业务板块：产品和版税/IP授权，其在财务报表中分别以三行列出：产品收入、版税收入以及合同及其他收入。 产品线包括集成在DDR模块中的内存接口芯片，用于连接服务器CPU，提升服务器的带宽和信号完整性。这涵盖了核心内存接口芯片（RCD、DB、MRCD、MDB和CKD）以及辅助支持芯片（SPD Hub、PMIC、温度传感器和电压调节器）。2025年，该产品线的收入贡献了总收入的49%，同比增长40.9%，成为公司规模最大且增长最快的产品线。 版税/IP授权业务部门针对两个不同的客户群体——内存制造商和计算芯片设计商——对两种不同的知识产权进行变现。DRAM模块内的知识产权贡献了2025年营收的约33%，且在LSD同比有所增长。这些专利主要与模块的器件物理和架构相关，通过10-20年合同授权给内存制造商，合同结构为固定预付款或按模块收取版税（设上限）。硅知识产权贡献了2025年剩余的约18%营收，预计将按年10-15%的速度增长。硅知识产权向ASIC/SoC设计商授权计算芯片内的知识产权，包括用于DDR/HBM/LPDDR/GDDR的内存控制器IP，以及用于PCIe/CXL的互连IP，此外还包括涵盖可信根、安全网络、抗量子密码学和防伪的安全IP。这些合作结合了许可费与带有里程碑付款的工程合同。 商业模式 这两部分业务采用根本不同的商业模式——一个销售芯片，另一个许可知识产权。 内存接口芯片产品业务采用经典的IDM（无厂设计）模式：Rambus设计芯片组，将制造外包给代工厂合作伙伴，并将物理芯片销售给三星、SK海力士和美光。收入直接与模组出货量和每个芯片组的内容成正比，使该业务充分受益于服务器内存升级周期。 版税和硅基IP业务是授权模式：Rambus通过长期专利合同以及基于设计获胜的、附带工程里程碑的IP授权来变现无形资产。其授权收入具有极高的利润率和持续性，但其增长受合同结构所限。 总的来说，产品业务承载着增长故事，而许可业务则提供稳定的现金流来资助研发。 内存接口芯片：加速潜在市场增长 正如我们在内存接口芯片入门指南中所详述的，这些芯片是智能体AI时代的核心受益者，而Rambus则充分享受着这一行业测试版的全部力量。智能体AI正在从结构上重塑服务器CPU、DDR内存以及连接它们的接口芯片的需求。随着工作负载从以GPU为中心的训练转向以推理为主的智能体部署，CPU重新承担起多步骤、顺序任务协调者的角色。 展品2：除了Montage，Rambus是当今唯一为RDIMM和MRDIMM提供内存接口芯片的供应商，同时也是SOCAMM2接口芯片的唯一供应商。 我们预测全球内存接口芯片的TAM将在2025年至2030年间以约65%的复合年增长率增长，至2030年达到200亿美元。强劲的增长势头将受到三个叠加的利好因素驱动：服务器CPU出货量上升、每CPU的DRAM封装数量增加，以及通过MRDIMM升级提高每个模块的芯片组价值。MRDIMM是最大的贡献者：我们预测MRCD和MDB将占2030年TAM的73%，因为每个MRDIMM模块的接口硅含量大约是RDIMM的10倍。重要的是，下行风险得到了充分保护：即使在CPU出货量和MRDIMM渗透率的悲观情景下，2030年的TAM仍将达到我们先前版本预测的80亿美元。 Qingyuan Lin, Ph.D.+852 2123 2654 qingyuan.lin@bernsteinsg.com全球内存接口TAM预计将达到200亿美元， 展品三：我们将全球内存接口TAM预测提升至2030年的200亿美元，其中MRDIMM的MRCD和MDB贡献了73%，主要受每模块芯片组价值显著提升的驱动。 在这个不断扩大的市场中，Rambus 在教科书式的寡头垄断中处于第三位，并在不同模块形态中拥有差异化的市场足迹。2024年，前三名厂商整合了90%的核心内存接口芯片市场，其中Rambus以约21%的份额落后于Montage和瑞萨。对于DDR5 RDIMM RCD，Rambus管理层声称公司正持续扩大其市场份额。该公司还通过自2022年以来的顺序内部研发，弥补了其在互补支持芯片领域的历史差距，以追求“完整芯片组”战略，正如管理层所指出，客户出于高速互操作性的原因，越来越希望从单一供应商处获得整个芯片组。如今，Rambus为RDIMM和MRDIMM都提供完全自主研发的芯片组，管理层已指导互补支持芯片在2026年底前为营收贡献中双位数百分比。值得注意的是，Rambus目前是SOCAMM2接口芯片的唯一供应商，使其在新兴插槽领域占据先发优势。 作为MRDIMM市场的后来者，Rambus在TAM增长集中的细分市场中仍有相当大的份额提升空间。跳过MRDIMM Gen 1，Rambus直接布局Gen 2。从目前几乎可以忽略不计的份额基数开始，每一项Gen 2的设计胜出都是增量：我们预测Rambus的MRDIMM接口芯片组份额将从2026年的2%增长至2030年的18%，这一预测保守地假设了其MRDIMM芯片组的长期市场份额低于RDIMM芯片组。与此同时，管理层也指引了在辅助支持芯片领域持续提升份额，其产品组合的拓展目前已完成。简而言之，该公司在高增长产品类别的份额轨迹从低基数开始向上，相对于竞争对手捍卫高份额的情况，这是一个有利的市场格局。 来源：公司报告、伯恩斯坦分析及预测三大领先者在DDR5 RDIMM领域仍势均力敌， 图7：在DDR5 RDIMM和RDIMM产品方面，三家行业领导者仍然势均力敌。然而，在MRDIMM内存接口芯片产品方面，Rambus是后进入者；而Montage和瑞萨则拥有先发优势。 内存制造商然而，我们认为 Rambus 的市场份额在结构上存在上限，这源于其与（某方）之间长期微妙的关系。Rambus 的历史深深植根于其对 DRAM 厂商的专利执法和诉讼之中。 哪些是内存接口芯片供应商所依赖的客户和共同验证伙伴。虽然这一策略建立了一个宝贵的知识产权组合，但我们认为传统的合作关系可能会限制Rambus实现主导地位的能力。DRAM制造商控制模块认证，并倾向于与他们有深厚共同开发信任的供应商合作，这种双源采购偏好自然会份额分配给两个竞争对手。我们预计随着MRDIMM的采用加速，Rambus将继续获得份额，但我们认为，考虑到竞争格局和客户动态，其在MRDIMM接口芯片中的长期份额很可能被限制在第三位。 内存模块中的知识产权许可费：稳定但增长缓慢 二十年的专利诉讼将Rambus的知识产权组合转变为持续性的版税年金，成为当今第二大收入来源的源头。该行动始于2000年8月的英飞凌诉讼案，这是Rambus DDR专利主张的首次重大考验，并持续至美国联邦贸易委员会（FTC）针对Rambus在JEDEC标准机构的行为提起的反垄断行动，此举消除了主要的法律威慑力，并维护了该知识产权组合的可执行