全球存储、英伟达与博通：战略合作伙伴关系的初步思考

全球记忆，英伟达与博通：关于战略合作的一些想法 周五在旧金山举行的韩国政府人工智能峰会上，三星、SK海力士、英伟达和博通宣布在内存、晶圆代工和人工智能数据中心领域达成合作（新闻稿来源：三星、SK海力士、英伟达）。 +852 2123 2645mark.li@bernsteinsg.com李马克 SK海力士与英伟达签署意向书并提供细节，涉及7月7日宣布的内容（链接及链接），包括价值500亿美元以上的合作规模，涵盖内存领域，以及计划于2027年为SK电信投产的2GW韦拉·鲁宾DSX人工智能工厂。我们注意到，内存合作包括长期技术发展和下一代人工智能内存（HBM4及以后？）的稳定供应，以使SK海力士能够“扩大增长基础”。我们还注意到，据报SK集团将（链接及链接）与其他全球科技公司合作，在未来五年内提供价值250亿美元的记忆产品。 +1 213 559 5917stacy.rasgon@bernsteinsg.com斯塔西·A·拉斯冈，博士 Edward Hou, CFA+852 2123 2623edward.hou@bernsteinsg.com +852 2123 2669yipin.cai@bernsteinsg.com叶品才，CFA 三星与博通签署了一项至2030年为期五年的价值2000亿美元的谅解备忘录，涵盖内存（包括HBM）及晶圆代工服务。晶圆代工服务将专注于2纳米及以下工艺，用于无线宽带通信解决方案等产品（那么人工智能专用ASIC呢？），以及2.3D（参见展位1、展位2）（Cube-E与-Cube-R，类似于台积电CoWoS-L和-R）和2.5D（Cube-S，类似于台积电CoWoS-S）先进封装技术，用于“人工智能与网络”芯片。 +1 917 344 8454alrick.shaw@bernsteinsg.com阿尔里克·肖 +1 917 344 8461arpad.vonnemes@bernsteinsg.com阿帕德·冯·内梅斯 我们认为这突显了记忆在人工智能中的重要性。我们认为，宣布的金额更多是针对内存，并表明了英伟达和高通需要确保内存供应。虽然我们无法精确量化这些宣布的影响，但为了帮助投资者将其置于适当的背景中，我们指出，市场预期2027年和2028年整体内存的年营收约为1300亿美元（图表3）。 +1 212 845 7839eva.zhang@bernsteinsg.com张薇 对台积电的影响应该可以忽略不计。我们注意到，博通宣布将在三星代工制造 AI ASIC（用于晶圆代工还是先进封装尚不明确）。无论如何，由于已有大量需求在排队等待台积电的产能，我们认为，即使有部分份额流失给三星或英特尔，也预计不会影响台积电可预见的营收。 我们对存储器领域持建设性态度，并将最近的回调视为一个良好的切入点。我们认为存储器比逻辑半导体对人工智能更重要，因此对需求持乐观态度。然而，我们担忧中国在NAND领域的长期威胁，因此给予铠侠（KIOXIA）表现不佳的评级。在中国最终会发现没有EUV技术难以在DRAM市场竞争的情况下，DRAM领域的威胁要低得多。因此，我们给予三星、SK海力士和美光表现超预期评级。 这些交易或有助于缓解英伟达（NVDA）和安霸（AVGO）的供应担忧，因为两者都预测未来AI将持续强劲增长（英伟达预计2025至2027年市值将达约1万亿美元，暗示明年接近5000亿美元，安霸则预计明年达1000亿美元以上）。我们给这两家公司评级为“跑赢市场”。 伯恩斯坦行情表 投资影响 三星电子：我们给予三星电子“跑赢”评级，目标价为440,000韩元。 SK海力士：我们给予SK海力士“跑赢大盘”的评级，目标价为3300万韩元。 NVDA（跑赢，315美元目标价）：数据中心机遇巨大，仍处早期阶段，仍有显著上涨空间。 AVGO（跑赢，550美元目标价）：2026年的强劲AI发展轨迹似乎将加速至2027年及以后，得益于软件、现金部署以及优异的利润率与自由现金流。 细节 图3：共识存储产业预计在2027年和2028年每年将产生约130亿美元的收入。 披露附录 I. 强制性披露 “Bernstein”或“公司”在这些披露中的提及与以下实体相关：Bernstein Institutional Services LLC（自2024年4月1日起）、Sanford C. Bernstein & Co., LLC（2024年4月1日前）、Bernstein Autonomous LLP、BSG France S.A.（自2024年4月1日起）、盛博香港有限公司、Sanford C. Bernstein (Canada) Limited、Sanford C. Bernstein (India) Private Limited（印度证券交易委员会注册号：INH000006378）、Sanford C. Bernstein (Singapore) Private Limited、Sanford C. Bernstein Japan KK（サンフォード・C・バーンスタイン株式会社）以及根据Bernstein与Société Générale之间达成的全球服务协议，受Société Générale非洲技术与服务公司雇佣进行分析师，以生产Bernstein研究报告。 伯恩斯坦是法国兴业银行（SG）和联盟伯恩斯坦有限责任公司（AB）组建的合资企业的一部分。除非另有说明，根据本披露的目的，提及伯恩斯坦的“关联公司”均指SG、AB及其各自的关联公司。 评估方法 三星电子株式会社 我们以韩元71,172的5Q-8Q前瞻EPS的6.2倍估值三星电子，其普通股目标价为韩元440,000，优先股目标价为韩元374,000，GDR目标价为7,350美元。 SK海力士株式会社 我们看好SK海力士，其未来5个季度至8个季度的每股收益预计为536,158韩元，给予其目标价为330万韩元，对应6.2倍的市盈率。 英飞凌技术公司 我们以5Q-8Q每股收益169.8美元、未来7.7倍的市盈率评估美光科技，并得出1300美元的目标价。 铠侠控股株式会社 我们以1年期前瞻每股收益9,810日元计算，对铠侠（KIOXIA）的价值给予4.1倍溢价，得出40,000日元的股价目标。 英伟达公司 我们将 FY28（CY27）非 GAAP 每股收益预测 12.52 美元的估计值乘以约 25 倍，并将目标价设定为 315 美元。 博通公司 对于AVGO，我们将其2027/28财年经调整每股收益（EPS）预测平均值（22.17美元）乘以约25倍的市盈率倍数，得出550美元的目标价。 风险 三星电子株式会社 我们目标价位最大的下行风险在于有利定价环境的提前结束，这可能是需求减弱或供应增加的结果。投资者情绪以及投资者因此给予的估值也是一项风险。中国在存储领域的进展，尤其是在NAND方面，同样是一项下行风险。 SK海力士株式会社 我们目标价位最大的下行风险在于有利定价环境的提前结束，这可能是需求减弱或供应增加的结果。投资者情绪以及投资者因此给予的估值也是一项风险。中国在存储领域的进展，尤其是在NAND方面，同样是一项下行风险。 英飞凌技术公司 我们目标价位最大的下行风险在于有利定价环境的提前结束，这可能是需求减弱或供应增加的结果。投资者情绪以及投资者因此给予的估值也是一项风险。中国在存储领域的进展，尤其是在NAND方面，同样是一项下行风险。 铠侠控股株式会社 目标价的上行风险包括：1）预期之外的NAND需求增长强劲，这可能导致NAND价格走强，进而提升公司盈利；2）日本政府的有利政策支持，例如资本支出补贴；3）成本降幅超出预期。 英伟达公司 我们价格目标的风险因素包括：近期业务趋势可能出现的波动性、关键终端市场收入增长不及预期（影响股票市盈率并降低运营支出杠杆）、竞争对手施加的股价或定价压力、客户转向使用内部芯片，以及/或与技术出口相关的监管风险。 博通公司 对我们AVGO价格目标的下行风险包括：AI出现意外疲软或形成“空气层”（市场泡沫），主要客户在股票和/或插座方面出现损失，未能实现目标并购协同效应，缺乏现金回报，以及高层管理人员的意外变动。 评级定义、基准及分布 股权评级定义 伯恩斯坦品牌 伯恩斯坦品牌根据以下基准指数预测未来12个月的相对表现来对股票进行评级：对于在美国和加拿大交易所上市的股票，对比标普500指数；对于在欧洲交易所和亚太地区以外的新兴市场交易所上市的股票，对比彭博欧洲发达市场大中小盘价格回报指数（EDME）；对于在日本交易所上市的股票，对比彭博日本大中小盘价格回报指数（JPL）；对于在除日本外的亚洲交易所上市的股票，对比彭博亚洲除日本大中小盘价格回报指数（ASIAX）——除非另有说明。 伯恩斯坦品牌有三个等级的评级： • 超越：该股票将跑赢市场指数超过15个百分点 • 市场表现：股票表现将与市场指数基本一致，偏差在±15个百分点以内。 • 表现不佳：该股票的表现将落后于市场指数15个百分点以上 覆盖率暂停：伯恩斯坦研究品牌下某公司的覆盖率已被暂停。评级及目标价暂时暂停，且已失效，因此不应被信赖。 未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会分配此评级。负责的分析师可继续发布关于该公司的研究报告，以向投资者更新事件和进展。 未覆盖 (NC) 表示未纳入覆盖范围的公司。 伯恩斯坦品牌股票评级是基于12个月的展望期。 自主品牌——普通股 自主品牌对普通股票的评级如下所示。我们的基准指数为：用于欧洲成熟银行和支付领域的彭博欧洲600金融类价格回报指数（E600BK）和彭博欧洲新兴市场金融类大中型盘价格回报指数欧元（EDMFI），用于欧洲保险公司的彭博欧洲600保险类价格回报指数（E600IN），用于美国银行和支付领域的标普500和标普金融类，用于美国保险领域的S5LIFE，用于美国非寿险公司的标普保险精选行业指数（SPSIINS），以及彭博新兴市场金融类大中型盘... 以及新兴市场银行和保险公司的支付和小盘股价格回报指数（EMLSF），以及日本金融业的彭博日本金融大型和中型盘股价格回报指数（JPFILM）。评级是相对于该行业（而非市场）而言的。 自主品牌有三个普通股评级类别： •中性 (N)：股票表现将与市场指数基本一致，偏差在 +/-10 个基点内。• 表现不佳（UP）：该股票的表现将落后于相关指数超过10个百分点• 超额跑赢（OP）：该股票将跑赢相关指数超过10个百分点 保障暂停：自主研究品牌下某公司的保障已暂停。评级及目标价位暂时暂停，已不再有效，因此不应被信赖。 未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会分配此评级。负责的分析师可继续发布关于该公司的研究报告，以向投资者更新事件和进展。 被标记为“特性”（例如，“特性优于FOP”、“特性低于FUP”）的是我们的核心思想。 未覆盖 (NC) 表示未纳入覆盖范围的公司。 自主品牌的普通股评级基于一个12个月的展望期。 自主品牌——优先股 自主品牌有三个优先股评级类别： • 超额表现（OP）：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将优于其他在相似行业或评级类别中运营发行人的优先证券。 • 中性 (N)：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将表现符合其他在相似行业或评级类别中运营发行人的优先证券。 • 表现不佳（UP）：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将表现不佳，低于同行业或同评级类别其他发行人的优先证券。 优先股的自主评级基于一个6个月的期限。 自主信用研究 本报告如包含根据《市场滥用条例》第3(1)(35)条定义的信用工具投资建议，则下方信息旨在履行其披露要求。 该报告还可能包含对其他自主或伯恩斯坦分析师就所提及发行人的股权证券所发表意见的引用。请注意，本报告作者发布的关于信用工具的投资建议可能与本报告中涵盖该发行人的股权