摩根士丹利宏观：趋势与交易展望下半年韩国 Kospi 指数

00:09:45 对不对？你们继续，你们能再听到我吗？是的。我们都能听到彼此，我们很开心。听好我的声音，好吗？而且全球直播还在进行中，所以一旦这个信号通过，大家就会听到我们。 00:10:34 一。你们把网络直播改了。更新了吗？我们切换到另一个了。晶体。我们刚刚切换到我这边了。好的，所以当我们切换的时候。 00:11:43 给另一个 Zoom。Aaron 正在切换链接到另一个 Zoom，所以我们，我们把它变成了切换。 00:11:57 好的，我想是因为在直播网站上，我们可以看到你的办公室，但是没有你在里面。好的，视频是29秒。 00:12:13 好的，我想我们已连接上了。是的，看起来是通的。好的，太棒了。所以，为技术问题向观众致歉。正如你们所见，我们将错误的 Zoom 链接配对到了网络直播平台。我们真诚地道歉。那么，我们快速进入正题。按惯例说明一下，本次网络直播是录制的，你们的问题也会被记录下来，但请务必在网络直播中提问。请注意，本次网络直播并非面向媒体，所以如果是媒体人士，请断开连接，并单独联系我们。那么，我们现在直接进入活动环节。接下来，我将把话筒交给我们的资深亚洲经济学家 Derek Kam，他将为我们带来关于资本支出超级周期的更新，以及我们观察到该地区信贷动态方面的情况。 00:12:57 好的，谢谢丹尼尔，早上好大家。抱歉出现了技术问题。我这边将共享屏幕。嗯，众所周知，我们一直在强调亚洲正在经历一个工业和资本支出超级周期，并且我们观察到所有数据指标都显示出这种强度，无论是ISS（国际社会调查）资本货物进口，还是制造业采购经理人指数（PMI）工业生产，以及嗯，你知道，总的来说，资本货物进口。现在，我们正在追踪的指标之一也是信贷增长。 00:13:25 在此背景下，没错，我们看到信贷增长实际上已加速至五月份的百分之八点五，而且这实际上创下了18年来的新高。那么，发生这种情况的原因是，你知道，有三个原因导致亚洲信贷增长火爆。第一点，正是因为实际活动非常、非常强劲。 00:13:45 第二个问题也是，你知道的，因为我们实际上经历了PPI通胀的增加，所以因此那增加了营运资金的需求。 00:13:54 然后第三点是，在看待分手（或：拆分）问题时，并非仅仅是企业贷款方面在推动贷款增长，我们也开始看到的是，消费者信贷目前实际上正在复苏。这是因为资本支出中非科技部分有所改善，这导致了更大规模的消费者零售贷款和零售销售，因此这也带来了消费者方面更好的需求。 00:14:18 现在，关于这些措施的范围有多广，或者信贷增长的范围有多广，ISS实际上相当广泛。如果你看看我这边放上的这张图表，我们大致做了一个图表，我们考察了过去10年的范围，然后那个点表示我们目前的位置，你可以看到相当一致地，比如像印度、新加坡、台湾、澳大利亚和日本等等，我们实际上看到信贷增长处于10年高点。 00:14:48 而且我认为，从前瞻的角度来看，接下来有哪些有趣的故事可以讲述。 00:14:54 第一，我们预计印度、香港、新加坡和日本这些地区，其信贷增长仍将保持相对强劲，因为必须会持续进行融资活动。特别是，新加坡和香港近期的贷款增长加速，确实是由于这些地区的境外贷款所致，这表明贸易融资和企业活动才是其背后的真正驱动力。 00:15:18 那么，比如说在另外两个经济体或者三个经济体中，贷款增长可能或许嗯，没有那么强或者不会那么强，你知道。 澳大利亚的情况肯定会是这样，克里斯之后会谈到由于住房市场的挑战等等，那里的贷款增长前景将如何。韩国的情况也是如此，住房是一个拖累因素，但这是因为政策持续确保今年向家庭的贷款增长将保持在1.5%。 00:15:48 然后最后是中国，我们所期待的是，你知道，因为目前实施的是一种反周期模式。所以当出口表现良好时，政策制定者实际上是在抑制刺激措施，以某种方式，你知道，减少杠杆。这就是为什么贷款增长相对较弱。我们预计这种情况会持续，因为出口将保持强劲，但构成将发生变化，因为我们确实看到，你知道，将有更多信贷将分配给新兴领域。简而言之。 00:16:15 资本支出超级周期仍在进行中，信贷繁荣也在进行中，我们预计这些动态将实际持续下去，因为我们预计资本支出周期将是一个多年的结构性动态，至于此，或许我们稍后再与丹尼尔交流。 00:16:27 好的，非常感谢德里克对之前观众听不清的演示做了简洁的 Redux。那么，呃，我们现在请来我们的首席澳大利亚经济学家克里斯·里德，为我们介绍一下，介绍一下我们目前如何看待这些深刻税改的影响，以及结合我们看到的劳动力市场数据——这些数据显示出今天的印刷品中的韧性。 00:16:51 好的，谢谢丹尼尔，也谢谢大家的参与。是的，你看，我认为我们正处在一个有趣的节点上，对于澳大利亚的宏观背景来说，尤其是今年下半年的前景。你知道，澳大利亚经济今年开局强劲，处于趋势增长之上，通胀有所上升，但我们今年上半年看到的紧缩政策正开始对需求轨迹产生影响。因此，这项政策紧缩体现在从二月开始的、为应对一些较高通胀数据而实施的75个基点的RBA加息上。但在我看来，更重要的是，正如丹尼尔所指出的，五月份联邦预算更新中体现的一些税收变化，特别是与住房投资相关的变化。我们的观点是，这些税收变化是具有意义的。它们显著地改变了住房投资的经济格局，实际上影响了其中的三分之一。 00:17:51 对房产的需求处于边缘水平，我们认为这将导致全国房价下跌5%-10%。这将是我们所见过最大规模的房价下跌之一。 过去40年来，就我们目前所处的位置而言，澳大利亚是这样。 00:18:11 从宏观数据和演变来看，嗯，我认为我们仍处于这次经济衰退的早期阶段。嗯，正如丹尼尔所暗示的，呃，劳动力市场依然强劲，对吧？我们观察到失业率有所上升，但就业增长强劲，甚至从历史角度来看，失业率仍相对较低。然而，我们所看到的是，受影响最直接且是澳大利亚经济中更具周期性重要性的领域之一——房地产领域——出现了显著的放缓。嗯，所以几乎在五月税收政策变更之后，我们就看到一些城市的房地产交易量大幅下降，与去年同期相比下降了20-30%。 00:18:58 因此，作为回应，我们现在正看到房价下跌的效应显现。所以我们已经经历了两个月的全国房价下跌，但如果你看看一些具体的市场，尤其是悉尼和墨尔本，它们目前正经历着接近15%的年度房价下跌。实际上，在所有市场，这种疲软都在加速。所以我们看到住房市场的疲软正在加剧。显然，我们的观点是这种情况会持续下去，并且考虑到澳大利亚经济对住房市场的敞口，我们确实预计这种影响将会扩大。我们已经看到一些疲软现象出现，尤其是非必需品消费者支出，尽管更广泛的支出表现尚可。这种疲软，如果它确实会持续并加速的话，将导致更低的就业增长和疲软，但正如我所说，这是一个时序问题。 00:19:58 时间啊，嗯，你知道的，这些冲击需要时间才能传导至整个经济体。而澳大利亚储备银行的问题在于，嗯，与此同时，通胀压力依然相对强劲。核心通胀率大约在3.5%，远高于其目标中点。而且有几个压力因素实际上会在这一时期给通胀带来上行压力，即使经济放缓。因此，我们仍需应对油价带来的次生影响。下个月将有一项补贴到期，这会带来额外的上行压力，而且本财政年度我们经历了相当强劲的最低工资上调，这将给整个体系带来一定的工资压力。所以，虽然从12到18个月的展望来看，我们预计随着经济走弱，通胀会下降。 00:20:50 未来六个月的问题在于，即使核心指标也可能出现通胀，而且即使我们看到需求疲软的迹象增多，它甚至可能不会稳定，反而会进一步小幅上涨。因此，对于RBA来说，这背景很棘手。嗯，我们的预期是，由于他们已经实施了75个基点的紧缩政策，因此这种增长较弱但通胀有韧性的分化信号可能会导致他们保持现状。 00:21:23 不过，我确实认为，在短期内，风险确实会倾向于鹰派，嗯，考虑到通胀的脉搏，嗯，随着我们看到更多需求疲软的证据出现，嗯，这些风险将开始转变，我们确实预计它们将在明年晚些时候处于能够降息的位置。 00:21:43 那么，我们把它移入市场讨论中。嗯，就我们如何在股票市场中的定位而言，我们确实将这个住房放缓视为对股票市场中与国内周期性相关的板块的一个相当有意义的挑战，包括银行、消费等，我们认为一些与住房相关的板块将在这里承受压力，并且我们在推荐配置方面相对持低仓位。 00:22:13 在那些我们正在抵消（负面影响）并且存在一些——我认为，尤其是在盈利方面——积极性的领域，嗯，是资本支出和与工业相关的领域。所以德雷克，你知道，谈到了该地区的资本支出上行和前景。这在澳大利亚也同样如此。我们正看到与政策相关的强烈信号传来，但这不足以抵消占经济70%的消费者和住房领域。 00:22:44 当然，对于那些受其影响的股票，嗯，在国内，主要是工业部门，确实有一个强劲的脉冲。但我要说的是，德雷克提到的更广泛的资本支出脉冲对资源非常有利，我们在股票市场中明确地为此进行了布局。我们正通过减持国内周期性行业、增持资源行业来寻求平衡。这就是我们的平衡点，大部分减持以及国内精选的工业敞口都体现在这里。这就是我们如何看待澳大利亚的经济和市场前景。我认为在未来几个月里，观察这些通胀和增长趋势如何发展将非常重要。因为我们在政策方面处于一个非常微妙的平衡点，我认为这确实具有相当重要的市场影响。但在此，我把话交还给你，丹尼尔。 00:23:47 好的，谢谢Chris。所以，这就是，非常明确，并且我想强调的是，我们目前看到的这种双速前景的程度。而且，我认为这很令人惊讶，我们看到在围绕那次轮动 calls（或：看多信号）方面，资金配置的缺乏，即我们远离了银行、消费和住房，而转向了材料和能源，但工业领域却并非如此。但这我认为是一个非常有趣的 calls（或：看多信号），我认为在接下来的六个月里值得观察。那么接下来，关于韩国，让我们转向我们职业股票策略和金融研究团队的Hee Wonan Choi。 00:24:19 他赢了。你和团队在周初提交了一份时机绝佳的报告，提到了科西市场中的投降信号，审视了这里的估值点以及市场中所积累的零售杠杆。这一直是我们职业生涯中的一个关键关注点——即跨投资者类型在半导体领域的拥挤，尤其是内存领域。现在带我们看看你如何看待市场目前的格局，以及你在周初所采取的更具建设性的立场。 00:24:47 是的，谢谢丹尼尔。那么，让我简要介绍一下近期科西的动态以及我们对今年下半年的展望。嗯，那么我将从我们资本化指数的最新读数开始。嗯，我已经共享了屏幕。所以，我们使用这个指数来评估韩国股市的恐惧程度或乐观程度。所以它将市场广度和动量的五个指标综合成一个单一的复合分数，并且该指数每周使用MSCI韩国指数及其成分股进行计算。简单来说，它实际上衡量的是有多少股票交易接近其近期高点，与有多少股票从峰值显著下跌相比，以及过去三个月和六个月的整体指数动量，每项指标都作为参考。因此，复合指数表明当前市场状况与近期相比有多么不寻常。 00:25:48 历史上，通常在-2到-2.5的区间读数代表触底区域。根据最新数据，截至上周五，该指数略低于-2。在随后的几天内，科斯皮指数有所回升，我们估计本周已小幅改善至约-1.8。因此，这表明科斯B指数可能已触底反弹，从近期低点有所回升。然而，我们对后半年的总体判断保持不变，即预计科斯B指数将比上半年波动性更大，并将近期市场环境描述为投资者感到眩晕的程度。在剧烈的涨跌之后，一些投资者可能会因市场疲态而选择观望。 00:26:48 鉴于可能出现的第二阶段市场波动，我们近期将成本悲观情景下的目标水平从60,500降至5,000，同时维持对上半年27,000的基准情景目标不变。我们认为，从目前到上半年的成本基数走势将相对平稳，主要有三个原因：首先，从资金流动方面来看，近期市场调整表明，与外国投资者及国家养老金服务部门再平衡相关的增量卖压已有所缓和。然而，国内散户资金流入也可能恢复速度慢于