00:00:01 特别声明,本会议为光大证券专业机构投资者设计,任何情形下会议内容不构成对任何人的投资建议。参会者应当充分了解各类投资风险,根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险,嘉宾发言内容仅代表嘉宾的个人观点和立场,研究人员发言内容来自于以外发报告或对研报的跟踪解读,观点仅代表报告发布当日的判断。本会议内容的知识产权仅归光大证券所有。未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行转发、翻版、复制、发布或引用会议全部或部分内容,亦不得擅自录音、制作会议纪要对外传播。 00:00:54 呃,各位投资者大家下午好,我是光大证券的装备科技行业首席分析师尹慧伟。呃,我们是今天是一个国瑞科技的公司的一个一个汇报啊,这个公司呢,是我们其实是一个深度覆盖和跟踪的啊,并且我们其实也能看到近期公司的股价是有一个。还非常强的一个上涨啊,尤其是跟整个的市场,包括跟军工行业比起来,它走的还是非常强的。它其实已经是连续的五个交易日都是上涨的啊,都是上涨的啊,包括你像今天它也上涨了5.77%啊,那就是股价的近期的一个反应那么。公司到底是一个就是公司是一个什么样的公司啊,以及说公司这个有没有什么样的变化。 00:01:40 以及说对于我们机构投资者来讲,它未来是呃它值不值得在这个时间段去买入和去持有啊,能不能给机构投资者带来一个比较好的一个收益啊,这可能是一个比较重要的问题。 00:01:54 那么呢,我们今天开这个呃召开这个电话会也是这样的一个目的啊,呃,我们这个时间不会长啊,大概可能也就20分钟左右的时间,我们把公司的最核心的呃这些呃事项和观点啊做一个集中的汇报嗯。 00:02:12 首先呢是一个公司的股价的一个复盘啊。这个复盘呢,其实我们主项主要是想去呃去来搞 清楚,或者是说明公司的股价,每一次股价的上涨和下跌的驱动的因素是什么啊。我们其实能知道公司呢是这个,我们能看到公司在二呃24年924之后呢,股价其实是有一个比较大幅的一个上涨,当然它在此前的时候也是有涨有跌啊,这里就不再赘述了。 00:02:40 我们说从24年924之后,当然那个时候大盘是在上涨的,当然军工的话也在上涨啊包括国瑞科技其实也是有一个比较大的上涨。那么上涨的原因就是第一就是大盘啊,第二呢就是因为呢,在24年的这个11月11号左右的时候有珠海航展啊,当然我们其实今年也有珠海航展啊,这对这其实也是一个我们后续要讲的一个非常重要的呃催化的因素。 00:03:08 行业的催化因素就是在24年的11月份的时候。是有珠海航展的,所以我们其实能看到在24年9月24~11月11号,就是应该是珠海航展召开的当天或者前一天啊整个军工板块,尤其是军贸的板块,包括国瑞科技啊。股价是一个非常不错的上涨啊,这是在24年的这个四季度的这个时候。然后呢我们再看到在25年去年,其实公司的股价是有非常好的一个表现啊。呃这个尤其是从呃去年25年的5月7号印巴冲突之后,一直到这个8月底。 00:03:45 因为九三它有个阅兵啊,就是去年九三是有个阅兵,所以中年的中间的应该是持续了四个月的时间,56784个月的时间啊,整个的这个军贸的板块儿啊, 00:03:58 当然也的都有一个上涨,而且也带动了军工的上涨。 00:04:03 那么国瑞科技呢,在去年的时候,它是一个军贸里面的非常核心的标的啊,就是龙头公司之一啊,所以去去年公司股价是有非常好的一个表现的,我们可以说它是走出了一个独立的行情,是远远跑跑赢了这个呃行业的啊,跑赢了中证军工指数的。我们从图上面也能看得出来。 00:04:22 再之后呢,就是这个从去年呃的底然后再到呃其实在去年底的时候,由于当时商业航天是带动了整个军工板块的上涨,呃当然国瑞科技呢也有也有一波反弹,但是它的涨幅其实不够大,啊紧接着就是一个调整,一直到到现在。但是我们在最右面我们是个圈,这里有圈 出来能能看到就是这个国瑞科技。跟中证军工指数很明显是走的是是不一样的,就是行业指数是在下行的,包括加速的下行啊,但是我们看到国瑞科技是在明显的一个反弹的啊就为什么呢? 00:04:59 因为我们看到国瑞科技它。股价市值最低的时候跌到了大概240亿市值左右啊。240亿市值240亿市值公司在这个去年是6.3亿的利润,今年的话应该是在7亿元利润左右啊。6.5~7亿中间我们先按7来算,77左右。那么7的话对应240亿市值,也就才不到35倍的PE的水平啊。35倍左右,这是相比当年啊。而你而且呢,公司从明年开始开始呃,这个业绩的增速就会有一个,就会开开始进入一个高速增长的一个阶段啊。明年的利润会是非常可观的,包括后年包括大后年,就我们能看到明年至少未来两年它的业绩增长确定性是非常非常强的,而且是非常高的啊。 00:05:48 所以在这种情况之下,是是是呃非常好的一个配置的这个时间点啊,其实包括现在其实也是啊,现在应该是不到300亿的一个市值没有问题的,就是相对明年的话也就才应该是。不到30倍啊PE的一个水平, 00:06:04 这是股价的一个简单的复盘,我们其实会认为从现在这个时间点。到年底啊,我们在今年的这个11月或12月的时候的珠海航展这个区期间啊,国瑞科技的股价应该都是一个持续向上行的一个趋势,这是股价的一个复盘啊。 00:06:24 然后呢是公司的一个基本的情况,它是两次的资产重组。其实比较核心的比较重要的是在2020年的时候,公司的第二次的重组。那这次重组呢,就把国瑞防务啊百分之百的股权,还有国瑞信维95%的股权都装到了这个上市公司。他当时做这个事情呢,应该是在2019年的年末的时候去开始做啊,因为当时呃记忆是非常这个深刻的啊,从年初就是在19年的时候,从年初到年末,公司股价是有了,应该股价下跌了大概50%左右啊。所以他当时做这个重组的时候呢,是在一个非常非常比较低的的位置去做了这么重组的一个事情。 00:07:03 那么他做了承诺这个事情呢就是。就是军用的雷达的业务啊,尤其是军贸的就装到了这个上市公司里面。 00:07:10 而且更重要的是什么呢?我们在这里面左下图和右下图就能看到啊,就是国瑞科技呢,他们他的股东是中电科14所啊,然后他们之间是有这个就是有约定的啊,有协议的,这是公开信息都能查询的。就是说如果将来的我们的就是14所里面的这个产品,它如果将来有军贸了啊有外贸了,那么这些资产都会装到上市公司国瑞科技里面啊。所以其实这是一个这是一个非常值呃这就是这样一个约定啊。 00:07:44 就如果说我们这个去投资军贸的话啊,那么国瑞科技呃的话会是会是非常有吸引力的,因为你这个我们知道中电科14所是我们国家的雷达的总体,就是最核心的几家雷达总体的单位。那么将来它有机载的,然后也有地面的,有不同类型的这种雷达,那么它的出口这种。它其实是一个持续的长期的趋势,那么如果你每次就是后面你有出口都会装到国瑞科技里面,这其实是一个不断的给它注入这种这个先这个活活水一样啊,像这个池子注入活水一样,这是一个非常好的一个模式。 00:08:23 所以我们这在公开信息上是能够去看看得到的这样的一个一个情况, 00:08:27 00:08:33 里面讲讲到了说。国瑞防务啊,就是国瑞科技的全资子公司啊。国瑞防务承接了14所已获得出口许可的全部44个外销型号,和3个正在申请的外销型号,以及上述型号对应的内销型号。对,就是你对应的内销型号也会装到国人房屋房屋里面啊。这是应该是从当时的那个这个资产重组的报告书里面啊,去直接去做的一个截图,所以这是非常重要的一个事情,就不仅你的外贸的产品要装进来,你的对应的内销的型号也会装进来啊,所以这是非常值得去重视的一个事情。 00:09:14 然后这一页呢就是公司的一个主要的产品啊,其实它是三块业务,就是雷达还有工业软件 还有智慧轨交啊。但是呢它的智慧轨道轨道交通这块业务呢,其实是跟着这个这个大基建的这样一个周期啊,基本上来讲后面是一个呃稳定萎缩的这样的一个状态啊。这块可以不太关注,不用关注它那么它的工业软件其实工业软件公司还是给予了一定的呃,还是给予了重视和和期待的啊,包括他在这个此前也做了一级市场的一个融资啊。 00:09:47 然后就是它的雷达业务,雷达业务是它最核心的业务啊。在2025年的时候,它的雷达的收入占比已经达到了84%啊,84%就是这是一个这个这个这个比例是非常高的,就是它是一个比较纯的雷达的业务的这样一个公司啊,而且呢我们去能看到。 00:10:06 在这一也能看到就是国瑞法务二五年的收入呢是21.6亿,就是22亿。那么上市公司整总体是33亿,所以就是说相当于有2/3啊,66/200左右都是国瑞防务啊。就是国瑞防务基本上认为它是一个特种产品啊,就全部都是特种产品,所以说啊,就是对于国瑞科技来讲,85%都是雷达业务啊,然后呢百分之就66/200都是特种业务啊,都是特种业务。对,所以它其实是一个也是一个相当纯的这个军贸的,然后雷达的这样的一个企业啊。然后呢, 00:10:46 我们还要注意到另外一个一个事情啊,就是我们在这里的优图做了这个梳理,就是国瑞防务的收入25年是21.6亿,它的净利润呢是5.79亿5.79亿。其实你可以算一下这个基本上净利率是25%~30%,中间的啊,将近30%就是。这是非常非常高的。当然呢,因为里面有相当大部分都是出口的军贸的这个业务啊,我们知道对于军工行业来讲啊,就是有成本加成的这样一个这个约束。 00:11:22 而且其实从长期的趋势来讲,就是说我们在十五五期间,整个行业的价格可能持续还是一个下行的这样的一个趋势啊。 00:11:30 但是但是你的出口业务的话,在价格方面它是不太具有这种这种约束的啊,因为它跟国内的情况是不太一样的,所以呢,它可以保持一个非常高的利润率的水平啊,当然了。我我们不能直接地把它去做就套用啊,所得的净率就有30%,因为可能这里面很多的费用等等 啊,其实并没有放在了国税房屋,就是它是国税房屋发生的,但是它可能整个上市公司在承担啊。但是呢,这里面这么一个数据,就是22亿的收入,然后将近6个亿的利润,还是还是非常明明确地摆在了面前的就是。 00:12:09出口业务军贸业务啊是一个呃,在利润率方面是会有比较大的一个一个潜力的啊。 00:12:16 而且呢,我们其实从上市公司总体的利润率上面也能看到, 00:12:19 在这一页的右上图,公司的综合的毛利率在过去5年啊,从24%25%吧啊,或者说从19年呢就百分啊。当然19年是刚做完自助,那我们从20年开始啊,20年是24.8%增长到37.8%啊。9月25年37.8%,提升了13个百分点啊,毛利率提升了13个百分点,净利率呢也提升了呃6超过6个百分点。 00:12:48 就是你在整个所有行业里面,100多家公司里面基本上没有一个公司是是这种趋势的。呃原因就是公司的这个出口的业务在不断的增大啊,所以就是这是也是一个明确的,就是这种分析,就是这个它当然也有规模效应,也有啊等等等等其他这种原因,但是。最直接的原因就是它出口业务占比在不断提大,在不断提升啊。 00:13:14 所以就是说我们其实在后面还有一个数据问,就是随着它它的这个从25年开始,它的这个关联交易大幅的增加啊,25年26年20年增加的更更多啊。呃,那这些就是呃,相当于在在说明国瑞科技这个企业未来的利润率还会进一步的提升啊,而且提升的潜力还非常的大,你这样的公司还是非常非常稀缺的啊,这个属性这是在就是它的利润率这块的一个体现那么。 00:13:45 它的更具体的三块业务,这个雷达还有智慧轨轨道交通,还有工业软件的三块的这个利润率水平在左下角,我们在这里面其实也能够去看得到,工业软件当然持续的是一个比较稳定的还比较高的一个毛利率。但它的雷达业务呢,是这个呃还有它的那个着装雷达业务啊,在过去几年是在持续的一个增长啊,呃,包括我们说。 00:14:08 上市公司的收入和利润左上角的这两个图,当然在过去呢,我们知道国瑞科技市场投资者可能的一个疑虑啊,一个顾虑一个点儿啊就是