聚氨酯竞争力全球领先，石化及新材料共发力

证券研究报告2026年07月21日 晨会纪要 核心结论 分析师 周颖S0800520080003zhouying@research.xbmail.com.cn 【基础化工】万华化学（600309.SH）首次覆盖报告：聚氨酯竞争力全球领先，石化及新材料共发力 公司拥有产业链高度整合的聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群，聚氨酯板块受益于供给改善，石化板块通过乙烷原料降本有望实现盈利改善，精细化学品及新材料板块进入收获期。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为184/212/249亿元，对应PE分别为12.27/10.65/9.06倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 【电力设备】协鑫科技（3800.HK）动态跟踪点评：转型多产品新材料型平台，静待行业拐点 投资建议：我们预计公司26-28年归母净利润-6.71/5.71/16.62亿元人民币，同比+76.6%/185.1%/190.8%，对应EPS分别为-0.02/0.02/0.05元，由于目前硅料价格仍在较低位置，产能过剩仍较为严重，给予“增持”评级。 【宏观】7月政治局会议前瞻：逆周期调节政策力度或加大 7月底即将召开政治局会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。预计会议对当前经济形势的判断将更加谨慎，宏观政策逆周期调节力度可能加大，下半年将加快财政政策落实，继续大力提振消费，推动投资止跌回稳，科技创新和人工智能作为培育新增长动能的重要抓手。 【基金】微盘周报（2026.07.13-2026.07.17）：微盘股扩散指数模型全面翻多，静待成交占比修复 我们看好微盘在后续成交占比回升行情中的表现。 晨会纪要 【基础化工】万华化学（600309.SH）首次覆盖报告：聚氨酯竞争力全球领先，石化及新材料共发力 【核心结论】公司拥有产业链高度整合的聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群，聚氨酯板块受益于供给改善，石化板块通过乙烷原料降本有望实现盈利改善，精细化学品及新材料板块进入收获期。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为184/212/249亿元，对应PE分别为12.27/10.65/9.06倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 【主要逻辑】（1）聚氨酯板块：核心利润基本盘；（2）石化板块：收入压舱石，盈利修复可期；（3）精细化学品及新材料板块：新增长极，未来成长发力点。 聚氨酯是立业根基与利润核心支柱：MDI/TDI采用光气法生产，受工艺难度、安全环保审批、客户认证周期多重约束，全球MDI产能CR5达86%，公司当前MDI产能380万吨/年、TDI产能147万吨/年居全球第一梯队，配套聚醚产能232万吨/年，产品组合全球领先。2025年板块营收750.58亿元，以占总营收37%的比重贡献了73%的公司总毛利，下游覆盖白电冷链、建筑保温、汽车、鞋服等场景；当前MDI及TDI价格处于历史价格中低位，叠加全球供需改善、福建MDI技改扩能落地，景气修复价格弹性充足。 乙烷裂解项目投产助力石化盈利修复。石化板块2025年营收842.04亿元首超聚氨酯，承担基础原料平台功能，围绕C2/C3/C4产业链形成烟台+蓬莱双园区一体化布局。但受大宗石化周期底部、行业产能过剩影响，板块盈利持续承压，2025年毛利率仅0.58%，拖累整体盈利。乙烯一期丙烷转乙烷技改已于2026年1月全面完成，叠加乙烯二期120万吨项目投产释放规模效应，有望从盈利拖累项转为利润增量贡献项。 打造精细化学品及新材料新成长曲线。2025年营收331.89亿元，同比增长17.39%，营收占比提升至16.33%，已搭建起覆盖锂电材料（磷酸铁锂、石墨负极等）、POE、高端聚合物（TPU、PC、尼龙12、MS光学树脂等）、特种异氰酸酯、营养品的多线平台型矩阵。未来毛利贡献有望持续攀升，是公司从大宗化工龙头向全球化高端新材料平台升级的核心载体。 风险提示：宏观经济波动、行业需求恢复不及预期、在建项目进度不及预期、原材料价格波动、环保与安全生产等风险。 分析师：李旋坤（S0800526040011）lixuankun@xbmail.com.cn;分析师：王金源（S0800526050001）wangjinyuan@xbmail.com.cn 晨会纪要 【电力设备】协鑫科技（3800.HK）动态跟踪点评：转型多产品新材料型平台，静待行业拐点 转型多材料全球化多产品新能源材料平台。公司确立以“硅、锂、碳”为核心，延伸新能源前沿材料的多元化产品矩阵，推行“一体两翼”与国际化产业扩张战略；着力打造覆盖上游资源整合、先进材料制造、行业标准制定、前沿科技闭环的高价值产业链，依托全球领先的新能源材料解决方案，赋能下游客户完成技术迭代与绿色转型。 公司将物理铁红法磷酸铁锂（LFP）作为核心增长引擎。目前，集团位于乐山的鑫能项目是本次战略首个规模化落地载体，已建成20万吨磷酸铁锂产能并进入生产调试阶段。相关产品已通过国内主流动力、储能产业链头部企业严苛认证，实现批量供货。 硅碳负极作为第三曲线发展。集团依托全球头部硅烷气生产商的原料优势，对徐州、乐山基地部分FBR颗粒硅产能开展技术改造、设备复用，通过化学气相沉积（CVD）工艺实现多孔碳均匀沉积包覆，快速构建同行难以复制的低成本、规模化量产壁垒，加快新一代硅碳负极在高端动力电池、消费电子、低空经济等高能量密度应用场景的市场渗透，提升市场份额。 2025年公司实现营收144.2亿元，同比微降4.5%；归母净亏损28.7亿元，较2024年亏损47.5亿元大幅收窄39.6%。毛利实现13.4亿元，对比2024年毛亏25.1亿元，成功扭亏为盈，毛利率由-16.6%转为9.3%。2025年Q3单季度实现盈利，光伏材料业务单季盈利约9.6亿元。 投 资 建 议 ：我 们 预 计 公 司26-28年 归 母 净 利 润-6.71/5.71/16.62亿 元 人 民 币 ， 同 比+76.6%/185.1%/190.8%，对应EPS分别为-0.02/0.02/0.05元，由于目前硅料价格仍在较低位置，产能过剩仍较为严重，给予“增持”评级。 风险提示：硅料价格持续低迷风险，新业务投产不及预期风险，行业出清不及预期风险 分析师：杨敬梅（S0800518020002）yangjingmei@research.xbmail.com.cn;分析师：董正奇（S0800524090002）dongzhengqi@research.xbmail.com.cn 晨会纪要 【宏观】7月政治局会议前瞻：逆周期调节政策力度或加大 7月政治局会议前瞻：7月底将召开政治局会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。2季度经济增长动能明显放缓，内需对经济增长贡献回落，预计会议对当前经济形势的判断将更加谨慎，宏观政策逆周期调节力度可能加大。我们预计，会议将要求落实财政政策，加快支出进度。随着通胀回升动能转弱，下半年货币政策空间也有可能打开。预计会议将强调提振消费，推动居民收入增长，继续完善社会保障制度；并且加大投资力度，推动投资止跌回稳。科技创新和人工智能将继续作为培育新增长动能的重要抓手。 中观景气跟踪：高频数据印证经济动能边际走弱，生产端偏弱震荡，地产季节性降温，猪价企稳。生产方面，受台风影响消退、高温天气带动，火电耗煤明显增加；石油沥青开工率回升到20%左右；需求方面，新房二手房销售与土地市场均降温，汽车日均销量改善，暑期档提振票房。价格方面，猪肉批发价格回升至15元/千克。 大类资产观察：截至7月17日当周，A股呈现先扬后抑的格局，周初震荡修复反弹，临近周末则迎来集中回落，市场整体表现分化明显。国内层面，近期光模块算力板块集体进入高位估值消化周期，长鑫存储科创板IPO启动申购，全网冻结资金超1.7万亿，叠加台积电的财报未被市场认为足以支撑板块进一步上涨，直接放大板块整体抛压。从海外层面来看，为遏制市场波动，韩国金融服务委员会(FSC)将暂时叫停个股杠杆交易所交易基金(ETF)的新上市，收紧杠杆引发一定的踩踏。从汇率层面来看，除了加元外，人民币兑主要国家货币均走强。 风险提示：宏观政策不及预期，房地产市场下滑，地缘政治风险加剧，原油价格居高不下。 分析师：边泉水（S0800522070002）bianquanshui@research.xbmail.com.cn;分析师：刘鎏（S0800522080001）liuliu@research.xbmail.com.cn;分析师：杨一凡（S0800523020001）yangyifan@research.xbmail.com.cn;分析师：慈薇薇（S0800523050004）ciweiwei@research.xbmail.com.cn 晨会纪要 【基金】微盘周报（2026.07.13-2026.07.17）：微盘股扩散指数模型全面翻多，静待成交占比修复 指数周度表现：近一周，微盘股指数收益率（-3.45%），业绩表现在38个宽基指数中排名第6。近一月，微盘股指数收益率（-9.16%），业绩表现在38个宽基指数中排名第19。近一季，微盘股指数收益率（-17.12%），业绩表现在38个宽基指数中排名第36。近一年，微盘股指数收益率（11.64%），在38个宽基指数中排名第24。 微盘基金：本周，微盘股基金-复制指数类中，收益率最高为创金合信启富优选A（-0.66%），最低为中加专精特新量化选股A（-4.42%）；微盘股基金-哑铃配置类中，收益率最高为中信保诚安鑫回报A（-0.12%），最低为华夏新锦绣A（-6.72%）；微盘股基金-择时类中，收益率最高为浦银安盛增长动力A（-1.82%），最低为博时专精特新主题A（-13.89%）；微盘股基金-观察池中，收益率最高为金元顺安元启（0.74%），最低为华商品质慧选A（-8.22%）。 扩散指数观察：微盘扩散指数三种模型均已给出看多信号。左侧阈值法于2026.06.01由空翻多，右侧阈值法于2026.07.17由空翻多，双均线法于2026.07.06由空翻多。 风险指标观察：截至2026年07月17日，微盘股指数成分股总市值中位数为19.02亿元，处于2000年以来的历史53.97%分位数；微盘股指数成分股pb中位数为2.08，处于近五年历史24.58%分位数；本周微盘股指数整体法换手率为2.92%，处于2000年以来的历史88.05%分位数；本周大盘股、中盘股、小盘股的成交占比依次为61.49%、25.70%、12.81%，微盘股成交占比0.70%；沪深300整体法pb/微盘股指数整体法pb的比值为0.73，处于2014年以来历史分位数83.83%。 风险提示：1.数据遗漏风险。2.市场波动风险。3.统计区间变更风险。4.历史业绩不代表未来表现，不构成投资建议或收益保证。5.政策风险。6.舆情风险。7.流动性风险。 分析师：李洋（S0800524030001）liyang@research.xbmail.com.cn;联系人：冯昱文（18602995386）fengyuwen@xbmail.com.cn 晨会纪要 【有色金属】有色金属行业周报（2026.7.13-2026.7.19）：短期受鹰派压制，中期看通胀下行驱动，坚定看好金属行情 本周核心关注一：我国上半年进出口规模首破25万亿同比增16.9%，下半年外贸发展良好势头有望保持 上半年我国外贸实现了两位数增长，保持了良好运行态势。随着人工智能快速发展，我国相关产品进出口动力强劲。上半年，我国电子元件、电脑零部件等算力硬件进出口5.13万亿元，增长56.6%。AI眼镜、AI翻译器、机械外骨骼等智能产品快速迭代，各类创新产品不断涌现。据海关统计，今年上半年，我国货物贸易进出口25.47万亿元，同比增长16.9%，其中，出口14.73万亿元，增长13.4%，已连续11个季度保持增长；进口10.74万亿元，增长22.1%，增速高于出口8.7个百分点。 本