氯碱老牌企业根基扎实，港股上市推动新材料业务转型

氯碱老牌企业根基扎实，港股上市推动新材料业务转型 2026年07月21日 证券分析师陈淑娴执业证书：S0600523020004chensx@dwzq.com.cn证券分析师周少玟 执业证书：S0600525070005zhoushm@dwzq.com.cn 买入（首次） ◼深耕传统化工、发力新材料，赴港上市绘制新蓝图：滨化股份是国内老牌一体化综合化工企业，三大核心主业包括：氯碱、石化、湿电子化学品等。公司以“北鲲计划”为中长期核心发展战略，2025年启动港股IPO，重点投向四大领域：绿色能源基建、高端电子化学品、高附加值新材料研发生产与海外市场渠道拓展。2026年7月10日，公司在港交所上市。 市场数据 收盘价(元)5.19一年最低/最高价4.03/7.84市净率(倍)0.91流通A股市值(百万元)10,604.92总市值(百万元)12,502.51 ◼烧碱景气度磨底，公司作为行业领先企业盈利水平存在韧性：国内政策推动烧碱老旧装置逐步清退，供给端压力减轻，下游氧化铝等需求支撑稳健，烧碱行业供需格局有望改善。截至2025年底，公司烧碱总产能61万吨，粒碱产能全国第一。待2028年公司沾化基地20万吨烧碱技改扩产后，总产能预计达到81万吨。沾化基地烧碱产能将通过技改增加20万吨。烧碱业务一直是公司核心利润来源，2025年公司烧碱业务毛利率达56%，公司烧碱业务的高盈利性主要得益于：自有盐田原材料配套、自备电厂提供较低成本电力、产品具有品牌效应、港口设施提供便利低廉的运输条件。 基础数据 每股净资产(元,LF)5.68资产负债率(%,LF)49.46总股本(百万股)2,408.96流通A股(百万股)2,043.34 ◼C3/C4业务已于2025年初全面投产，有望受益于石化行业景气上行：一方面，环氧丙烷景气度处于底部，国外老旧产能陆续停产，国内环保政策加速高污染氯醇法落后产能出清，行业供需格局有望逐步改善。另一方面，MTBE景气度同样处于底部，国内汽油需求受新能源汽车冲击承压，海外出口规模大幅增长，成为消化国内过剩产能的核心渠道。2025年初，公司PO/MTBE装置正式投产，实现环氧丙烷、MTBE产品的成功放量，两大产品的国内市占率均处于较高水平，且公司在海外业务拓展方面进展顺利。后续随着石化行业景气度底部向上，公司石化业务弹性可期。 相关研究 ◼湿电子化学品业务高景气度，公司semi G5级电子级氢氟酸已实现量产，进入国内头部半导体供应链：国内高端电子材料高度依赖进口，国产替代空间巨大，其中semiG5级电子氢氟酸适配先进芯片制程，行业高端产能稀缺。截至2025年底，公司拥有semi G5级电子级氢氟酸产能6000吨，公司预计1.7万吨高端电子化学品项目将于2026年底中交，拓展蚀刻液、剥离液等新品，推动公司在新材料领域蓬勃发展。 ◼盈利预测与投资评级：考虑到烧碱主业长期盈利水平稳健，景气度处于磨底状态；石化业务有望在国内反内卷的加持下迎来反转；新材料业务蓬勃发展，公司业绩弹性显著。我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为156.8、161.7、170.9亿元，同比增速分别为+6%、+3%、+6%；归母净利润分别为7.4、9.5、13.7亿元，同比增速分别为+231%、+28%、+44%，按2026年7月17日收盘价计算，对应PE分别为16.8、13.1、9.1倍。我们看好公司作为氯碱行业领先企业，巩固传统主业的同时，加大石化、新材料领域的布局，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼风险提示：市场竞争加剧风险、宏观经济下行风险、原材料价格大幅波动风险、股价波动相关风险。 内容目录 1.滨化股份：老牌化工企业谋新篇，H股上市扩大公司业务版图..................................................41.1.氯碱行业领先企业延拓产业链，北鲲计划加快发展“新能源+化工”...................................41.2.氯碱、C3/C4、湿电子化学品三大业务协同发展..................................................................62.烧碱业务：景气度磨底，公司作为行业领先企业具有规模优势，打造公司盈利的基本盘......73. C3/C4业务：行业处于底部盘整状态，格局改善下盈利可期.....................................................113.1.环氧丙烷：落后工艺路线逐渐淘汰，行业格局有望优化...................................................123.2. MTBE：下游以调和汽油为主，公司海外拓展顺利............................................................154.电子级氢氟酸业务：产品应用空间广阔，公司是国内semi G5级氢氟酸的主要生产企业....175.盈利预测与投资评级........................................................................................................................185.1.关键假设与盈利预测...............................................................................................................185.2.估值与评级...............................................................................................................................196.风险提示............................................................................................................................................19 图表目录 图1：公司发展历程...............................................................................................................................4图2：公司业务模式及主要产品产能...................................................................................................4图3：公司股权结构（截至2026H1）.................................................................................................5图4：公司营业收入、归母净利润（亿元）.......................................................................................6图5：公司销售毛利率、销售净利率（%）.......................................................................................6图6：公司业务营收拆分（亿元）.......................................................................................................6图7：公司业务毛利拆分（亿元）.......................................................................................................6图8：烧碱上下游产业链.......................................................................................................................7图9：中国烧碱产能及同比（万吨，%）...........................................................................................8图10：中国烧碱产量及同比（万吨，%）.........................................................................................8图11：中国烧碱产量、表观消费量、进出口量（万吨）.................................................................8图12：中国烧碱库存及开工率（万吨，%）.....................................................................................8图13：中国烧碱价格走势（元/吨）...................................................................................................9图14：公司C3/C4产业链一体化优势显著......................................................................................11图15：环氧丙烷产业链.......................................................................................................................12图16：中国环氧丙烷产能、产量、开工率（万吨，%）...............................................................13图17：中国环氧丙烷产量、表观消费量、进出口量（万吨）.......................................................13图18：氯醇法环氧丙烷价格、价差走势（元/吨）.........................................................................14图19：MTBE上下游产业链..............................................................................................................15图20：中国MTBE产能、产量、开工率（万吨，%）..................................................................15图21：中国MTBE产量、表观消费量、进出口量（万吨）.........................................................15图22：中国汽油表观消费量