业务全面重回正轨，4G扎实业绩根基、5G更广增长空间

中兴通讯（000063） 证券研究报告·公司研究·通信设备 1 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 业务全面重回正轨，4G扎实业绩根基、5G更广增长空间 买入（维持） 盈利预测预估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 85,513 97,841 116,430 137,608 同比（%） -21.4% 14.4% 19.0% 18.2% 归母净利润（百万元） -6984 4651 7362 10418 同比（%） -252.9% 166.6% 58.3% 41.5% 每股收益（元/股） -1.67 1.11 1.76 2.48 P/E（倍） -16.01 24.04 15.19 10.73 投资要点 ◼ 事件：中兴通讯披露年报，2018年实现营业收入855.1亿元人民币，同比减少21.41%，归属于上市公司普通股股东的净利润为-69.8亿元人民币，同比减少252.88%，基本每股收益为-1.67元人民币，主要是由于公司于2018年6月12日发布的《关于重大事项进展及复牌的公告》所述的10亿美元罚款，及2018年5月9日发布的《关于重大事项进展公告》所述事项导致的经营损失、预提损失所致。同时，公司发布业绩预告,2019年一季度预计盈利8-12亿元。 ◼ 研发为本，下半年业绩稳健复苏:2018年分季度收入分别为275.26亿元、119.08亿元、193.32亿元、267.47亿元。在事件缓解后，营业收入和归母净利润同时回升。研发经费小幅下滑但仍维持高位，研发占总收入比例提高至12.76%，较2017年的11.91%提高0.84pp，扎实的积累使得公司业绩快速复苏。根据业绩预告,公司2019年一季度预计盈利8-12亿元，盈利略好于预期。 ◼ 技术沉淀成就优势，提前布局抢占先机: 2018年，中兴通讯坚持创新驱动，积极探索新兴技术，以更开放的态度与合作伙伴密切合作，保持在5G无线、核心网、承载、接入、芯片等核心领域的研发投入。深度参与行业标准制定，深入垂直行业产业链，布局5G手机、边缘计算服务器帮助公司抓住即将到来的机遇。 ◼ 通信行业持续扩张，5G商用助推业绩增长: 5G商用进程如期推进，频谱分配完成，2019年开启预商用，2020年有望正式商用。根据中国信通院预测，预计2020年，网络设备和终端设备收入合计约4500亿元，电信运营商在5G网络设备上的投资超过2200亿元，各行业在5G设备方面的支出超过540亿元。2030年，预计各行业各领域在5G设备上的支出超过5200亿元，在设备制造企业总收入中的占比接近69%。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们看好中兴通讯未来发展，公司深度参与通信行业标准制定，深入垂直行业探索，在5G时代提前布局，有能力巩固自己的龙头地位，具备良好的增长潜力。我们预计公司2019-2021年EPS为1.11元、1.76元、2.48元，当前股价对应PE分别为24/15/11X；给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：中美贸易摩擦缓和低于预期，5G正式商用不及预期，行业竞争加剧风险，运营商资本开支不及预期，市场份额扩张不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 26.67 一年最低/最高价 11.85/32.87 市净率(倍) 3.84 流通A股市值(百万元) 91573.27 基础数据 每股净资产(元) 6.95 资产负债率(%) 74.52 总股本(百万股) 4192.67 流通A股(百万股) 3433.57 [Table_Report] 相关研究 1、《中兴通讯：业绩符合预期，发达市场、政企业务发力，5G时代发展获三重红利》2018-03-16 2、《中兴通讯：聚焦5G，全球布局，ICT综合型平台巨头强者更强》2018-03-05 3、《中兴通讯：出售中兴软创+与万科合作地产项目，专注主业发展专注5G》2018-02-11 [Table_Author] 2019年03月27日 证券分析师 侯宾 执业证号：S0600518070001 021-60199793 houb@dwzq.com.cn -71%-57%-43%-29%-14%0%14%2018-032018-072018-112019-03中兴通讯沪深300 2 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 研发为本，下半年业绩稳健复苏 1.1. 2018年下半年业绩指标全部回升 2018年，中兴通讯实现营业收入855.1亿元人民币，同比减少21.41%，归属于上市公司普通股东的净利润为-69.8亿元人民币，同比减少252.88%，基本每股收益为-1.67元人民币，主要由于“禁运事件”导致的10亿美元罚款预提损失、经营损失所致。 2018年，中兴通讯国内市场实现营业收入544.4亿元人民币，国际市场实现营业收入310.7亿元人民币。 2018年一至四季度收入分别为275.26亿元、119.08亿元、193.32亿元、267.47亿元。在禁运事件缓解后，营业收入和归母净利润同时回升。在第三季度扭亏为盈，归母净利润达到5.645亿元。 根据业绩预告,公司2019年一季度预计盈利8-12亿元，盈利略好于预期。 图1：2018年分季度营业收入（百万元） 图2：2018年分季度归母净利润（百万元） 数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所 本年度内，中兴通讯运营商网络实现业收入570.7亿元人民币；政企业务实现营业收入92.3亿元人民币；消费者业务实现营收入192.1亿。 运营商网络一直以来都是营收规模最大的业务，占比超过一半。相对去年同期，运营商网络和政企业务对事件的弹性较小，营业收入受影响不大，消费者业务则出现较大跌幅。 27526.311907.519332.4267470500010000150002000025000300002018Q12018Q22018Q32018Q4营业收入-5407.2-2417564.5276-6000-5000-4000-3000-2000-1000010002018Q12018Q22018Q32018Q4归母净利润 3 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图3：分项目营业收入（亿元） 数据来源：wind，东吴证券研究所 得益于成本控制与技术创新，毛利率自2016年以来连续三年提高，在2018年达到了32.91%。 图4：销售毛利率(%) 数据来源：wind，东吴证券研究所 经营活动现金流在6月份事件解决后重回正数。 图5：2018年分季度经营活动现金流净额（百万元） 数据来源：wind，东吴证券研究所 0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.0020142015201620172018运营商网络消费者业务政企业务终端产品其他业务电信软件系统、服务及其他产品31.56 31.03 30.75 31.07 32.91 29.5030.0030.5031.0031.5032.0032.5033.0033.5020142015201620172018销售毛利率(%)-171.149-4875.237-5176.5081007.508-6000-5000-4000-3000-2000-10000100020002018Q12018Q22018Q32018Q4经营活动现金净流量 4 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1.2. 研发持续高投入，技术优势奠定坚实基础 据2018年年报披露，中兴通讯全年研发费用为109.06亿元，较2017年同比下降15.87%，从近三年中兴通讯研发支出保持稳定，公司研发费用自年中开始较去年开始下滑。据披露研发费用下滑的主要原因为研发人员福利及奖金的减少，较2017年同比下滑22.31%，研发人员数量也较2017年同比减少10.27%，主要原因为公司为缴纳罚金出售子公司导致合并范围变动所致。 图6：近五年研发费用（亿元）与同比增速（%） 数据来源：wind，东吴证券研究所 但是对比营业总收入来说，研发占总收入比例为12.76%，较2017年的11.91%提高0.84pp，其中资本化金额为20.12亿元，较去年同比增加24.53%，资本化金额在总投资中的占比为18.45%，较去年上升5.99pp，资本化金额保持稳定增加，我们预计今年进一步提高，中兴通讯将享受更多研发费用的税前加计扣除。 图7：近五年营业总收入（亿元）与研发占收入比（%） 数据来源：wind，东吴证券研究所 -20.0-10.00.010.020.030.040.00.020.040.060.080.0100.0120.0140.020142015201620172018研发费用（亿元，左轴）同比增速（%，右轴）10.00%10.50%11.00%11.50%12.00%12.50%13.00%0.0200.0400.0600.0800.01,000.01,200.020142015201620172018营业总收入（亿元，左轴）研发费用占总收入比（%，右轴） 5 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 销售费用为90.85亿元较2017年同比下滑24.95%，受到禁运事件影响，公司业绩大幅下滑，其中咨询服务费为4.83亿元，较去年同比下滑57.07%，运输及燃料费为3.81亿元，较去年同比下滑44.65%，广告宣传费为6.32亿元较去年同比下滑55.26%。 管理费用为36.51亿元，较2017年同比增长19.44%，其中摊销及折旧费为3.99亿元，较去年同比增加49%，其他管理费用为11.51亿元，较去年同比增加79.67%。 财务费用为2.81亿元,较去年同比下滑73.11%。利息支出为1.33亿元，主要包括因金融资产终止确认损失以及应收票据的损失确认。但是汇兑收益增加以及贴息的减少等，使中兴通信的财务费用大幅下滑。 1.3. 一季度业绩好于预期，公司业绩稳步回升 根据公司一季度业绩预告，一季度中兴通讯预计盈利8-12亿元，上年同期亏损54亿元，同比增长114.79%-122.19%。每股收益预计为0.19元-0.29元，去年同期为-1.29元，同比增长114.73-122.48元，业绩好于预期，公司业绩稳步回升。 2. 技术沉淀成就优势，提前布局抢占先机 2.1. 业务竞争力全方位处于领先集团 2018年，中兴通讯保持在5G无线、核心网、承载、接入、芯片等核心领域的研发投入。 无线方面，中兴通讯已经与全球30家运营商开展5G合作；5G关键技术的商用网络实践保持业界领先，Massive MIMO基站已累计发货万台；NFV全球超过400个商用和PoC案例,在Common Core融合核心网、端到端网络切片、边缘计算等技术创新和应用也都处于业界领先地位。 有线方面，在5G承载、光通信、数据通信、光接入、家庭信息终端等领域竞争力持续提升。5G承载核心技术指标及试商用进度保持行业领先；光接入旗舰在容量、集成度和架构上全面领先。 政企及能源方面，uSmartCloud云平台解决方案以弹性、灵活、高效、安全等特点为用户开展各类业务提供支撑，已服务全球300多个商用局。 在视频业务领域，中兴通讯率先提出超视频概念。2018年，中兴通讯发布了基于自研视频处理芯片的全国产化自主可控高清视频会议终端。 5G行业应用方面，中兴通讯已经联合运营商、合作伙伴在大视频、车联网、