2014年7月7日 亚洲日报中国联通香港有限公司维持优于大市表现正轨不会因4G脱轨，塔架剥离可以驱动更多上行空间EPS：◄►TP：◄►加利福尼亚Colin McCallum /研究分析师/ 852 2101 6514 / colin.mccallum@credit-suisse.com Jennifer Gao /研究分析师/ 852 2101 6479 / jennifer.gao@credit-suisse.com●拜访北京已经证实了联通的论点，这要归功于卓越的数据网络和合理的数据定价，从而使联通在不断增长的市场中继续获得了收入份额。●由于政府主导的减少浪费性营销活动的关注，这种收入增长中的更多部分也可能下降到EBITDA和净利润的增长，这超出了市场的预期。我们对2014财年的净利润预测比市场预期高出5.8％。●投资者对联通的主要退缩是担心4G投资会使ROIC的这种上升轨迹偏离轨道。但是，联通对其“热点”战略仍然充满信心，联通今年将建设的10,000 TD LTE BTS和80-90,000 FDD LTE BTS已包含在资本支出指南中。●塔楼公司可能会在未来两个月内成立，联通有望向其注入全部塔楼投资组合，潜在价值377亿美元。共享塔楼节省的资本支出可为联通的估值再增加83亿美元。尚未有任何上行因素纳入我们的目标价格。价格（04 Ju TP（上一个T美东时间。锅。 ％c 52周范围Mkt cap（香港14岁HK $）12.00PHK $）19.60汞到TP 63（港元）13.3 -美元/美元bn）286.1/表演Ë1M3M1200万bbg / RIC762香港/ 0762.HK等级（上一个等级）O（O）已发行股票（百万）23,841每日交易量-600万平均（百万）31.8日交易价-600万平均（百万美元）44.8自由流通量（％）50.3重大的股东中国联合网络通信集团（71.35％）绝对（％相对（％）)5.814.12.49.114.3(2.2)年12 / 12A12 / 13A12 / 14E12 / 15E12 / 16E收入（人民币百万元）248,926295,038300,260305,917317,542EBITDA（人民币百万元）72,65983,96393,21497,795103,189净利润（百万元）7,09610,40813,62917,31821,361每股收益（人民币）0.300.440.570.730.90-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用000-共识每股收益（人民币元）不适用不适用0.540.650.78每股收益增长（％）61.946.730.927.123.3市盈率（x）33.422.817.413.711.1股息收益率（％）1.21.72.22.93.6EV / EBITDA（x）4.94.23.73.43.0市净率（x）1.11.01.01.00.9净资产收益率（％）3.44.96.17.48.7净债务（现金）/权益（％）58.955.551.944.633.2注1：ORD / ADR = 10.00。注2：中国联通（香港）有限公司在中国经营固定电话和蜂窝电话服务。正在进行的数据货币化...即使在中国移动的4G推出之后，联通的净增速仍然保持良好，年初至今的净增数为1520万，占3G / 4G净增数的21.4％市场份额（高于13年4季度收入市场份额17.3％的起点） 。此外，在4G推出时，数据资费还没有下降到破坏性水平。这三家公司中没有一家推出无限数据，而联通的3G / 4G ARPU提升是2013年第4季度3G / 4G用户平均ARPU等级的1.6倍，后者消耗250MB数据和200语音分钟，如果使用4GB数据则上升到6.3倍用了200分钟的语音。因此，我们对联通在2014财年将继续增加收入市场份额充满信心。重要的是，这种潜在的收入增长中的一些将下降到EBITDA和净利润的增长。联通正在遵守政府规定采取措施以保持对手机补贴的控制，尤其是减少“非生产性”和浪费性的营销活动，例如机场/火车站休息室的礼品和贵宾室。这以及互连的变化，应确保2014财年EBITDA利润率上升。...帮助联通摆脱“ J曲线”投资联通的主要优势是其W-CDMA / HSPA + 3G /'3.75G'网络，该网络在2008-13年度花费巨资建造，目前能够在全国范围内提供21 Mbps的速度，在主要城市提供42 Mbps的速度（约40％覆盖范围）。到2014年第一季度，已有415,000个3G BTS（加上420,000个2G BTS），我们了解到全国范围内3G /'3.75G'利用率仍仅为平均约40％，尽管在像这样的主要城市的“热点”地区上海和北京的利用率已达到70％。随着低成本W-CDMA智能手机在全国范围内的普及，我们预计总资产转向，ROIC将继续上升。尽管征收了增值税，但我们预计2014财年EBITDA将增长11.0％，快于折旧和利息成本。我们的2014财年净利润预测同比增长30.9％，比市场预期高5.8％。未设置4G来破坏此过程虽然2013财年和1H14财年的业绩支持了我们的观点，并且该股票在过去3、6和12个月中表现最佳，这三家中国电信公司都表现出色，但主要的投资者退缩还是担心投资回报率的这种上升趋势会因4G投资而脱轨。但是，非常重要的是，联通已经确认，即使在2014年6月27日颁发了FDD-LTE试用许可证（针对16个城市）之后，“热点”战略仍于2013年3月首次提出，并于2014年3月再次重申。地点。因此，联通计划在2014年12月之前仅建造10,000 TD LTE BTS和80-90,000 FDD LTE BTS，仅关注上述多达200个城市的高容量需求“热点”区域。至关重要的是，此推出已包含在先前规定的2014财年资本支出指引“不到800亿元人民币”中。的确，从3G / 3.75G到4G的平稳过渡代表了联通的持续竞争优势。此外，手机生态系统已经很强大，已经有18种4G型号在售，有39种正在测试中。因此，我们继续预测联通即使在2015财年也将再次增长市场份额（尽管增速放缓，因为中国移动的数据货币化也开始改善）。塔楼共享可能会带来更多上涨空间目前，在北京的行业评论员和管理团队之间的共识是，建立统一的塔式公司将“比市场预期的更快”。联通非常支持这一过程，并有望在未来两年内将其全部塔式产品注入塔式车辆。我们的预测还没有考虑到以下任何方面的上行空间：（1）塔式资产的上市/出售价格高于联通当前交易价格的倍数，或（2）共享节省的资本支出。提醒一下，上行可能很重要。使用TrueGIF作为估值基准，联通的551,000座塔楼组合的价值可能达到377亿美元（占当前市值的102.4％），而保留250亿美元塔楼共享的全行业收益中的三分之一可能会增加进一步使联通的估值达到83亿美元（占目前市值的22.5％）。本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。 2014年7月7日 亚洲日报-页2 之6-提及的公司（价格截至2014年7月4日）中国移动有限公司（0941.HK，HK $ 76.1）中国电信（0728.HK，HK $ 3.88）中国联通香港有限公司（0762.HK，HK $ 12.0，跑赢大市，目标价HK $ 19.6）真假（TRUEIFu.BK，Bt10.2）重要的全球披露披露附录本人，加利福尼亚州科林·麦卡勒姆（Colin McCallum）证明：（1）本报告中表达的观点准确反映了我对所有标的公司和证券的个人观点，并且（2）我的薪酬中没有，有或将有任何直接或间接关系对本报告中表达的具体建议或观点。中国移动有限公司（0941.HK）的三年价格和评级历史0941.HK收盘价目标价 日 期（HK $）（HK $）评分11年8月18日75.15 88.00 N2012年3月9日84.20 101.00 O2012年10月10日84.70 102.002013年10月21日85.05 100.002013年12月30日80.5094.002014年3月20日67.00 86.002014年5月2日73.1089.00*星号表示覆盖范围的开始或假设。注意事项中国电信3年价格及评级历史（0728.HK）0728.HK收盘价目标价 日期（ HK $）（ HK $）评分11年8月10日4.54 4.82牛2012年2月6日4.32 4.15 U2012年5月22日3.66 4.30 O2012年8月6日4.184.502012年9月25日4.51 4.50牛2012年10月10日4.58 4.602012年11月15日3.99 4.70澳13年3月20日3.93 4.802013年7月15日3.75 4.622013年8月21日4.06 4.55牛2013年11月7日3.974.422013年12月30日3.924.262014年2月6日3.53 4.26 O2014年5月2日3.984.70*星号表示覆盖范围的开始或假设。欧盟ERPERFO RM OPER T PERRM RM 2014年7月7日 亚洲日报-页3 之6-中国联通香港有限公司（0762.HK）的3年价格和评级历史0762.HK收盘价目标价日期（HK $）（HK $）11年7月13日评级15.06 16.80 N2011年8月25日15.38 17.50 O11年10月5日14.60 19.5011年11月16日16.5820.502012年3月22日13.12 18.802012年10月10日12.84 19.452012年10月29日12.58 17.852012年11月26日12.3018.202013年12月30日11.6819.102014年2月28日10.3418.402014年5月2日11.6819.60*星号表示覆盖范围的开始或假设。注意事项TRUEGIF（TRUEIFu.BK）的3年价格和评级历史TRUEIFu.BK收盘价目标价 日期（Bt）（Bt）等级2014年2月4日9.60 11.70牛*14年6月10日10.40 12.70 O*星号表示覆盖范围的开始或假设。注意事项负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师所覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最具吸引力，中立代表吸引力下降，并且表现不及吸引力最低的投资机会。 截至2012年10月2日，美国S. 欧洲评级是根据加拿大股票相对于分析师覆盖范围的总收益来确定的，加拿大股票的总收益是由相关行业内的分析师所覆盖的所有公司组成，其中表现优于大盘的股票为中性股，吸引力小于中线的股票为中性股。最具吸引力的投资机会。 对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；美国2012年10月2日之前S. 加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。 对于澳大利亚和新西兰的股票，绝对总收益计算中包含12个月的滚动收益率，分别为15％和7。5％的门槛分别替换了优于大市和低于大市股票评级定义中的10-15％。 15％和7。5％的上限将分别替换中性股票评级定义中的+ 10-15％和-10-15％。 在2012年12月