东吴证券 东吴金属 黄金宏观压制拐点渐显 反弹基础坚实

当前贵金属下跌空间有限，反弹需关注利率预期变化。压制金价的主要因素为美国利率预期、通胀预期及货币政策不确定性，当前欧美投机资金是主要定价力量。亚洲央行关注黄金货币属性，欧美投资者关注金融属性，两类买盘共振时市场表现最佳。

宏观压制分阶段缓解：油价回落（从112美元降至当前水平），美联储表态逐步松口（7月初行长会议），美国经济数据不及预期（非农、CPI、PPI均低于预期，节奏提前）。全球央行购金重新启动（4月净买入19吨，5月净买入40多吨），中国央行购金节奏提振市场信心。

商品与权益端：25年降息三次（75BP），金价与黄金股未完全消化加息预期，修复空间可观。降息预期有望回归：美联储缩表已创造25BP降息空间（缩表5000亿美元），通胀指标PCE（5月核心PCE 3.4%， trimmed PCE 2.4%）符合联储目标区间。

黄金板块定价：以4500美元为金价中枢测算，黄金股平均估值14倍（今年）和11倍（明年），15倍估值下板块平均修复空间约10%（今年）和30%（明年）。优选公司包括中国黄金国际、万国黄金集团、顺丰黄金、紫金黄金等，因其新规划或成本优化优势。