大宗商品展望

外部环境挑战并非全是坏事

• 地缘政治风险持续存在，但全球增长对能源中断保持弹性，美联储加息空间有限，美元近期走强，我们维持年底前看跌美元的立场。
• 能源和关键矿产领域出现建设供应弹性的契机。

精密金属：美联储加息空间有限

• 看跌美元和政府债务扩张将推动黄金和白银价格在年底前上涨。
• 汽车销量疲软将导致汽车用铂族金属需求下降 455 公斤（3%）。
• 俄罗斯钯产量将下降 265 公斤（近 10%），预计 2027 年将反弹。

工业金属：宏观利空，结构故事完好

• 铜价因美元走强和 AI 资本支出相关股票回调而承压，但供应端依然紧张，预计第三季度价格约为 13,000 美元/吨，第四季度约为 13,600 美元/吨。
• 铝价因海湾地区炼铝厂重启速度加快而大幅修正，预计下半年价格将 modestly 涨幅，之后将逐渐正常化至 2027 年的约 3,000 美元/吨。
• 铁矿石价格因战争驱动因素减弱而承压，但强劲的海运出口和 Simandou 项目的早期启动加剧了供应端的利空，预计 2026 年平均价格（CFR 61%）约为 98 美元/吨（第三季度）、100 美元/吨（第四季度）和 103 美元/吨。

原油：炼油产品紧张状态持续

• 哈姆扎海峡交通拥堵导致原油供应紧张，但布伦特油价上涨幅度低于预期，表明系统调整可能抑制了价格上涨。
• 中国炼油厂停产导致炼油产品市场紧张，预计到年底大部分供应中断问题将解决，2027 年可能出现 400 万桶/日的过剩。

黄金和白银：美联储加息空间有限

• 黄金价格自 3 月份以来走弱，主要受紧缩货币政策预期推动。
• 黄金-利率关系似乎存在上限，美联储加息空间有限，预计黄金和白银在年底前将上涨，因为政府债务扩张将胜过利率和外汇的短期大幅波动。

铂族金属：汽车销量疲软，油价上涨

• 全球汽车销量下降导致汽车用铂族金属需求下降。
• 俄罗斯钯产量下降，预计 2027 年将反弹。
• 白银 ETF 投资者大幅抛售，铂族金属市场可能出现适度过剩，钯金属仍将保持 déficit。
• 铂和钯与黄金的 120 天相关性较高，而与美元的 6 个月贝塔达到 2000 年以来的最高水平，表明基本面疲软可能被美元走强和黄金价格走弱加剧。