锂电40深度汇报负极行业有望迎拐点向上成本是决胜因子20260720260719

国联民生证券研究所锂电行业深度会议纪要 主题：负极行业有望迎拐点向上，成本是决胜核心因子 时间：2026年7月 主讲人：邓永康（国联民生证券电新首席分析师）、李孝鹏（电新组分析师） 一、会议背景与市场情绪纠偏 近期锂电板块显著调整，尤其负极材料相关标的跌幅较大。市场核心担忧集中于2026年国内储能需求增速放缓：部分观点认为，2025年国内新型储能装机约256GWh（实际落地值），若2026年仅达330GWh，则同比增速仅约10%，叠加动力电池端国内车市疲软（2025年1–6月国内新能源汽车销量同比下滑13.2%，含出口整体销量+7.3%），导致对电池总需求预期趋于悲观。 对此，国联民生团队明确指出：该逻辑存在三重误判： 1.低估全球储能增量：2025年全球新型储能装机预计达500–520GWh，其中国内占比不足50%（约256GWh）。欧洲、美国装机量均将实现翻倍增长，中东、拉美等新兴市场亦呈现高景气；工商储、户储同样维持高增速。 2.错判国内节奏而非总量：国内装机节奏延后主因电网侧审批趋严（如国家电网、南方电网加强投资主体资质审查，加速出清低效产能），原计划五六月发放的并网指标推迟至八九月，实际并网或集中于九十月份。因此2025年装机略低于预期（256GWh），反为2026年蓄力——预计2026年国内装机将达350–360GWh，同比增速约37%–41%。 3.忽视远期空间天花板：以“风光配储4小时”粗略测算，国内理论天花板为1.2TWh（300GW风光×4h），2025年仅完成256GWh，未来五年年均新增需求仍达约40GWh；全球视角下，2025年全球装机300GWh，对应远期空间仍有超10倍成长潜力。 综合判断：2026年全球锂电池总需求增速有望达30%左右（储能端+40%~50%，动力端+10%），行业基本面坚实，当前调整更多源于资金面扰动，非产业趋势逆转。 二、负极行业深度复盘与拐点研判 （一）行业周期三阶段演进 上行期（2020–2022年上半年）：供需紧平衡，负极价格高企（峰值达6万元/吨），头部企业产能利用率近90%，盈利丰厚。下行期（2022年下半年–2024年）：产能无序扩张致严重过剩，行业平均开工率滑落至60%，价格腰斩至3万元/吨，部分三四线企业陷入亏损、停产。修复期（2025年至今）：开工率显著回升——2025年升至66%，2026年已达76%；头部企业（如杉杉科技、中科电气）产能利用率超100%，进入满产状态。 （二）供需格局持续向好 供给端审慎扩张：经历上轮过剩教训，2026–2027年新增有效产能有限。据产业链调研，2027年全行业新增负极产能仅约10–15万吨。需求端刚性增长：2026年全球锂电池需求对应负极材料需求量预计达120–130万吨，供需缺口显现，支撑价格传导。技术迭代加速渗透：2025年Q4起，2C以上快充负极占比超80%，4C以上产品占比突破40%；2026年人造石墨在动力电池中渗透率将超50%。快充性能成为核心竞争壁垒。 （三）成本决胜：石墨化一体化成关键胜负手 负极生产中，石墨化工序成本占比高达50%，是降本核心环节。行业石墨化自供率已从2022年约30%提升至2025年普遍80%–100%。一体化程度直接决定单吨盈利水平： 头部企业单位加工成本持续下降，2026年Q2后价格已启动传导，三四线电池厂采购价明显上调；石墨化自供率领先的厂商，单位盈利修复显著（如杉杉科技2026年Q1单吨盈利约2000元，Q2后有望升至2300–2500元）。 三、重点标的推荐与逻辑 （一）杉杉科技（重点推荐） 核心优势：石墨化自供率近100%，行业成本控制能力最强；2026年Q1单吨盈利约2000元，Q2后随涨价及成本优化，有望达2300–2500元。技术前瞻：加速布局无烟煤替代石油焦技术，2027年起有望实现全系负极材料石油焦零依赖。我国煤炭资源禀赋优于石油，该路径将构筑长期成本护城河。盈利预测：2026年归母净利润10–11亿元，2027年中性/乐观情景分别为17/21亿元，对应2027年PE仅约7–13倍。 （二）中科电气 核心优势：磁电领域工业积淀深厚，在快充负极领域与宁德时代神行电池深度协同；2025年已量产4C级产品，技术迭代能力突出。盈利预测：2026年净利润约8亿元，2027年中性预期13亿元，2027年PE约11倍。 （三）璞泰来（多元布局型龙头） 负极业务：聚焦中高端及数码市场，四川一体化基地投产后，物流成本降低、客户响应提速，动力领域出货量有望突破。协同亮点：隔膜业务受益于2026年下半年涨价潮（湖南裕能已发磷酸铁锂涨价函），涂覆、PVDF、氧化铝等辅材亦具涨价弹性。盈利预测：2026年净利润31亿元，2027年40亿元；2026/2027年PE分别为17/13倍。 四、行业延伸观察：锂电主材集体涨价信号强化 除负极外，电解液、隔膜、正极材料（磷酸铁锂）均现涨价迹象： 湖南裕能已于近期发布磷酸铁锂涨价函；隔膜环节因设备交付周期长、涂覆产能紧张，2026年下半年价格有望上行；电解液溶剂（如EC）及六氟磷酸锂价格亦处回升通道。 印证下游需求真实回暖，全产业链盈利修复可期。 现场问答 1.问：如何看待国内储能政策退坡后的持续性？ 答：政策退坡不等于需求消失。当前电网侧审批趋严本质是“提质”，淘汰低效玩家，留存优质主体。2026年国内装机350GWh目标明确，且海外增量（欧美翻倍、新兴市场爆发）将对冲国内阶段性节奏波动。 2.问：负极价格何时能确认上涨？涨幅空间多大？ 答：2026年Q3起，头部企业已对二三线电池厂启动提价，4C以上快充产品溢价显著。预计2026年Q4至2027年H1，主流人造石墨价格有望从当前3万元/吨区间回升至3.5–4万元/吨。 3.问：硅基/硬碳负极产业化进度如何？是否冲击传统石墨？ 答：2025年硅基/硬碳出货约1.5万吨，占负极总出货不足1%。短期仍处导入期，主攻高端消费电子及固态电池配套。传统石墨凭借成本与工艺成熟度，2027年前仍是绝对主力，快充性能升级是主线。 4.问：璞泰来负极业务估值为何高于同业？ 答：其负极业务定位中高端，毛利率与净利率高于行业均值；且公司具备隔膜、锂电设备、辅材等多元协同能力，整体估值反映的是平台型龙头价值，非单纯负极材料商。 5.问：石墨化自供率提升后，行业是否会再度扩产引发新过剩？ 答：本轮扩产主体均为头部企业，且严格匹配自身电池客户订单。2026–2027年新增产能主要来自技改释放及老厂挖潜，非盲目新建，叠加需求端30%+增速，供需关系将持续健康。知识星球：芒果纪要