华安化工 氯碱行业深度汇报供需拐点将至价值有望重估

00:00:00 嗯。大家好，欢迎参加华安化工氯碱行业深度汇报。深度汇供需拐点将至，价值有望重估。目前所有参会者均处于静音状态。下面有请主讲人发言人发言。呃好的，各位投资者大家下午好啊，我是华安化工的首席分析师王强峰。 00:00:21 那今天我们下午组织的这个呃深度汇报呢，是我们最新关于氯碱行业的一个呃分析报告啊，也是呃整合了目前行业呃关于这个呃氯碱啊，包括像烧碱啊，氯气呃等等相关下游产业链的一个最新的一个呃供需情况啊，以及需求的一个分析啊。做的一个这个呃深度的一个汇报啊。 00:00:48 那么我们对当前对于氯碱行业的一个核心观点是，呃当前呢整个呃行业的一个供需呢，其实是呃进入到一个呃快速的一个整合和这个淘汰。的一个阶段啊，那么目前来看的话呢，政策是面临这个呃较强的一个约束啊，而且呢后续啊还会有这个老旧术装置的一个加速退出啊，那是政策上的一个硬对约束。 00:01:15 那么另一方面从这个内需上来看的话呢，啊，目前外需是有稳定的支撑，我们看出口的话啊，基本上还是维持一个稳健的一个增长，然后内需的话现在也是处在一个绝对的一个底部啊。所以综合我们看啊，内外需和这个供给端的一个硬约束，我们是认为啊，当前其实呃氯碱行业啊，它的一个供需的拐点啊可能会比较临近啊，然后当前它的一个行业价值也可能会面临一个较强的一个修复。 00:01:45 呃，然后我们看整个氯碱的话呢，其实它的整个产业链其实还是比较长的，那么从这个呃烧碱啊再到半生的这个氯器啊，再到这个因氯器而往下衍生的这个PVC呃以及。 00:02:02 整个烧碱的一些下游，其实我们看到呃整个氯碱行业它还是一个呃相对比较大的，而且产 业链偏长的一个行业。而且呢它的一个下游其实也和这个呃整个宏观需求是强相关的啊。因为本身我们知道像这个烧碱的下游其实是配套像这个氧化铝，那么PVC的下游呢，呃很多也是配套像这个呃地产消费等相关的一些下游啊， 00:02:31 那么从过去来看的话呢，整个行业还是呈现出一个减强利弱的一个格局啊。整体的烧碱的盈利相对比较稳定的。然后呢氯气呢一般是倒贴，然后PVC的话呃从22年之后开始就持续的陷入一个亏损阶段，呃然后从25年开始呢，很多这种呃一体化的这个装置其实面临比较大的一个压力，那么呃再加上呃行业政策对于这个氯碱一些高能耗的一些环节。啊，包括像双碳的一些要求，要求淘汰一些老旧装置，以及20年以上的一些烧碱装置等等。呃，另外像PVC行业也在推出这个无汞化的这个工艺的一个转型啊，包括像PVC里面的这个超七成的这个电石法， 00:03:17 也会面临这个能耗的压力和这个改造的这个出清啊。 00:03:22 所以我们认为，其实整个呃氯碱行业其实还是会有比较明显的一个供给的一个约束，呃未来的话其实随着这个呃供给端的这个不断的出清，其实未来它的这个供需拐点其实还是会非常宁静的。 00:03:37 呃然后需求端的话呢，其实前面也提到整个PVC端啊，不管是管材呃还有像一些型材，整体还是比较依赖于地产啊，那么受地产开工下滑的影响呢，现在其实呃这几年我们看PVC的一个消费在这种下行的趋势下，其实整体还是比较稳健的。那么在这里面的话，其实是出口端的一个增长抵消掉了一部分还。 00:04:02 国内的需求的一个下滑，呃而且呢我们看这个海外的一个复合增长，也就是我们出口负合增长其实呃增速还是比较快的，基本上嗯，2020年到25年的这个出口年复合增速，大概能达到接近40%以上。 00:04:16 呃而且呢像这个印度啊，作为这个呃出口的第一大市场占比也比较高啊。目前本土的一个 供供需的一个缺口呃也是比较大的啊，所以我们认为其实嗯在这种嗯供给受约束需求有强支撑这种背景之下，其实行业的这个触底修复可能是一触即发呃那么综合而言的话，我们认为其实呃氯碱行业的话。呃它的这个呃改善可能不是一蹴而就，可能更多还是一个产业链的一个稳健的一个出清。那么在这个过程当中呢，其实呃我们还是看好这个呃预检行业的这个供需回暖，带来的这个呃产业链的一个系统性的一个投资机会。 00:04:58 那么在这里的话呢，我们重点是看好啊三三条主线， 00:05:03 第一个的话呢是呃本身这个呃就是产业链一体化优势非常明显的，那么比如说像氯碱的上游，呃它涉及到一些这个呃能源的一个供给，包括像一些自备。的这个煤炭或者电力啊，同时呢自身有这个电石啊，或者说自身有乙烯等相关的一些产能啊，做原料的一个配合。本身呢，它的一些下游呃也相对比较完善，构建了一个比较强的这个一体化的一个优势。 00:05:36 那么这里的话呢，像中泰化学，新疆天业等等为代表的公司呢啊，就具备这样的一个呃一体化的一个呃延伸啊，所以在这样一个呃产业出现的背景之下。他们的这个行业的发展韧性啊，包括说抗风险的这个能力是相当强的，而且本身他们的。这个产能也比较有竞争力啊， 00:06:01 这是第一条主线。 00:06:02 第二条主线的话呢，就是呃在预检板块里面呃比较高度聚焦啊，那么在景气度略有回暖的背景之下呢，它的业绩可能会有比较大弹性的啊。这里面主要是指就是呃主要核心业务是以PVC和烧碱为主的，那么比如说像氯碱化工啊等等为代表的啊，那么是目前国内。就是从上市公司业务占比来看啊，目前的这个业务占比非常高，可能它的这个烧碱和这个PVC的产能不是最大啊，但是对于上市公司来讲，它的一个业务占比是比较大的，同时呢，对于市值来讲，相应的的这个业绩弹性也会比较大。那么这第二条主线也可以重点去关注。 00:06:45 那么第三条主线的话呢，就是呃氯碱业务耦合它本身其他的一些产业链布局，那么在氯碱 产业链回暖的背景之下呢，可能有其他业务也能受到一些这个相应的一些利好或者促进，从而实现一个多业务的一个深度协同。 00:07:01 那么这里一般都是一些综合性的一些公司，比如说像万华化学啊，三友化工啊，嘉华能源等等这一类公司。 00:07:09 那么他们基本上都是呃多项主营业务啊，比如像万华的话呢，那它既包括了这个氯碱之外的，它的核心业务还是包括像聚氨酯呃大炼化啊以及精细材料等等啊，所以呃单纯看氯碱的话可能规模也不小，但是呢相比。比于其他主业来讲，呃其实呃更多是一种产业链的一个耦合。那么呃以三友来讲也是类似，那么三友本身它除了氯碱之外，还有化纤纯碱有机硅啊其他一些业务，所以整体氯碱值它业务的一个环节，但是可能这个环节的一个改善，也能对上市公司呃有一定的这个呃ROE的一个提升啊。 00:07:50 所以呢，以上三条主线呢是我们这个呃做的一个相应的一个梳理啊，那么关于整个行业的这个呃，目前呃实际的一个产能供需和产业一个图谱啊，那么接下来由我们团队的小伙伴，再给这个大家做更加这个详细的一个汇报啊。诶，浩然，嗯，剩下你来给大家再汇报一下。嗯，好的，感谢王老师分享。然后后面我给各位领导汇报一下咱们的这个呃绿景行业的研究吧。呃，核心就是分成3条线来看，就是一个是供给端呃供给端的约束，然后需求端的韧性以及相关标的一些介绍。 00:08:37 呃，首先看一下这个氯碱产业链啊，呃，氯碱化工是以原盐为原料，通过电解饱和食盐水联产烧碱氯气氢气。其中呢，由于氯气储运比较苦复杂，呃，所以呢企业通常选择就近消纳或者就配套生产PVC形呃，配套生产PVC形成这个氯碱PVC的一体化体系。那从下游应用来看的话，烧碱主要应用于氧化铝、化纤、印染、轻工、造纸还有锂电这些新兴领域，PVC呢则主要集中于管材、型材、门窗，嗯，这些产品呢都跟地产高度相关。 00:09:16 总体来看，氯碱行业就是比较典型的基础原料工业和宏观呃它的需求呢，跟宏观新呃宏观经济高度绑定。那因为电解工艺它是固定联产的，所以呃现在现在处于一个强碱弱氯的一 个格局下，烧碱因为它下游氧化铝新能源的需求有一定支撑。哼。 00:09:45 呃，我翻一下页。呃，有一定支撑，呃，所以盈利呢近几年来讲相对比较稳定。但氯气呢，因为地产需求偏弱，所以企业为了保障这个烧碱的产出必须要联产氯气。那氯气呢又通过PVC去消纳，所以这就导致了PVC呃供给过剩。 00:10:06 这几年呢，价格盈利都是承压的。其实从2022年开始，我们就看到这个PVC环节就陷入亏损，那整个氯碱行业一体化的盈利现在都处于这个景气低景气的低谷。从下面这张图我们可以看出来，呃。从25年年底吧，这个一体化装置呃即使有稍减的补补足盈利的情况下还是陷入了亏损。今年一季度因为海外地缘政治事件，所以导致PVC有一波涨价啊，行业利润有一波修复，但最近又跌了下来，所以现在行业还是处在一个亏损或亏损边缘的一个状态。 00:10:53 嗯，另外呢，我们看氯碱这个行业，它作为高能耗的行业，虽然说单吨生产的能耗比于黄磷、工业硅这些典型的高能耗产品，但是因为烧碱、PVC、电石它的产品的单价比较低啊，所以产品单价比较低呢，它就会对于单能耗的单位成本变动更加的敏感。那成本端呢，之前之前有些部分地区已经针对高能耗的产业建立了这种呃差异化的。 00:11:27 能源机制吧，或者说是定价机制，那通过这种价格的变化来倒逼产业结构转型。我们之前看到陕西省它限制类产能的电价是加了1毛，然后淘汰类产能加了大概每度电加了3毛钱，那这些成本对于呃工业硅和黄磷这种高价值的这种呃这种成本变动，呃会我们我们认为是更弱于呃PPC是更更为敏感。 00:12:08 然后，除了环保政策以外，老旧装置的淘汰也是另外一个重要的供给收缩逻辑。2024年的时候，四部门曾联合发布了一个老旧装置的淘汰方案，明确了要分类治理，淘汰一批老旧装置。然后，我们观察到近年来这这些针对于老旧装置淘汰的政策是在不断收紧的，所以后续行业格行业的格局是不断我们认为是会不断优化的。我们梳理了一下存量结构，那其中烧碱产能运行超过20年的装置比例达到了43%，PVC也有13%。那这些老旧装置 呢，普遍的能耗偏高，安全风险偏大。后面有望加速清退。 00:13:00 然后另外一个供给约束来自于水务公约，这是一个限制汞使用的国际公约。然后这里面明确了2032年将明确呃将全面禁止原生汞的开采。因为我国的PVC产能70%以上是电石法，那电石法是必须要用汞催化剂的，这意味着这些电石法产能在之后嗯要么进行无汞化的改造，要么就就势必要清退，但因为现在行业亏钱而且改造成本高。呃，如果要改造的话，催化剂必须要去换用贵金属的一些呃1一些催化剂，所以改造成本偏高，加上后续催化剂的这种维护成本也是偏高。 00:13:44 呃，现在深度亏损的情况下，其实电池阀的企业是没有动力去投入改造的。那我们认为这一块也会加速行业的供给端压力的缓解。 00:14:03 从后续的产能扩张节奏来看，当前其实行业已经进入到了一个扩张的尾声。 00:14:09 之前20年到25年的时候，行业的年均产能增速大概在3.2%啊，PVC是在3.2%，烧碱是在2.8%。呃，PVC的行业总产能在2025年达到了3038万吨，烧碱达到了5165万吨，但后续增速会明显放慢放缓，26年行业是没有新增的PPC产能的。呃，另外，从结从产产能结构来看，当前行业的集中度非常低，PVC行业前五名只有占比只有22%，烧碱只有11%，那30万吨以下的小产能占比24%。在当前盈利承压的情况下，这些小产能以及刚才提到的老旧产能是最容易出清的，行业整合的空间非常大。 00:15:10 从新增产产能来看，后续27年到28年新规划的产能合计大概是256万吨，而且工艺来讲全部是乙烯法，呃，因为电石法的这个催化剂因素，后面应该是不会再投了。算下来的话，25年到28年的年均产能复合增速就2.7%左右，是显著低于过去5年的平均水平的。然后考虑到产能投出来的，呃产能爬坡以及投产延期，实际的供给端冲击，呃，这个增速是会更低的。 00:15:58 我们对比了一下海外装置的盈利情况啊，比如说美国的Orin呃，欧洲的Icarus，以及其他 的海外的这种传统的氯碱企业和国内上市公司的财务情况。国内的氯碱企业因为在能耗生产规模和运营效率上呃存在优势，盈利韧性是显