超长信用债专题分析报告：超长信用债，踏空之惑与结构之机

超长信用债市场分析

超长信用债市场表现与特征

今年以来，超长信用债市场经历了显著的牛市行情，但呈现“慢涨急跌”的收益特征。以10年期AAA中短期票据为例，年初至7月10日收益率累计下行35bp，但6月第二周单周回撤超过0.5%。这种高收益与高波动的特征对投资者的择时能力和持仓稳定性提出了更高要求，导致多数机构参与度有限。究其原因，主要在于超长信用债流动性瑕疵和交易对手不透明两大结构性缺陷。

流动性分析

1. 换手率偏低：2025年以来，7年以上超长普信债周度换手率均值仅为0.93%，远低于5年以上银行二永债（4.51%）和10年以上国债（6.97%）。
2. 成交笔数不匹配：牛市阶段成交量未能同步推升，多数周内成交笔数在300笔附近徘徊，显示交易盘参与缺失。调整阶段成交笔数骤降，6月中旬单周成交仅252笔，较前一周缩减过半。
3. 交易对手不透明：其他产品类机构（如年金、养老基金）成为主要买入主体，但具体构成不明确，导致投资者承担较高流动性风险溢价。

估值分化与投资机会

1. 估值分化格局：国家电网、诚通控股等“准利率”品种与中化股份、深圳地铁等“类信用”品种存在显著利差，前者估值收益率均值2.04%-2.07%，后者2.22%以上。
2. 相对价值机会：构建估值收益率下限参照系，筛选各期限段估值收益率最低的10家主体，加权计算综合估值收益率作为基准。结果显示：
   • 7-10年期：中化股份、深圳地铁、济南城投等主体利差压降空间充足。
   • 10-20年期：国家电网、诚通控股等主体利差仍具收窄潜力。
   • 20-30年期：中化股份、渝富控股等主体收益率有进一步下行空间。
3. 投资策略：牛市延续下，“填洼”策略具备较高确定性；震荡市中，高利差主体提供相对稳健的防御价值。

风险提示

1. 统计数据失真（银行间交易时滞影响）。
2. 信用事件冲击（随机性及扰动力度）。
3. 政策预期不确定性（经济及债市监管政策变化）。

结论

超长信用债适合负债端稳定、考核周期较长的账户作为票息增厚工具，负债端波动大的组合需严格控制仓位，防范流动性风险与估值波动带来的回撤压力。