价格结束负增，政策还需要踩油门吗？

总的来看，当前经济或已经度过了年内的最低点，经济持续向新向优，实现全年经济增速目标的压力不大。政策从稳总量向提效率切换，在总量经济不存在压力时，下半年政策的重心在产业政策引导和存量政策落地上。 风险提示 消费和投资目前内生动力依旧偏弱，实际经济变动或超预期。地缘政治冲突对经济和全球贸易的影响偏向于主观判断，关注后续地缘政治冲突的变化和对经济的超预期影响。出口是今年经济的压舱石，但地缘政治冲突、AI贸易等对出口的影响存在不确定性，关注相关行业的变动。 内容目录 价格结束负增，政策还需要踩油门吗？.............................................................3风险提示.......................................................................................5 图表目录 图表1：以旧换新相关商品增速触底回升..........................................................3图表2：月度经济增速缓慢回升..................................................................4图表3：经济走出通缩，利润增速好转............................................................4图表4：政府债发行进度（单位：亿元）..........................................................5 价格结束负增，政策还需要踩油门吗？ 二季度GDP增速下滑至4.3%，但可能也是年内经济增速的低点。 一方面，下半年基数效应的影响开始减弱。去年以旧换新商品增速高点是5月，高基数影响将快速走弱，6月以旧换新商品零售增速已经从5月-12.2%回升至-8.3%。去年下半年制造业投资和基建投资增速先后转负，叠加今年下半年存量财政空间加快释放，有望带动固投增速进一步企稳回升。 另一方面，外需高增拉动相关行业利润、投资增速持续改善，消费的内生动力也并未恶化。二季度居民可支配收入增速回升0.6个百分点至5.6%，6月除以旧换新之外的商品社零增速回升至3%，烟酒、化妆品等可选消费增速回升至12%以上。服务消费也维持高位，6月服务零售累计同比5.3%，带动商品和服务零售总额同比增长2.7%。 统计局表示，“GDP波动主要受一些短期因素及外部因素影响，受影响大一点的主要是石化相关行业，以及煤炭生产也受一些影响，其他行业都是正常的”。 我们估算，二季度石化和煤炭行业对工业增加值的拉动较一季度减少了1.1个百分点，对GDP的拉动较一季度减少了0.34个百分点左右，是二季度GDP增速回落的主要原因。随着油价回落，后续石化产业对生产的拖累也有望放缓。 具体看二季度，经济增速并没有出现持续下行，而是在逐月改善。根据估算，4、5、6的月度GDP同比增速分别为4.1%、4.3%、4.5%。 来源：同花顺iFinD,国金证券研究所 来源：同花顺iFinD,国金证券研究所 虽然二季度GDP增速4.3%已经低于今年的增速目标下限4.5%，但上半年GDP增速4.7%依旧处于4.5-5%的政策目标区间内，考虑到下半年仅需实现4.3%的增速就能够完成年初目标，增量政策加码的诉求并不高。 同时，二季度GDP平减指数同比升至1.6%，结束了过去12个季度的负增，带动二季度现价GDP同比增速升至5.9%，创下2022年2季度以来的新高，经济顺利走出了通缩螺旋。 来源：同花顺iFinD,国金证券研究所 统计局表示，“经济运行平稳、向新向优的基本面没有变化。新动能对经济增长的直接贡献超过40%，还在保持非常好的发展态势，下半年还会继续，新动能支撑经济、引领经济发展依然非常强劲”。我们在《无信贷式复苏》中也提到，2025年广义AI行业增加值占GDP的比重接近15%，超过了房地产业。 总的来看，上半年经济增速处于目标区间内、实现全年经济增速目标压力不大，实际增速可能过了年内最低点、名义增速大幅改善，经济未全面下滑、结构也向新向优。这些降低了传统总量刺激的必要性，近期的一系列高层会议和讲话显示出科技创新和人工智能的政策优先级更高。 6月29日国常会听取人工智能发展情况汇报，会议明确指出“要深刻把握人工智能演进趋势，完善支持政策和治理体系，牢牢掌握发展主动权”。 7月8日总书记在两院院士大会上的讲话中强调，“新一轮科技革命和产业变革深刻改变人类生产生活方式和世界发展格局，科技实力和创新能力越来越成为国家的核心竞争力”。形势催人，也逼人。必须抓住历史机遇，迎接时代挑战，加快推进高水平科技自立自强”。 7月10日国常会研究新兴支柱产业培育有关工作，指出要全链条推动新兴支柱产业规模化发展（集成电路、航空航天、生物医药、低空经济、新型储能、智能机器人）。 这些政策信号连起来看，当前政策的重心依然是科技。 财政政策或以“六张网”为抓手，加快存量政策的使用。截至6月末，今年新增政府债发行规模在6.8万亿左右，发行进度为48.8%，显著低于去年同期56.2%的发行进度，后续政策或适时加快政府债的发行进度和使用。在用途上，4月政治局会议明确提出要加强“六张网”建设，发改委测算相关领域投资规模超过7万亿元。8000亿元新型政策性金融工具落地或重点流向“六张网”建设，推动基建投资增速回升。 货币政策重点在结构性措施上，短期政策降息降准的概率较低。二季度货币政策例会删掉了“综合运用多种工具”的表述，改为“增强政策前瞻性灵活性针对性”。7月15日新闻发布会央行副行长强调后续将继续发挥好结构性货币政策工具等其他货币金融政策的作用。 总的来看，当前经济或已经度过了年内的最低点，经济持续向新向优，实现全年经济增速目标的压力不大。政策从稳总量向提效率切换，在总量经济不存在压力时，下半年政策的重心在产业政策引导和存量政策落地上。 风险提示 消费和投资目前内生动力依旧偏弱，实际经济变动或超预期。地缘政治冲突对经济和全球贸易的影响偏向于主观判断，关注后续地缘政治冲突的变化和对经济的超预期影响。出口是今年经济的压舱石，但地缘政治冲突、AI贸易等对出口的影响存在不确定性，关注相关行业的变动。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。 此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。 上海电话：021-80234211邮箱：researchsh@gjzq.com.cn邮编：201204地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦5楼 北京电话：010-85950438邮箱：researchbj@gjzq.com.cn邮编：100005地址：北京市东城区建内大街26号新闻大厦8层南侧 深圳电话：0755-86695353邮箱：researchsz@gjzq.com.cn邮编：518000地址：深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心18楼1806