深度研究报告系列一全球CRDMO领军者勇立潮头，腾飞正当时

医疗服务2026年07月16日 药明康德（603259）深度研究报告系列一 强推（首次）目标价：179.78元当前价：127.00元 全球CRDMO领军者勇立潮头，腾飞正当时 ❖药明康德是全球覆盖药物研发全生命周期的一体化CRDMO领军者。药明康德深耕创新药外包二十余年，依托一体化CRDMO平台模式，覆盖药物从早期药物发现、临床前开发、临床研究到商业化量产全周期服务，业务聚焦传统药物测试、生物学服务、小分子CRDMO、TIDES等赛道，依托海内外多地生产研发基地布局、全梯度产能配套，凭借内部项目导流闭环优势，持续受益全球创新药研发景气浪潮，稳步巩固全球CXO领军者地位。 华创证券研究所 证券分析师：郑辰邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：王宏雨邮箱：wanghongyu@hcyjs.com执业编号：S0360523080006 ❖化学业务是公司第一大收入板块，小分子与TIDES CRDMO已形成双轮驱动的业务结构。公司2025年实现营业收入454.6亿元，化学业务实现收入364.7亿元，同比增长25.5%。小分子CDMO管线持续扩张。小分子R端为下游持续引流。2025年公司为客户成功合成并交付超过42万个新化合物，R到D转化分子310个，小分子D&M业务收入199.2亿元，同比增长11.4%。TIDES业务受益于GLP-1、寡核苷酸等赛道高景气度，成为公司第二增长曲线，2025年TIDES业务收入达到113.7亿元，同比增长96.0%。截至2025年末，TIDES在手订单同比增长20.2%。 公司基本数据 ❖测试业务为全产业链配套环节，布局全球多地实验室，具备全球主流监管机构认证资质。测试业务覆盖药物安全性评价、药代动力学、生物分析、理化检测四大核心服务，同时依托WuXiIND整合全流程数据支撑全球IND/NDA申报。2025年测试业务实现收入人民币40.4亿元，同比恢复正增长4.7%，药物安全性评价业务收入同比增长4.6%，持续保持亚太行业领先地位。 ❖生物学业务聚焦新药研发前端，全球布局九大研发基地。生物学业务覆盖靶点验证、体外筛选、体内药理、结构生物学、肿瘤免疫全链条药物发现服务，适配小分子、多肽、寡核苷酸、PROTAC、偶联药物全品类创新分子。作为天然项目导流入口，持续向TIDES、小分子CDMO输送管线。2025年公司生物学业务实现收入人民币26.8亿元，同比恢复正增长5.2%。 ❖看好公司长期成长价值，首次覆盖，给予“强推”评级。依托前端测试、生物学基础盘，小分子稳健基本盘，TIDES高景气第二曲线，多成熟业务稳步拓展，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为178.80/211.78/257.66亿元，同比-6.6%/+18.4%/+21.7%，当前股价对应2026-2028年PE分别为21/18/15倍。考虑到公司一体化CRDMO平台壁垒突出，叠加TIDES高景气赛道订单集中放量抬升成长空间，参考全球CXO行业可比公司估值水平，给予A股2026年30倍目标PE，对应目标价179.78元。 ❖风险提示：1、政策风险：海外生物安全法案、出口管制升级等是最大外部变量。2、行业风险：全球创新药投融资呈周期波动。3、竞争风险：国内CXO价格战加剧、海外产能回流分流订单。4、技术风险：新兴技术路线迭代不及预期或被颠覆。5、运营风险：产能扩张过快致利用率下滑、资本开支压力高企。 投资主题 报告亮点 在本篇报告中，我们对公司化学业务、测试业务、生物学业务三大核心板块进行细致拆分与成长性解析，化学业务进一步划分为小分子CDMO与TIDES多肽寡核苷酸业务，依托全链条一体化导流优势，各板块成长路径清晰，未来多年具备持续稳健的成长潜力。 投资逻辑 我们认为，药明康德深度打造全流程、一体化、全球化的药物研发服务平台，平台协同优势逐步进入业绩兑现期。未来在测试业务、生物学业务、化学业务三大板块协同驱动下，公司具备中长期稳健成长的核心动力。从业务细节上看： 1）化学业务是公司业绩核心支柱，由小分子CDMO与TIDES两大细分板块组成，形成“稳健基本盘+高弹性增量”的双轮驱动格局。小分子CDMO凭借全球多地产能布局与前端项目持续导流，伴随项目逐步转入III期及商业化阶段，订单规模实现稳健增长；TIDES业务深度受益于全球GLP-1药物、寡核苷酸及偶联疗法的高景气扩容，依托产能、技术、客户、资本四重壁垒实现高速成长，产能规模、生产批次均大幅攀升，带动化学板块整体持续增长。考虑到未来高毛利率的III期及商业化项目、TIDES业务的占比提升及全球化产能 带 来 的 规 模 效 应 ， 我 们 预 计2026-2028年 化 学 业 务 收 入 分 别 为447.56/535.61/644.40亿元，毛利率分别为52.0%/52.5%/53.0%。 2）测试业务作为全产业链研发刚需环节，依托全球标准化实验室布局，承接药物质量分析、理化检定、生物分析、药代动力学等外包需求，持续充当全业务导流入口，源源不断为化学、生物学板块输送项目资源。考虑到全球创新药研发需求回暖，产能利用率持续爬坡，我们预计2026-2028年测试业务收入分别为46.48/53.45/61.47亿元，毛利率分别为29.3%/30.0%/30.0%。 3）生物学业务聚焦药理药效、体外筛选等前端研发服务，依托平台共享客户资源持续拓展PROTAC、寡核苷酸等新分子品类项目，新分子业务收入占比持续提升，在全球创新药研发扩容背景下，稳步实现营收放量，为公司储备长期成长动能。考虑到新分子靶点验证及早期研发项目需求增长，我们预计2026-2028年 生 物 学 业 务 收 入 分 别 为29.45/32.39/35.63亿 元 ， 毛 利 率 分 别 为34.7%/35.0%/35.0%。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为178.80/211.78/257.66亿元，同比-6.6%/+18.4%/+21.7%，当前股价对应2026-2028年PE分别为21/18/15倍。考虑到公司一体化CRDMO平台壁垒突出，叠加TIDES高景气赛道订单集中放量抬升成长空间，参考全球CXO行业可比公司估值水平，给予A股2026年30倍目标PE，对应目标价179.78元。首次覆盖，给予“强推”评级。 目录 一、药明康德：全球CRDMO领军者勇立潮头，腾飞正当时..........................................7二、化学业务：毫克至公吨全量程生产，TIDES打开成长第二曲线............................11（一）小分子CRDMO业务：R业务持续引流，D&M业务保持强劲增长...........16（二）TIDES业务：全球多基地支撑全规模商业化交付.........................................21三、测试业务：多板块协同筑牢壁垒，海内外产能稳步蓄力.........................................31四、生物学业务：新药研发前端基石，全平台覆盖前沿创新赛道.................................39五、看好公司成长潜力，给予“强推”评级.........................................................................42六、风险提示.........................................................................................................................44 图表目录 图表1公司发展历程...............................................................................................................7图表2公司CRDMO一体化全链条业务流程图.................................................................8图表3 2016-2026年Q1公司营业收入及同比增速............................................................9图表4 2016-2026年Q1公司经调整Non-IFRS归母净利润（亿元）及同比增速..........9图表5 2026Q1公司分板块收入...........................................................................................9图表6 2026Q1公司分板块毛利...........................................................................................9图表7 2021-2025年分区域收入结构.................................................................................10图表8 2024-2026年Q1在手订单规模（亿元）..............................................................10图表9 2021-2025年公司员工职能构成.............................................................................10图表10 2021-2025年公司员工学历构成...........................................................................10图表11化学业务CRDMO全生命周期服务链路.............................................................11图表12公司化学业务历年营业收入及同比增速.............................................................12图表13公司化学业务历年毛利及毛利率.........................................................................12图表14公司化学业务各细分板块营收占比.....................................................................12图表15 2015-2024年全球药物研发管线数量（个）.......................................................13图表16 2022–2025H1全球新药赛道VC融资总额（十亿美元）..................................13图表17 2015–2034年（含预测）全球制药企业数量统计..............................................14图表18 2015–2034年（含预测）全球制药企业研发投入统计......................................14图表19全球CDMO市场规模及预测（十亿美元）...........................................................