金属包装行业深度：供需格局改善，出海进行时

金属包装行业深度 本报告导读： 二片罐供给格局改善，头部企业积极出海，盈利改善可期。 投资要点： 啤 酒 罐化率提升驱动二片罐需求增长。二片罐下游需求由啤酒主导，占比达到59%。2025年我国啤酒罐化率仅31.5%，显著低于英美日等发达国家58%以上的罐化率，仍具备较大增长空间，在啤酒存量竞争情况下，国内二片罐需求增长由啤酒罐化率提升来驱动，测算预计2027年国内二片罐需求可达678亿罐。 供需格局改善，头部企业盈利弹性充分。根据测算，2025年国内二片罐总产约为746亿罐，产能过剩状态仍旧保持。伴随着行业整体新增产能减少，且头部企业搬迁部分产能至海外，有望进一步改善供给格局，推进供需平衡。在头部二片罐企业保利润诉求一致、制罐厂与下游啤酒厂绑定进一步加深、下游啤酒企业推动产品高端化三大趋势下，我们认为本次盈利修复力度将强于以往，头部企业均具备较高市场份额，盈利弹性有望充分释放。 轻量化助力降本，高端化驱动包装价值提升。铝材占据二片罐主要成本，其价格波动直接影响制罐企业利润，目前头部企业与下游客户间多为季度调价，价格传导较快，同时行业持续推动罐体轻量化以节省铝材使用，国内金属罐平均罐体厚度相较国际先进水平仍有差距，在成本节降上具备提升空间。同时，下游高端化趋势正推动包装从“工业容器”演变为“品牌载体”，随着Z世代逐渐成为消费主力，其对消费升级及高端产品（如精酿啤酒）需求强烈，也更加注重产品的外包装形式与品牌价值表达，有望推动金属包装在产品设计等方面获取更高的附加值，推动盈利提升。 积极布局海外产能，优化业务结构。头部企业近年来陆续于海外进行布局，其中东南亚作为新兴市场成为各企业集中出海的目标。东南亚金属饮料罐需求稳健增长，其中啤酒罐占比稳定，越南、泰国、菲律宾系贡献啤酒消费最多的国家，2025年三者啤酒消费规模合计占比72%。此外，东南亚整体啤酒罐化率水平显著高于国内，为金属饮料罐需求提供良好支撑，预计2026-2028年东南亚整体金属饮料罐消费量将达到279/284/290亿罐，考虑到东南亚整体供给格局良好，且拥有人力成本等优势，头部企业海外毛利率优于国内，伴随着海外业务规模扩大，有望改善自身盈利结构。风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格上升风险、海外业务开 展不及预期、汇率波动风险。 目录 1.金属包装总览：核心罐型各有千秋，食饮主导需求...............................32.二片罐：罐化率驱动增长，供需格局改善.............................................52.1.啤酒进入存量竞争阶段，罐化率提升驱动需求增长.........................62.2.行业新增供给压力较小，头部企业盈利弹性充分.............................82.3.周期比对：制罐企业与啤酒企业之间议价博弈的转变....................102.4.成本高企支撑罐价，轻量化趋势助力降本.....................................142.5.供需与成本之外：高端化趋势构建盈利改善因素...........................143.他山之石：海外龙头的发展路线借鉴..................................................163.1.波尔包装：单一领域龙头，高市占率强化议价权...........................163.2.皇冠控股：多元化业务布局，积极开拓新兴市场...........................194.头部企业“并购+出海”并举，推动盈利改善.........................................204.1.国内头部企业持续并购，加速行业整合.........................................204.2.东南亚市场稳健增长，头部企业纷纷布局.....................................215.重点公司基本情况..............................................................................256.风险提示............................................................................................26 1.金属包装总览：核心罐型各有千秋，食饮主导需求 金属包装上游为大宗金属，下游对接泛消费场景。金属包装是指用金属薄板制造的薄壁包装容器，上游主要为镀锡钢板（马口铁）、铝材、金属盖等原材料以及包装专用设备，直接材料在营业成本中占比高，因而原材料价格直接决定金属包装成本，进而影响企业利润；下游主要应用于食品、饮料、医用、日化、化工等诸多领域，终端消费景气度与金属包装需求紧密相关。 两大核心罐型定位清晰，覆盖多元应用场景。从制作方法来看，金属包装可以分为二片罐、三片罐两大核心罐型。1）三片罐：由罐身、罐底和罐盖三片金属薄板(多为马口铁)组成，普通三片罐的罐底和罐盖的形状、尺寸及制造方法完全相同，统称为罐盖。三片罐具有刚性好、容易变换尺寸、产品种类多、耐高温高压等特点。2）二片罐：由罐身和罐盖组成，故称二片罐。二片罐的罐身是将金属薄板，用冲床通过拉伸成型模，使其受到拉伸变形，使罐底罐身连成一体。优点包括密封性好、生产效率高、节省原材料等。 行业规模重回扩张，板块地位提升。纵观金属包装往期，2016-2020年，受到供给侧改革、环保趋势淘汰落后产能、需求波动等影响，金属包装行业营收规模呈现下滑趋势，2021年后伴随着需求集中释放、行业提价落地，营收规模重回增长，2025年达1631亿元，2020-2025年CAGR达8.53%。伴随着金属包装行业规模提升，其在包装板块整体占比亦于2020年后持续回 升，凭借自身优异的阻隔性、可回收性、安全性等优势，未来金属包装在包装行业中的份额有望继续扩大。 数据来源：中国包装联合会、华经产业研究，国泰海通证券研究注：2024年基于2023及2025年平均值测算 数据来源：中国包装联合会，国泰海通证券研究 盈利水平受多因素影响而波动。行业利润总额变动整体与营收变动同步，利润率则受到行业竞争激烈、原材料（铝、马口铁等）价格变动等多因素影响而波动。 数据来源：中国包装联合会，国泰海通证券研究 数据来源：中国包装联合会，国泰海通证券研究 下游应用结构多元，饮料罐占据最多份额。金属包装下游应用多元，饮料罐为第一大核心应用领域，2021年占比33%，其余细分领域中，金属盖/金属大罐/食品罐/化工罐分别占比15%/13%/12%/11%。在食品饮料领域主导下，金属包装行业需求具备刚性。 资料来源：观研天下，国泰海通证券研究 2.二片罐：罐化率驱动增长，供需格局改善 铝制二片罐成为主流，生产工艺成熟。二片罐起源于1959年，早期使用钢板为主要材料，罐壁和罐深均有限制，1960年代-1970年代，铝材凭借其更轻、延展性好、表面适合印刷等优势，逐步被引入二片罐制造并成为主流。相较于三片罐，二片罐产品主要由罐身和罐盖两个部分组成，使得罐身制造工艺也相对简单，通常采用金属薄板通过冲床拉伸成型工艺一次加工而成，实现罐底与罐身一体化结构，减少传统三片罐的接缝环节，有利于提高生产效率与节省材料。 资料来源：阿童木官网 二片罐产品特性契合下游诉求，占比持续提升。饮料领域作为金属包装最大下游，其对包装的诉求根据传统饮料与新兴饮料亦出现差异化。传统饮品中，啤酒及碳酸饮料由于其含气属性，天然契合二片罐，同时，诸多传统饮品均已形成一定的消费规模，对大规模标准化生产下的生产效率、成本控制、一致性等拥有较高要求，二片罐凭借生产效率高、材料节省等优势，可以较好满足对应的诉求；新兴饮料中，一方面也在持续推出含气饮料的品类，如功能饮料中的奥地利红牛与魔爪，同时伴随着消费群体年轻化，其也更注重产品在包装上的表达，二片罐印刷效果好的特点便符合该类需求，如承德露露推出的“半糖主义”系列采用了二片纤体罐。国内二片罐在金属包装中的占比亦持续提升，由2022年的47.1%提升至2025年的58.5%，主导地位逐步强化。 数据来源：今日奥瑞金 数据来源：思涵产业研究、博研咨询，国泰海通证券研究 2.1.啤酒进入存量竞争阶段，罐化率提升驱动需求增长 啤酒主导下游需求，国内延续存量竞争。二片罐下游由啤酒、碳酸饮料等领域，其中啤酒主导相关需求，2025年占比达59%，其次为碳酸饮料占比25%。2025年国内啤酒产量回升至3536万千升，结束了连续两年的下滑状态，但整体仍处于存量竞争阶段。 数据来源：环球制罐展，国泰海通证券研究 数据来源：Choice，国泰海通证券研究 我国啤酒罐化率对比发达国家仍有差距，二片罐需求靠啤酒罐化率提升驱动。根据欧睿数据，2025年我国啤酒罐化率仅31.5%，显著低于英美日等发达国家58%以上的罐化率，仍旧具备较大增长空间，在啤酒存量竞争情况下，国内二片罐需求提升由啤酒罐化率驱动。根据环球制罐展，2025年国内二片罐需求量可达627.9亿罐，对应测算啤酒罐需求达370.5亿罐，假设未来罐化率以每年1.5pct的幅度提升，啤酒产量不变，单罐啤酒容量与啤酒罐占比二片罐需求比例采用稳态（300ml与60%），我们测算2026、2027年国内二片罐总需求可达648/678亿罐。 资料来源：Euromonitor，国泰海通证券研究 资料来源：Euromonitor、智研咨询、观研天下、恒州思诚、环球制罐展、Choice，国泰海通证券研究测算 资料来源：Euromonitor，国泰海通证券研究 非即饮渠道占比提升驱动罐化率增长。罐装啤酒由于其便于运输与储存的特性，更加契合居家、户外等场景饮用，故在啤酒消费中非即饮渠道罐化率往往高于餐厅、酒吧等即饮渠道。根据欧睿数据，2025年国内即饮/非即饮渠道下啤酒罐化率分别为27.4%/34.8%，且均呈现上升趋势。此外，随着电商、社区零售、家庭消费场景的拓展，国内啤酒非即饮渠道占比已由2019年55.4%提升至2025年61.5%，进一步驱动了啤酒整体罐化率提升。 资料来源：Euromonitor，国泰海通证券研究 资料来源：Euromonitor，国泰海通证券研究 铝罐兼具性价比与可回收优势，促使下游青睐。铝罐具备轻便与节省材料的优势，并且规模化生产下成本节省较优，能有效降低企业包装支出。根据我们测算，每百毫升的铝罐包装成本在0.02-0.04美元，显著低于玻璃瓶的0.05-0.10美元，有利于下游客户成本控制。可回收方面，铝罐回收体系成熟、再生利用率极高，全球铝罐/玻璃瓶的回收率分别为75%/42%，差异显 著。 资料来源：Aluminum China、，国泰海通证券研究 资料来源：Alculator，国泰海通证券研究测算 2.2.行业新增供给压力较小，头部企业盈利弹性充分 国内供给仍处于过剩状态，有望边际改善。根据我们测算，2025年奥瑞金/宝钢包装/昇兴股份产能约为270/184/106亿罐，以行业CR3 75%来测算，则二片罐2025年国内总产约为746亿罐，产能过剩状态仍旧保持。伴随着2025年后行业整体新增产能减少，且头部企业搬迁部分国内产能至海外，有望进一步改善供给格局，推进供需平衡。 资料来源：各公司公告、Euromonitor、智研咨询、观研天下、恒州思诚、环球制罐展、Choice，国泰海通证券研究测算 历史复盘显示，资本开支强度主要受当期盈利及订单预期影响，2009-2013年：2009年起王老吉逐步将三片罐改为二片罐，市场订单预 期二片罐订单走强，行业加码布局，后续的需求扩容为订单提供成长空间，以及相对稳定的利润率，业