调研胜宏科技泰国工厂

在7月7日至10日进行的泰国/越南科技之旅期间，我们参观了胜宏科技位于大城府的泰国PCB工厂。重点探讨了公司的泰国产能扩张进展、泰国生产效率、机遇与挑战。总体而言，管理层表示，公司泰国产能扩张的多元化进程正按计划推进，并对在泰国工厂扩大高端PCB产品生产持积极态度，这有助于公司更好地支持全球顶级客户的需求。我们依然看好胜宏科技在AI基础设施建设加速、AI PCB规格升级带来的单机价值量增长以及客户拓展等趋势下的增长前景。维持“买入”评级（基于CL）。 蔡艾伦 +852-2978-1681 | verena.jeng@gs.com高盛（亚洲）有限责任公司高盛（亚洲）有限责任公司珍妮娜·郑 +852-2978-6466 | ting.song@gs.com高盛（亚洲）有限责任公司 核心要点：胜宏科技在泰国拥有三座工厂：A1、A2和A3。A1工厂已进入量产阶段，A2工厂正在建设中，公司目标是在2026年第三季度开始量产。据公司透露，A1工厂的产值约占2025年总营收的26%，而A2和A3工厂各自的产值均比A1高出40%-100%。A1工厂约20%的产值来自汽车PCB，其余则准备用于AI PCB，目前正处于客户认证阶段。泰国的生产成本较中国大陆高出约10%-20%，主要原因是原材料成本较高（如覆铜板），这些原材料大多来自中国大陆，需缴纳超过10%的关税。泰国的劳动力成本较低，但生产效率也低于中国大陆的劳动力。尽管如此，公司强调：(1) 即使成本比中国大陆高出20%，客户也愿意支付；(2) 中期目标是，通过提高生产自动化程度、中国大陆覆铜板供应商逐步在泰国扩大产能以及泰国劳动力生产效率的提升，使泰国工厂相同产品的毛利率达到与中国大陆工厂相同的水平。公司在泰国的产能扩张紧密跟随客户需求，部分客户对生产地点多元化并无严格要求。公司目前在泰国拥有超过1,400名员工，其中50%为当地劳动力，25%来自缅甸，25%来自中国大陆。 估值：我们基于2027年预期每股收益，应用26.3倍的目标市盈率，得出12个月目标价人民币550元。我们的26.3倍目标市盈率，是根据胜宏科技同行公司的市盈率与每股收益增速之间的相关性，并基于该公司2028年预期每股收益同比增速推导得出。 主要风险：人工智能服务器出货量爬坡速度慢于预期； AI服务器PCB规格升级速度慢于预期；市场竞争比预期更为激烈。 披露附录 RegAC 我们，Allen Chang、Verena Jeng 和 Ting Song，特此声明：本报告中所表达的所有观点均准确反映了我们对该公司或其证券的个人看法。同时我们保证，我们的任何报酬都与本报告中提出的具体建议或观点没有任何直接或间接的联系。 撰稿人：Allen Chang 高盛（亚洲）有限责任公司，Verena Jeng 高盛（亚洲）有限责任公司，Ting Song 高盛（亚洲）有限责任公司。除非另有说明，本报告“撰稿人”一栏中列出的姓名均为高盛全球投资研究部门的分析师。除非另有说明，本报告封面页上列出的姓名均为高盛全球投资研究部门的分析师。 高盛因子分析概况 高盛因子分析模型通过将某只股票的关键指标与其所在市场（即我们评估的股票池）以及同行业其他公司的指标进行比较，为该股票的投资价值提供参考。所涉及的四个关键指标为：成长性、财务回报、估值倍数以及综合评分（由成长性、财务回报和估值倍数综合而成）。成长性、财务回报和估值倍数是通过为每只股票的特定指标分配标准化排名后，再计算平均值并将其转换为相应百分比来得出的。虽然不同财年、行业和地区的具体计算方法可能有所差异，但标准流程如下： 成长性是根据股票的未来销售增长速度、EBITDA增长速度以及每股收益增长速度来衡量的（对于金融类股票，则仅考虑每股收益和销售增长速度），百分比数值越高，说明该公司的成长性越强。财务回报则是依据股票的未来净资产收益率、股本回报率以及现金运营回报率来评估的（金融类股票仅考虑净资产收益率），百分比数值越高，意味着该公司的财务回报越好。估值倍数是根据股票的未来市盈率、市净率、股息率、企业价值/EBITDA比率、企业价值/自由现金流比率以及企业价值/调整后债务现金流比率来确定的（金融类股票仅考虑市盈率、市净率和股息率），百分比数值越高，表示该股票的估值倍数越高。综合评分则是成长性百分比、财务回报百分比以及（100% - 估值倍数百分比）这三者平均值得出的结果。 “财务回报”与“估值倍数”项采用高盛分析师对至少三个季度之后的财年末的预测数据；“增长”项则使用至少七个季度之后的财年的相关数据，这些数据均为与至少三个季度之后相比的数值（所有指标均以每股收益为单位）。 如需了解我们计算GS因子分析模型的更详细方式，请联系您的高盛客户代表。 并购排名 在全球范围内的研究工作中，我们会运用并购分析框架来评估股票，同时考虑定性因素和定量因素（不同行业和地区的具体因素可能有所差异），以此判断某些公司被收购的可能性。随后，我们会为所研究的公司分配1至3分的并购排名，1分表示该公司成为收购目标的概率较高（30%-50%），2分表示概率中等（15%-30%），3分则表示概率较低（0%-15%）。对于排名在1分或2分的公司，我们会根据部门标准，在目标价中纳入并购因素的考量。排名3分的公司被认为并购可能性极低，因此不会被纳入目标价计算，研究报告中也可能不会提及这类公司。 Quantum是高盛独有的数据库，可提供详细的财务报表历史数据、预测数据及各项比率。它既可以用于对单家公司进行深入分析，也可用于量子科技相关因素 比较不同行业和市场的公司情况。 胜巨科技的评级是相对于其所在行业内的其他公司而言的：AAC、ACM Research、AMEC、ASMPT、AVC、AccoTest、安集微、华硕、Auras、京东方、比亚迪、Biren、披露信息 CR Micro、Cambricon、陈氏集团、中国移动（香港）、中国电信、中国铁塔、中国联通、中软国际、Compal、Desay SV、E Ink、E-Town Semis、亿航智能、Empyrean、Eoptolink、FOCI、Fositek、富士康工业互联网、技嘉、Gigadevice、Glodon Co.、宏达电、海康威视、鸿海集团、地平线机器人、华虹半导体、华测导航、华勤股份（A）、华勤股份（H）、Hwatsing、InnoScience、Innolight、浪潮信息、Insta360、Inventec、JCET、Kematek、King Slide、金蝶软件、金山办公、LandMark、立讯精密、联想、凌意、Maxscend、美图、MetaX、明基电子、Montage（A）、Montage（H）、NAURA、NSIG、Nexchip、奥维光学、纬创科技、Pony AI Inc.（ADR）、Pony AI Inc.（H）、广达电脑、RoboTechnik、锐捷网络、SG Micro、上证所、中芯国际（A）、中芯国际（H）、SZS、桑福科技、商汤科技、盛意科技、深南电路、StarPower、阳光光学、TFC Optical、Thundersoft、通宇通讯、传音控股、UMT、UNIS、VPEC、Vanchip、华大九天、胜巨科技、WNC、WUS、WeRide、纬创电子、威颖电子、YJ Semitech、YOFC、用友网络、中兴通讯（A）、中兴通讯（H）、科大讯飞 以下披露内容涉及高盛集团（及其附属公司，统称“高盛”）与高盛全球投资研究部门所研究的那些公司之间的关系。公司特定监管披露信息 关于胜巨科技暂无针对该公司的特别披露信息，当前价格为284.92元人民币。 截至2026年4月1日，高盛全球投资研究部门已对3,074只股票制定了投资评级。高盛会在各地区的投资列表中为股票标注“买入”或“卖出”评级，未获此类标注的股票则被视为“中性”。根据美国金融业监管局（FINRA）的规定，这些评级对应着“买入”、“持有”和“卖出”三种态度。详情请参见下文的“评级、评估范围及相关定义”。投资银行服务业务关系图表显示了在过去12个月内，高盛为各评级类别中的公司提供投资银行服务的比例。 目标价与评级历史图表 目标价历史表格胜巨科技（300476.SZ） 550.00261.50报告日期目标价（人民币）止损价（人民币）2026年1月20日 表格中所列的目标价未经过公司行为调整。 监管披露 美国法律法规要求的披露事项 关于本报告中提及的公司，如涉及以下需披露的信息，请参见上文的公司特定监管披露内容：正在处理的交易中的管理人或联合管理人身份；1%或其他持股比例；某些服务的报酬情况；客户关系类型；过往期间所管理的/联合管理的公开发行项目；董事职务；对于股权证券而言，还包括做市及/或专项职责。高盛会买卖或可能作为主事方买卖本报告中提及的发行人的债务证券（或相关衍生品）。 以下为其他必需的披露内容：持股情况与重大利益冲突：高盛的政策规定，其分析师、向分析师汇报工作的专业人员及其家属不得持有分析师负责研究领域的任何公司的证券。分析师薪酬：分析师的薪酬部分取决于高盛的盈利状况，其中包括投资银行业务带来的收入。分析师担任高管或董事：高盛的政策通常禁止其分析师、向分析师汇报工作的人员及其家属担任分析师负责研究领域内任何公司的高管、董事或顾问。非美国籍分析师：非美国籍分析师不属于高盛有限责任公司的相关人员，因此无需遵守FINRA规则2241或FINRA规则2242中关于与相关公司沟通、公开露面以及买卖相关证券的规定。 根据美国以外的其他司法管辖区的法律法规，还需进行额外的披露。 除上文已根据美国法律法规披露的内容外，以下披露内容为相关监管机构要求的披露事项。澳大利亚：高盛澳大利亚有限公司及其附属机构并非澳大利亚《1959年银行法》所定义的持牌存款机构，因此在澳大利亚不提供银行业务服务，也不从事银行业务。除非高盛另行同意，否则本研究报告及对其的访问权限仅限于《澳大利亚公司法》所指的“批发客户”。在撰写研究报告时，高盛澳大利亚全球投资研究部的成员可前往其所研究的公司及其他实体处进行实地考察或参加相关会议。在某些情况下，如果高盛澳大利亚认为在具体情况下这样做是恰当且合理的，相关发行方可能会承担部分或全部此类考察或会议的费用。本文件中的任何财务产品建议仅属于一般性建议，高盛在制定这些建议时并未考虑客户的特定目标、财务状况或需求。客户在采纳此类建议之前，应结合自身的目标、财务状况和需求来判断该建议是否适合自己。高盛澳大利亚和新西兰的利益披露声明以及高盛的澳大利亚卖方研究独立性政策声明可在此处查看：https://www.goldmansachs.com/disclosures/australia-new-zealand/index.html。巴西：与CVM第20号决议相关的披露信息可在https://www.gs.com/worldwide/brazil/area/gir/index.html获取。如适用，根据CVM第20号决议第20条的定义，负责撰写本研究报告内容的巴西注册分析师即为报告开头列出的第一作者，除非文中另有说明。加拿大：本信息仅用于提供参考之用，绝不能被视为高盛& Co. LLC为加拿大证券购买者提供的广告、要约或招揽行为。根据加拿大相关证券法律，高盛& Co. LLC在加拿大任何司法管辖区均未获得交易商资格，通常不被允许交易加拿大证券，且在加拿大的某些司法管辖区可能被禁止销售某些证券和产品。如果您希望交易任何加拿大证券或其他产品，请联系高盛加拿大公司，即高盛集团的子公司，或另一家获得注册的加拿大交易商。香港：如需了解本研究报告中所提及的公司的更多证券相关信息，可向高盛（亚洲）有限责任公司咨询。印度：如需了解本研究报告中所提及的公司的更多信息，可联系高盛（印度）证券私人有限公司，地址为印度孟买沃利区苏丹卡尔·阿希尔路Ascent-Worli 10楼，邮编400 025，该公司在印度证券交易委员会的注册号为INH000