系列电话会议船舶行业船舶周期景气上行20260709

核心要点 一、本轮周期定位：上行周期盈利释放阶段 1.周期位置处于盈利释放阶段 o经历2021—2025年五年订单爆发，行业从订单驱动步入盈利释放阶段。o周期上半场已走完，目前位于盈利兑现阶段。 2.需求端多船型轮动驱动 o2026年上半年全球新接订单同比增长124%。o集装箱船同比下降10%，邮轮同比增长457%，散货船同比增长83%，LNG船同比增长469%。o需求驱动因素：老船更新、环保政策（IMO新能源化）、下游运力阶段性紧缺、地缘政治带来的运距拉长。 3.供给端极度紧缩且扩产困难 o截至2025年底活跃船厂较上一轮峰值下降56%（2020年低点曾下降70%）。o全球造船产能约1.2—1.3亿载重吨/年，中国占近一半约6000万载重吨，中船集团旗下船厂约3000万载重吨，占全球产能20%出头。o国内扩产受指标限制，海外受人工和政策制约扩产周期长。o主流船厂订单已接到2029年。 二、新船造价指数位于历史高位，仍有上行空间 1.克拉克森新船造价指数接近历史峰值 o截止上周五收报185.44点。o2026年以来恢复增长0.4%。o本轮周期起点2021年以来累计增长46%。o目前位于历史峰值97%分位。 2.表观与隐性因素共同支撑船价创新高 o表观因素：船舶大型化（单船载重吨位提升）、双燃料船型渗透率提升带来单船价格上行。o隐性因素：劳动力成本上升、通货膨胀使货币购买力下降。 o基于美国CPI通胀调整后，克拉克森新船造价指数相较2008年峰值仍有30%以上上涨空间。o本轮周期峰值船价大概率超过上一轮表观峰值。 三、行业百年复盘与当前周期成因 1.六轮周期复盘框架 o1886—1919：一战船队受损，战后补偿式发展推动上行。o1920—1940：全球经济大萧条，贸易量下降，进入下行。o1945—1973：二战结束战后修复，叠加产能不足，推动上行。o1973—1987：石油危机叠加产能过剩，进入下行。o1988—2007：中日韩经济崛起与换船周期带动繁荣。o2008—2020：次贷危机/全球金融危机贸易下滑，进入下行。o2021—至今：新周期，老船更新+环保政策+运力紧张共同驱动。 2.需求结构：新增需求与存量更新并存 o新增需求：受海运贸易量、宏观经济、运距影响；本轮贸易量变化不大，运距因制造中心零散化而增加。o存量更新：船舶寿命20—30年，老龄化导致运营效率不佳，三大船型平均年龄自2013年以来持续走高。o船舶建造开工到交付需1年以上，叠加船坞排期有限，实际从下单到交付需2—3年以上，工序错配易导致供需失衡。 四、产业链结构、建造流程与成本结构 1.产业链构成与建造流程 o上游：原材料设备（钢材、船用发动机等）；中游：造船厂；下游：船东与中间商。o流程：船东下单签约支付定金（10%—30%）→船厂排单→分段制造（约3个月）→进坞大件组装（船体焊接、发动机、螺旋桨安装，约2—3个月）→出坞系桩试航（约2—3个月）→交付。o开工到交付一般9—12个月，从下单到交付通常超过3年。 2.建造成本构成 o主要由设备、原材料、人工成本组成。o船用配套设备：主推进器、主发动机、应急发电机、通导系统等，主发动机是船舶”心脏”。o钢材占成本比重大，因房地产不景气抑制钢价，对船厂形成有利因素。 五、前瞻指标、同步指标与滞后指标体系 1.运价是股价的前瞻指标 o复盘2000—2007年与2008—2020年两轮周期，运价与造船公司股价密切相关。o本轮周期（2021年以来）运价略先行于股价。o2020年集运高运价先行，随后新船造价和股价启动。o2025年四季度油运价格先行，2025年底至2026年上半年观察到新船造价与股价启动。 2.新船造价、新接订单为同步指标 o以中国船舶为例，2002—2007年船价上行阶段，公司股价与船价走势基本同步。o2005—2007年新接订单量大幅增长叠加船价上涨，量价齐升带动股价显著上涨。o本轮周期供给端紧张，股价峰值预计与船价峰值同步，新接订单量与股价相关性弱于上轮。 3.完工量与交付量为滞后指标 o运价/期租价格反映全球贸易需求与船厂盈利能力。o传导逻辑：运价上涨→船东提前盈利→资本开支扩张（买船/换船）→新订单过多导致产能不足→船东支付溢价→新船价格上涨→船厂量价齐升→2—2.5年（现需3年以上）建造周期后兑现业绩。 六、全球竞争格局：造船向中国集中 1.中国份额全面提升 o2025年口径，中国除LNG船市占率次于韩国外，其他船型均达世界第一。o欧洲份额萎缩，仅豪华游轮保持优势；日本退居三线；韩国长期主导LNG船等高附加值船型。o中国造船三大指标（造船完工量、新接订单量、手持订单量）均处世界第一。 2.中国与韩国对比及产业升级方向 o中国成本优势：全球最大钢材生产国和消费国，船用钢板有价格优势。o市场优势：全球第一大船东国，国轮国造支撑本土船舶配套产业。o效率仍有提升空间：最优质船厂效率已达韩国整体水平，但不同船厂效率参差不齐。o2024年摘下造船工业皇冠上最后一颗明珠大型豪华邮轮，今年花城号下水。o后续加速抢占LNG船、豪华邮轮等高附加值船型市场份额。 3.面临新兴经济体挑战 o越南、菲律宾等劳动力成本较低国家带来竞争压力。 七、环保政策加速老船更新与双燃料渗透 1.船队老龄化与换船动力 o三大船型平均年龄自2013年以来持续升高。o老龄化问题：不符环保新规、保养费用高、保险成本上涨、效率低下。o船东为保证市占率，有动力进行老船更新。 2.IMO环保目标与欧盟碳税 o国际海事组织目标：到2050年至少减排50%，争取减排70%。o欧盟将逐步开征碳税，提升船队运营成本，加速换船。o本轮周期环保属性加持下，双燃料船比例明显提升。o政策带来换船周期提前与单船价值量提升。 八、船舶央企整合与估值变化 1.两船合并及后续整合时间表 o两船合并2021年已实施。o集团2025年1月承诺：三年内解决沪东中华同业竞争问题，五年内完成中船防务和中国船舶的同业竞争问题。o中船集团全球份额约20%多，整合有望优化行业竞争格局。 九、投资建议与重点标的 1.持续看好船舶行业，2026年新船造价有望持续上涨 o需求端：更新置换、环保政策、地缘政治带来的运距拉长等因素，多船型轮动下单成长性大。o供给端：产能出清幅度大，相较上轮周期出清超50%，扩产不易。o供需紧张有望驱动船价创新高，长周期震荡上行，高景气度不改。 2.重点推荐标的 o中国船舶、松发股份：弹性大，具备上行周期强阿尔法属性。o中国动力、中船防务：重点关注。o中国海防、亚星锚链：推荐组合成员。 Q&A 没有。