铝半年报：宽幅震荡 节奏上“先抑后扬”

宽幅震荡节奏上“先抑后扬” 范玲期货从业资格号：F0272984投资咨询资格号：Z0011970 目录 01后市研判 02行情回顾 03宏观面 04基本面 PART 01后市研判 铝：宽幅震荡节奏上"先抑后扬" ➢宏观面：地缘冲突推升能源价格，美国通胀压力持续，美联储主席沃什鹰派立场叠加强劲经济数据，市场加息预期升温，美元指数维持强势，对有色金属形成压制,下半年通胀走势与美联储政策信号仍是宏观交易的核心变量。美伊谈判波折反复，中东局势虽从“战争交易”进入尾部阶段，但地缘政治扰动犹存，能源价格压力不会快速消退，持续制约全球通胀与货币政策空间。 ➢氧化铝：核心变量仍在矿端，几内亚出口管制政策方向明确但落地节奏存疑，若如期严格执行，铝土矿价格中枢上移将直接推升氧化铝成本，构成阶段性上行驱动。整体而言，下半年氧化铝价格中枢大概率上移，但供需宽松的底色难以彻底扭转，预计维持区间震荡运行，具体行情的向上突破仍需依赖矿端扰动的实质兑现。 ➢电解铝：美伊谈判波折反复，地缘风险溢价扰动犹存。电解铝行业供给天花板的刚性约束依然是支撑价格中枢的核心要素。当前运行产能已逼近政策红线，新增产能空间极为有限，中长期供给缺乏弹性。需求端分化仍将延续，地产竣工端持续拖累建筑型材消费，光伏装机进入调整期，但电网投资维持高景气、储能赛道延续爆发式增长有利驱动下保持韧性，新能源汽车虽受政策退坡影响增速放缓但出口表现亮眼，共同构成需求端的底部支撑。供给端4500万吨天花板提供坚实的底部支撑，但宏观压力与海外复产预期限制了上方空间。预计价格维持宽幅震荡，节奏上三季度承压、四季度有望修复，运行区间参考22000至26000元。 ➢铸造铝合金：因废铝成本占再生铝合金生产成本的90%，再生铝合金行业处于低开工率、低需求增速格局，其利润的获取更多来自于原料端的成本控制，所以再生铝合金绝对价的波动于铝价具有较大相关性，下半年价格主要运行区间考虑在21500元至24500元区间。 铝：先扬后抑剧烈震荡 PART 02行情回顾 2026年上半年，铝价先扬后抑，剧烈震荡，沪铝主力合约运行于22000-26200元/吨区间，市场节奏大致分为两个阶段。 第一阶段（1-5月）：中东冲突驱动供应溢价。美伊冲突爆发，霍尔木兹海峡通航受阻，中东地区电解铝产能遭受直接冲击——阿联酋、巴林、卡塔尔、伊朗等主要冶炼设施均受到不同程度影响，据测算中东超220万吨产能减产。LME铝价涨幅明显，沪铝最高达到26185元/吨。 第二阶段（5月下旬-6月）：宏观逆风叠加供应担忧，铝价急跌。美国加息预期强化（由年内维持利率转向加息两次），内需复苏预期弱化，宏观交易风格切换。沪铝跌至22000元/吨附近，回吐了大部分地缘溢价。 PART 03宏观面 美联储加息预期犹存美元指数表现坚挺 ➢美联储释放鹰派信号。美东时间6月17日美联储在货币政策委员会FOMC会后将联邦基金利率目标区间仍保持在3.5%~3.75%不变；与去年末连续三次降息不同，本年四次货币政策会议均按兵不动。会后公布的点阵图释放明显鹰派信号：半数提供利率预测的美联储决策者预计本年内将至少加息一次。美联储官员下调今年失业率预期，上调今、明两年的通胀预期。本次会议声明不再继续重中密切关注就业和通胀两方面风险，而是称将致力于实现价格稳定、强调控通胀。 ➢美国通胀抬头，就业显示韧性，服务业、制造业PMI均呈景气。霍尔木兹海峡封锁引发原油价格大幅上行,通胀再抬头。2026上半年美国CPI从1月的同比增2.4%抬升至5月的同比增4.2%:核心CPI从1月的同比增2.5%抬升至5月的同比增2.9%；PPI从1月的同比增3.1%抬升至5月的同比增6.5%。美国劳动力市场显示韧性，2026年4-6月美国新增非农就业人数分别为17.9、17.2、5.7万人，失业率4.3、4.2%，总体相对持稳。上半年美国服务业、制造业均持续景气，美国供应管理协会（ISM）公布数据显示，美国6月服务业PMI从上月的54.5降至54，略低于市场预期54.2，制造业PMI为53.3。通胀再抬头、经济有韧性，美联储加息预期升温。 ➢地缘冲突推升能源价格，美国通胀压力持续，美联储主席沃什鹰派立场叠加强劲经济数据，市场加息预期升温，美元指数维持强势，对有色价格形成压制，下半年通胀走势与美联储政策信号仍是宏观交易的核心变量。 PART 03宏观面 美伊首轮谈判：阶段性突破地缘风险边际缓释 ➢2月28日，美以联合对伊朗发动军事打击，伊朗最高领袖及多名军方高层遇难。随后事态急速升级，霍尔木兹海峡关闭。4月上旬美伊临时停火协议达成，随后双方陷入边打边谈的拉锯状态。5月停火期虽得以延长，但谈判进程中的摩擦不断，市场情绪始终未能有效修复。6月成为地缘格局的关键转折点，6月22日，伊朗和美国签署谅解备忘录后的首轮谈判达成5项要点，就确保霍尔木兹海峡开放、启动最终协议谈判的基础工作、结束在黎巴嫩的战争、允许伊朗石油销售、解冻伊朗资产等议题取得良好进展。美国副总统万斯表示，美伊瑞士谈判为达成最终协议奠定基础。美国财政部发布一般许可证，暂时放松对伊朗石油的制裁措施，为期60天。7月1日，美国和伊朗在卡塔尔多哈进行间接技术性会谈，卡塔尔和巴基斯坦担任调解方。此次会谈重点围绕落实美伊谅解备忘录，讨论内容包括伊朗冻结资金返还以及确保霍尔木兹海峡海上安全等议题。伊朗称美国违反谅解备忘录承诺，将建立监督机制审查违规行为，但60天谈判窗口期意味着地缘不确定性远未终结。➢美伊谈判波折反复，中东局势虽从“战争交易”进入尾部阶段，但能源价格压力不会快速消退，持续制约全球通胀与货币政策空间。 ➢中东是全球气电铝核心聚集区，阿联酋年产270万吨、巴林年产101万吨，依托低价天然气发展电解铝，但铝土矿与氧化铝100%依赖进口，抗风险能力偏弱。2026年地缘冲突导致中东超220万吨产能减产，即便冲突即刻结束，产能完全恢复也需18个月，年内短缺难以避免 PART 03宏观面 中国经济分化加剧仍需加强政策调控力度 ➢国家统计局：5月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.5%，比上月加快0.4个百分点。1-5月份，社会消费商品和服务零售总额同比增长2.8%，5月份，社会消费品零售总额41090亿元，同比下降0.6%。1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）178512亿元，同比下降4.1%，民间投资同比下降7.1%。1-5月份，全国房地产开发投资30356亿元，同比下降16.2%。➢中国人民银行：5月末，广义货币（M2）余额同比增长8.6%，比上年同期高0.7个百分点；社会融资规模存量同比增长7.7%，同经济增长、价格总 水平预期目标相匹配。上半年中国货币政策较为稳健，M2货币存量适度增长，总体资金面较为宽松。但国民经济5月份展现出较大分歧：一方面工业增长持续加速，出口不断放量，另一方面，消费品零售5月同比转为下降，固定资产投资大幅跳水。相应的，国内居民存款增长大幅高于贷款增长，4月人民币贷款负增长，5月回正，但同比增速大幅下滑。数据表明国内居民对未来经济信心不足，后续仍需进一步加强政策调控力度。 PART 03基本面 国内铝土矿供应延续宽松 ➢今年1-5月我国累计铝土矿产量为2571.86万吨，同比增长2.06%，其中5月产量为537.12万吨，同比增长0.09%。当前国产铝土矿生产格局呈现显著的区域分化。广西作为全国最主要产区，5月产量214.35万吨，同比下降2.53%，但绝对值贡献仍居首位；受环保政策趋严及资源约束影响，5月山西产量同比下降37.12%至103.77万吨。当前国产铝土矿供应相对充裕。从库存端看，目前国内铝土矿库存仍处于绝对高位。 PART 03基本面 铝土矿抢进口创纪录几内亚政策悬念左右氧化铝定价逻辑 ➢受几内亚拟实施铝土矿出口限额政策的预期影响，国内企业在政策生效前加大采购力度，导致5月铝土矿进口量攀升至2303.0万吨，创下单月历史新高，环比增长16.6%，同比增长31.9%。其中，自几内亚进口1960.7万吨，环比增长19.4%，同比增长48.7%；自澳大利亚进口302.6万吨，环比增长24.9%，同比增长2.3%。1-5月，我国累计进口铝土矿10069.0万吨，同比增长18.5%。其中，自几内亚进口8255.6万吨，同比增长24.9%；自澳大利亚进口1449.1万吨，同比增长8.2%。 ➢市场关注几内亚铝土矿出口限制政策会否导致几内亚铝土矿出口量同比下降导致国内铝土矿年内供需预期从宽松转为短缺、以对氧化铝开工率带来干扰、带来氧化铝价格运行逻辑的转换。所以在3-6月份市场频繁因相关传言大幅波动，但截至6月底政策仍未落地。后续来看，下半年由于雨季季节性影响叠加政策的不确定性，几内亚进口铝土矿到岸价或在68-80美元/吨之间，带动氧化铝成本端存一定支撑。 PART 03基本面 氧化铝短期过剩局面延续总库存累积施压关注几内亚政策 ➢截至2026年6月份，全国氧化铝建成产能12072万吨，较去年年底增加610万吨，运行9450万吨，较去年底增加120万吨。广西等地新投产能带动建成产能明显增加，但新投产能的投产预期从一季度逐渐推迟至二季度，部分产能在三季度初才能达产或者开始投产。而今年2月份北方某氧化铝厂因政策问题停产了480万吨（后续复产氢氧化铝到甘肃焙烧涉及产能160万吨左右）、4月下旬广西某氧化铝厂锅炉故障导致400万吨产能停产（5月上旬复产200万吨，预计7月份再复产80万吨）、6月上旬受非煤矿山（尾矿库）风险隐患排查整治影响西某氧化铝厂因传统赤泥库排放余量空间有限减产200万吨，国内氧化铝厂在运行产能的预期外减产也对开工率带来了显著干扰。 ➢2026年5月，中国冶金级氧化铝产量环比上升2.8%，同比微降0.19%。截至5月末，全国建成产能约为11642万吨，新投产能较4月有所增加。近期氧化铝增减产并存，据My steel调研，山西省开展非煤矿山、尾矿库等重点领域风险隐患排查整治工作，当地部分氧化铝企业赤泥库排放存在安全隐患，近期生产运营可能会受到影响。目前此次事件影响氧化铝产能约200万吨/年。目前氧化铝运行产能仍处于高位，产量持续攀升，而需求端受产能天花板的限制，难有明显增量。氧化铝供应增量大于需求增量，短期过剩局面难改，总库存持续累积，基本面偏弱带来一定压力，后续关注几内亚政策的落地情况。 PART 03基本面 海外产能有复产预期 ➢2026-2030年海外迎来投产高峰，增量主要在印尼和安哥拉，2026年新增产能约185.5万吨，但电力问题是决定项目进展的核心，电力机组的稳定性、建设机组的进度都会影响电解铝产能的释放进度，后续的项目也会有此问题。预计2026年新增产能贡献产量120万吨。 ➢美伊协议签署，霍尔木兹海峡或放开，此前停产的产能将逐步复产。但部分铝厂受损严重，复产需要较长时间，主动性减产的产能基本上在9月份复产，战争受损的产能在2027年3月复产。虽有复产预期，但实际损失已经发生，叠加除了中东之外的减复产，2026年预计海外减、复产导致的产量损失约218万吨，合计减量约100万吨。 PART 03基本面 产能天花板刚性约束电解铝产量维持高位但增量有限 ➢截止2026年5月底，SMM统计国内电解铝建成产能约为4620.9万吨，环比持平。2026年5月份（31天）国内电解铝产量同比增长2.1%，环比增长3.8%。尽管国内终端需求复苏节奏偏缓，但海外电解铝供应缺口持续扩大，显著拉动了国内铝材出口需求，进而形成了对国内铝水消费的有效支撑，推动表观消费维持正增长。国内铝水比例小幅上行，当月铝水占比较上月提升1.1个百分点至76.5%，整体表现小幅高于月初预期，核心增量来自出口订单走强超预期。结合SMM铝水比例测算数据，5月国内电解铝铸锭量同比下滑1.2%，环比下降0.9%。 ➢进入2026年6月份，总体来看伴随海外市场需求回暖，国内铝加工材出口订单预计持续改善，5月，出口铝材54.9万吨，环比增长2.7%