建信期货研究中心 月度报告 请阅读正文后的声明 1 建信期货研究中心 www.ccbfutures.com 更多资讯和研究 请关注建信期货网站 金融研究团队： 研究员：何卓乔 期货从业资格号：F3008762 电话：020-38909340 Email：hezq@ccbfutures.com 研究员：张平 期货从业资格号：F3015713 电话：021-60635734 Email：zhangp@ccbfutures.com 建信期货研究中心 宏观经济月报 2017年10月10日星期二 需求向好经济无忧，货币政策内松外紧 摘要 国内外需求向好，9月制造业与非制造业PMI均上升至年内高位，经济短期无忧；但供给侧结构性改革减少过剩产能，原材料价格持续上涨，中下游企业担忧成本压力，后期核心通胀压力上升 定向降准政策再度加强，2018年降准力度最高达到1.5个百分点，初期有利于推动银行参与普惠金融业务，但我们预计本次定向降准所释放出来的流动性依然会大部分流向受到底线思维与刚性兑付所支撑的房地产市场以及类固收市场 9月20日议息会议上美联储决定自10月起启动缩表步伐，在新闻发布会上美联储主席耶伦暗示改变缩表计划的门槛很高，若经济与通胀不如预期美联储更有可能修改加息步伐；美联储缩表对美国房地产影响较大而对国债收益率影响不大，市场关注点是9月25日美国将公布的税改方案框架以及随后的立法过程 请阅读正文后的声明 1 建信期货研究中心 月度报告 请阅读正文后的声明 2 一、2017年宏观市场回顾 2017年前三季度，中国实际GDP增速连续两个季度保持在6.9%，名义GDP增速在第一季度跃升至11.8%，第二季度回落至11.1%。上半年GDP增速超出市场预期，主要原因有四点：1.中国经济进入库存周期加库存阶段，存货投资拉动经济增长；2.辽宁省统计数据挤水分基本结束，东三省投资对整体投资增速的拖累作用减轻；3.房地产调控政策在三四线城市仍坚持去库存基调，这进一步延缓了房地产投资施工对房地产销售的滞后；4.欧元区经济在欧洲央行宽松政策支持下逐渐复苏，OPEC与中国供给侧改革推升资源出口国经济，进而也增加了对中国商品的需求。 通胀方面，PPI增速一季度冲顶，后期缓慢回落，但环保压力下过剩产业去产能工作继续推进，采矿业投资增速持续下滑，煤焦钢铁价格获得支撑，全球同步进入加库存周期也对其他工业商品价格产生正面影响，PPI增速在8月出现较大幅度反弹。受农业供给侧改革（改价格补贴为直接补贴，释放过剩库存）以及全球天气状况造好影响，今年农产品价格出现较大跌幅，1-8月食品CPI累积下跌1.7%，为2001年以来首次出现，食品价格对整体CPI增速形成拖累，但随着农产品价格企稳回升，近期农产品价格对整体CPI的拖累作用有所减轻；非食品CPI方面，基础原材料价格以及房地产价格上涨逐渐传递到制成品以及服务品价格上面，非食品CPI增速维持在2%上方；综合来看，后期CPI新涨价因素有加速上升可能性，但由于9月份之后翘尾因素大幅下降，因此年内不用担心CPI失控情况。 图1：中国经济增长 图2：中国通货膨胀 数据来源：WIND，建信期货研究中心 数据来源：WIND，建信期货研究中心 经济政策方面，汇率政策以收紧离岸人民币供给、改进人民币中间价形成机制（加入逆周期调节因子）、打击借对外投资转移资产行为、打压人民币贬值预期为主；货币政策方面以边际收紧流动性（1至4月）或稳定货币流动性（5至9月）为主，房地产政策以先去库存、后降低流动性、高位锁盘为主；金融监管强化一直在进行，但1至4月无序推进形成监管竞争，5月份之后各部委之间有所协调，对市场的负面冲击有所减轻。 建信期货研究中心 月度报告 请阅读正文后的声明 3 汇率方面，2017年美国特朗普出师不利，特朗普交易逐渐消退，美国国内政治因素叠加欧美经济发展差距缩小因素使得美元指数从103上方震荡下滑到91附近，9月中旬之后有所企稳。人民币兑美元汇率基本上跟随美元指数而变动，年初至8月份人民币汇率指数小幅贬值；8月份之后人民币汇率崩溃式升值，引发人民币空头大量平仓，人民币汇率指数随之上升并创年内新高；9月8日央行紧急发文取消20%远期售汇风险保证金率，人民币兑美元汇率飙升脚步停止。 货币流动性方面，1至4月份央行边际收紧货币政策叠加金融监管竞争，市场流动性大幅收紧，银行间7天质押回购利率一度超过5%；后经高层出面调和，监管竞争现象有所缓和，央行通过削峰填谷维持货币流动性紧平衡，存款类7天质押回购利率基本上维持在2.8%-3.2%之间。债券收益率方面，货币紧平衡、金融严监管环境下1至5月份各期限国债与信用债利率基本上往上走，5月份之后有小幅回落；国债期限利差先缩小后小幅扩大，信用利差先扩大后小幅缩小；中美10年期国债利差持续扩大，9月份后小幅回落。 图3：中美汇率 图4：中美债券收益率 数据来源：WIND，建信期货研究中心 数据来源：WIND，建信期货研究中心 股市方面一波三折，年初受人民币汇率波动影响出现一轮下跌，后有所修复；3月份后由于金融监管竞争以及流动性压力再度大幅下跌，5月份监管竞争缓和之后持续反弹；分板块看大盘股上证50指数、中小板指数、沪深300指数分别上涨17%、2.6%和0.8%，创业板指数下跌6.5%。商品方面工业品在减产与需求之间折腾，价格高位震荡；农产品价格一季度下跌二季度企稳，伦敦黄金价格在美国国内政治风险以及朝鲜核弹危机的影响下波段上涨，WTI原油价格基本上维持在40-55美元/桶之间区间震荡。 房地产销售从一二线城市向三四线城市扩散，环比来看一季度一二三线房地产价格加速上升，后面持续回落；同比来看一二线城市房价同比增速持续回落，三线城市房价同比增速也有开始回落的迹象，8月份一二三线城市房价分别同比上升7.6%、9.5%和5.8%；城市间比较三线城市环比涨速最高，二线城市同比涨速最高。 建信期货研究中心 月度报告 请阅读正文后的声明 4 图5：中国股市（2016年底为1） 图6：中外商品（2016年底为1） 数据来源：WIND，建信期货研究中心 数据来源：WIND，建信期货研究中心 二、中国宏观经济及政策分析 1、需求上升支撑，经济向好 2017年9月份，中国官方制造业PMI为52.4%，连续两个月上升，并达到2012年5月以来的最高点，环比、同比分别上升0.7和2.0个百分点，制造业继续保持稳中向好的发展态势，扩张步伐有所加快。本月主要特点：一是供需两端继续向好，协调性进一步增强，生产指数和新订单指数为54.7%和54.8%，分别比上月上升0.6和1.7个百分点，均为近年来高点，且新订单指数年内首次超过生产指数，供需关系更趋于平衡，并对后期经济形成支撑；二是国内外市场需求改善，进出口稳步增长，新出口订单指数为51.3%，比上月上升0.9个百分点，为今年次高点，进口指数为51.1%，虽略有回落，但仍保持在51.0%以上的扩张区间，制造业外贸回稳向好势头进一步巩固；三是产业结构持续优化，新动能加快成长，装备制造业和高技术制造业PMI为53.3%和52.9%，分别高于上月0.5和1.0个百分点，增速双双加快，其中汽车制造业、专用设备制造业、电气机械器材制造业、计算机通信电子设备及仪器仪表制造业等行业PMI均明显高于制造业总体水平；四是国庆、中秋双节临近，消费品制造业扩张加快。消费品制造业PMI为53.4%，比上月上升1.5个百分点，为4个月来的高点，其中食品及酒饮料精制茶制造业、纺织服装服饰业等行业PMI上升明显。 由于供给侧结构性改革继续推进，过剩产业落后产能持续退出，供需结构改善，原材料价格上涨压力逐步传递到中下游企业。从调查结果看，反映原材料价格上涨的企业比重超过四成，主要原材料购进价格指数升至68.4%，中下游行业担忧成本压力进一步加大。其中造纸印刷业、木材加工及家具制造业、化学原料及化学制品制造业等行业主要原材料购进价格指数位于75.0%以上的高位区间。 分企业规模看，大型企业PMI为53.8%，比上月上升1.0个百分点，位于年内较高的扩张区间。中型企业PMI为51.1%，比上月微升0.1个百分点。小型企业PMI为49.4%，比上月回升0.3个百分点。 建信期货研究中心 月度报告 请阅读正文后的声明 5 图7：中国官方PMI 图8：中国制造业PMI分企业类型 数据来源：WIND，建信期货研究中心 数据来源：WIND，建信期货研究中心 2017年9月份，中国非制造业商务活动指数为55.4%，比上月上升2.0个百分点，为2014年6月以来的最高点，非制造业扩张动力增强。 服务业实现快速增长。商务活动指数为54.4%，比上月上升1.8个百分点，服务业延续平稳较快的发展态势。在制造业生产扩张加速的带动下，生产性服务业快速增长，商务活动指数为59.7%，高于上月5.1个百分点。从行业大类看，批发业、电信广播电视和卫星传输服务业、互联网及软件信息技术服务业、货币金融服务、资本市场服务、保险业等行业商务活动指数均位于60.0%以上的高位景气区间，企业经营活动较为活跃，业务总量增长明显。铁路运输业、道路运输业、餐饮业、房地产业、居民服务及修理业等行业商务活动指数低于临界点，景气度有所减低。从市场需求和预期看，新订单指数和业务活动预期指数为51.5%和60.8%，分别高于上月1.2和0.7个百分点，服务业市场需求稳中有升，企业信心进一步增强。 建筑业重回高位景气区间。随着季节的变化，建筑业进入生产旺季，企业加快施工进度，本月商务活动指数为61.1%，比上月上升3.1个百分点。其中，土木工程建筑业商务活动指数升至61.2%，较上月大幅上升8.1个百分点。从市场和劳动力需求看，新订单指数和从业人员指数为56.9%和56.4%，分别高于上月2.4和2.1个百分点，企业用工量上升，需求增长加快，建筑业继续保持较快发展。 2、季节性波动，8月经济数据略有回落 2017年1-8月份，全国规模以上工业增加值同比实际增长6.7%，增速较1-7月份放缓0.1个百分点，但比去年同期高0.7个百分点。其中，8月份工业增长6%，总体保持平稳运行态势。8月份工业生产的主要特点：一是行业增长面保持稳定，8月份41个大类行业中有36个行业增加值保持同比增长，其中，汽车、仪器仪表、电子、电气机械、专用设备、医药、通用设备等制造行业均保持两位数高速增长；二是超过六成的产品产量实现同比增长，8月份统计的596种产品中有377种产量实现同比增长，其中稀土化合物、单晶硅、金属集装箱、发动机、建筑工程用机械、工业机器人、新能源汽车、铁路机车、铁路货车、 建信期货研究中心 月度报告 请阅读正文后的声明 6 城市轨道车辆、民用无人机、太阳能电池、微型计算机设备、集成电路等保持高速增长；三是工业生产结构继续优化，8月份高技术产业、装备制造业增加值同比分别增长12.9%和11.6%，增速分别高于规模以上工业6.9和5.6个百分点，较7月份分别加快0.8和0.9个百分点；六大高耗能行业增长2.9%，采矿业下降3.4%，增速较7月份均有所回落；四是出口保持稳定。1-8月份，规模以上工业出口交货值同比增长10.3%，增速较1-7月份放缓0.2个百分点，但比去年同期快10.2个百分点，其中8月份增长8.2%，继续保持较快增长。 图9：中国工业产出 图10：中国工业产销率与出口交货 数据来源：