5月份中国宏观经济数据解读：经济挑战长期内存在,政策取向或“内松外紧”

东海期货研究所 1 经济挑战长期内存在，政策取向或“内松外紧” ——5月份中国宏观经济数据解读  5月份中国宏观经济数据显示，拉动中国经济增长的“三驾马车”集体刹车，内生增长动力不足的同时，外部环境不确定性的冲击也加剧了经济复苏的风险。  宏观经济下行风险继续累积、通货紧缩担忧复起、货币政策宽松预期升温等市场情绪偏空，我们认为，经济难言弱复苏的格局或将延续至第二季度。  作为中国经济的两项挑战，“去产能化”和“去杠杆化”只有在长期才能得到解决，中国宏观经济政策陷入决策两难。  我们认为未来中国货币政策或以“内松外紧”为取向：稳定汇率以缓解国际游资步伐；适当宽松货币以维持债务和金融机构去杠杆化的延续。 投资要点 研究所 金融部 王洋 研究员 联系电话：021-68757089 传真号码: 021-68757719 从业资格证号：F0286736 Email: wangyang@qh168.com.cn 公司名称：东海期货 公司地址：上海浦东新区东方路1928号东海证券大厦8层 邮政编码：200125 公司网址：www.qh168.com.cn 东海期货研究所 2 端午假期期间，中国5月份宏观经济数据发布，节后首个交易日期指IF1306合约大跌3.75% 作为回应，宏观经济下行风险继续累积、通货紧缩担忧复起、货币政策宽松预期升温等市场情绪中性偏空，我们认为，经济难言弱复苏的格局或将延续至第二季度。 一、中国经济面临的挑战 中国经济面临实体经济领域“去产能化”和金融领域“去杠杆化”的双重挑战。去产能化在未来一段时间内仍将延续，而去杠杆化也只能在长期才能得到化解。 1.中国5月进出口增幅下挫，消费和投资均无亮点 据中国海关公布数据显示，5月份中国进出口数据局大幅低于预期，出口同比增长1%，进口则下降0.3%，对外贸易录得如此记录与外管局20号文严厉打击对外贸易虚报不无关系，挤出水分的进出口数据显示：外部经济环境不确定性导致出口不容乐观，同时国内经济形势低迷也使得进口数据不佳。消费方面，5月中国社会消费品零售名义同比增长12.9%，基本符合预期，表明消费基本持稳，但是还难以拉动整体经济复苏；投资方面，中国规模以上工业增加值同比增长9.2%，中国1-5月城镇固定资产投资同比增长20.4%，从分项数据来看，第一产业回落0.1个百分点，第三产业持平，而第二产业回落0.6个百分点则显示制造业低迷依旧。 图1.“三驾马车”集体刹车 数据来源：Wind资讯，东海期货研究所 综合5月份进出口、消费和投资的基本情况，传统拉动经济增长的“三驾马车”均出现集体刹车的情况，中国内生增长动力不足同时外部环境不确定性冲击较大，二季度延续第一季度回落态势的可能性较大。 2.PPI和CPI指数均不及预期 国家统计局公布数据显示，5月中国CPI同比增长2.1%，不及预期值2.5%，PPI同比下降2.9%，下降幅度超过预期值2.5%。其中尤其需要关注PPI数据的下行，PPI负增长已经持续一年有余，并且与CPI之间的剪刀差也在不断拉大，说明在制造业领域，去产能化或已经导致通缩发生，但是结合5月中 东海期货研究所 3 国规模以上工业增加值环比回落0.1个百分点可以发现，去产能化仍将持续一段时间，此间经济短期难见回升。 图2.通货紧缩预期升温 数据来源：Wind资讯，东海期货研究所 CPI并未如市场预期温和上行，也加大了市场对通货紧缩的预期。CPI在2013年初高企引发通货膨胀的担忧，尽管随后回落，但是并不意味着通货膨胀隐患的消除，市场解读CPI增幅不及预期为中央银行宽松货币政策提供了更大操作空间，可面临宽松或加大系统性风险和加剧房地产泡沫而言，中央银行货币政策同样面临宽松的约束。 3. 金融系统性风险长期才能得到化解 图3.狭义和广义货币供应量 数据来源：Wind资讯，东海期货研究所 东海期货研究所 4 央行在其发布的《金融稳定性报告》中称“控制对地方融资平台和房地产商的信贷，抑制资金通过影子银行系统进入各行各业”。5月末新增人民币贷款6674亿元，远低于预期的8150亿元和前值7929亿元。中央银行对信贷规模的控制也可以从货币供给量的变动中看出，据中国人民银行发布的数据，5月末M1同比增长10.6%，与4月持平，而5月末M2同比增长则15.8%，低于4月底的16.1%。M1持平而M2则出现回落，显示贷款规模缩减，中央银行流动性收紧的公开市场操作已经引发市场预期，这种“预期管理”的政策操作行为与价格指数叠加产生了极大影响。 与PPI和CPI不及预期相比，引发市场通货紧缩担忧的关键因素应该是由于上周SHIBOR利率的急剧上扬引发的流动性紧缩恐慌，价格指数下行不过是使得这种情绪的负面效应更加弥漫。而在货币市场利率飙升之时，央行并未启动逆回购及时注入资金缓解紧张情绪，由此可见，此番货币利率飙升引发的恐慌情绪并未是全面性的，端午假期后央行暂停三个月一直持续的公开市场操作也说明在遏制通货膨胀势头、严控系统性风险的同时，维系金融市场稳定和银行业安全也是其明显意图。 二、内松外紧，应对挑战 不可否认，当前以货币政策为主的经济政策制定陷入两难：严控信贷引申而来的流动性紧缩管理已经加剧经济放缓，而为了刺激经济增长放宽信贷和流动性则又会加剧金融市场系统性风险。并且由于信贷宽松对经济增长的支撑力度已经越来越小，为了刺激经济更快增长所需要投放的货币和信贷量必将越来越膨胀，由此一来，高信贷难以促进高增长、紧信贷必紧经济的恶性循环将使得中国在应对去产能化和去杠杆化的双重挑战中捉襟见肘。结合当前国内外宏观经济形势，我们认为中国未来或坚持“内松外紧”的政策取向，应对经济增长挑战： 1.外紧：稳定汇率 进出口增幅暴跌和国际游资（俗称“热钱”）或快速流出的担忧或将导致人民币汇率未来走势的分歧，但是就中国整体经济形势而言，保持汇率稳定且向上趋势完好有利于中国系统性风险的化解。化解系统性风险犹如“退潮”，在中央银行不能通过放松信贷刺激经济增长的情况下，放缓国际游资“快进快出”的节奏将有利于保持国内市场流动性相对宽松的局面，稳定当前人民币名义汇率，只要维持汇率稳定，压制预期贬值率上升，对于稳定国际游资即是成本最低的举措。 2.内松：适当放松货币 紧缩流动性的公开市场操作在去产能化和去杠杆化尚未完成时即显现出极大负面情绪，在维持国际游资流动节奏稳定从而规避部分外部冲击的同时，适当放松货币以缓解市场恐慌情绪将同样有利于稳定解决金融机构去杠杆化和债务的延续。 免责条款 本报告立足于结合基本面及技术面对市场价格运行趋势及轮廓进行整体判断，提示可能存在的投资风险与投资机会。报告中的信息均源自于公开材料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告仅作参考之用，在任何情况下均不构成对所述期货品种的买卖建议，我们也不承担因根据本报告操作而导致的损失。