有色金属-铂钯半年度报告

核心观点

全球通胀具备一定粘性，高利率环境压制贵金属板块，资金或持续流出。宽松窗口延后，四季度才有望博弈次年降息预期。下半年若爆发流动性风险，贵金属的避险价值或将重现。

供应端

• 原生端： 上半年产量仅实现低基数修复，南非矿山AISC高于市场预期，矿端成本有望构成底部支撑。下半年南非限电情况缓解，但厄尔尼诺风险加剧，实际用电负荷或高于预期；叠加跌价下矿企增产意愿走弱、全球关键矿产出口管控收紧，预计下半年铂钯产量难有明显增长，供给扰动存在超预期可能。
• 再生端： 欧美汽车报废周期抬头，国内回收产能持续投放，理论再生增量充足。但高利率环境压制现金流、原料库存品位下降、回收端惜售捂货等影响，再生端释放或不及预期。

需求端

• 汽车： 电代油周期持续，但新能源车补贴退坡与排放法规升级，混动车需求增长部分对冲，汽车需求整体温和下行。
• 首饰： 铂金首饰消费同比明显下滑，主要是高价与消费信心走弱压制需求。
• 投资： 投资需求大幅走弱，高利率、弱预期驱动资金流出ETF，实物铂条投资小幅增长但难以对冲。
• 工业： 传统工业需求收缩，算力扩产和存储短缺将重塑增长空间，氢能需求增长短期仍难放量，化工需求相对稳健，石油需求因地缘而大幅下滑，工业需求总体小幅增长，铂钯全年总需求同比明显下降。

研究结论

• 供需平衡： 铂金由小幅短缺修正为供需紧平衡，钯金供应过剩格局则进一步扩大。
• 价格： 年内铂金供需基本平衡而钯金大幅过剩，铂钯暂无明确的显性上行驱动。三季度铂钯依然难以脱离宏观面的压制，价格大概率呈现先震荡回落、后筑底修复反弹的走势。预计下半年铂钯价格运行中枢将环比下移，GFEX铂金价格主要参考区间（340，530）元/克，Nymex铂金（1400，2150）美元/盎司，GFEX钯金价格主要参考区间（240，370）元/克，Nymex钯金（1000，1500）美元/盎司。
• 比价： 中线建议维持多铂空钯的交易思路，但拉长周期来看，年内铂钯基本面分化程度仍然有限，关于需求远期增量的预期交易或存在阈值。中长期依旧看多铂钯比。
• 策略： 单边角度，铂金建议以中线回调买入思路对待，钯金则建议以宽幅震荡思路对待；套利方面，内外角度，建议关注内外正套机会；品种间角度，建议关注中期多铂空钯机会。

风险提示

流动性风险，极端天气，政策风险。