2026年第二季度业绩前瞻：成本领先仍是主要独特优势

博源化工（000683 CH） 股票研究化学制品 2026年第二季度业绩前瞻：成本领先仍是主要独特优势 中国 ◆2026年第二季度业绩或将趋弱，而达产有望推动第三季度业绩回升；煤价上涨带来的纯碱价格上行空间有望成为股价催化剂 维持买入 目标价（人民币元）前次目标价（人民币元）10.5010.50 ◆管理层预计2026年下半年纯碱行业或持续触底，公司将继续降本 ◆维持买入评级和目标价10.50元不变 我们于2026年6月26日与公司举行电话会议，对纯碱行业前景和公司经营前景进行展望。以下是我们的会议纪要： 市场数据 2026年第二季度业绩或不及市场预期，但第三季度有望改善。我们预计公司2026年第二季度盈利同比和环比或均出现下滑并逊于市场预期，主要原因是该季度尿素检修导致尿素销售减少且纯碱价格持续疲软，同时煤炭成本上升进一步压缩了利润率。对于2026年第三季度，我们认为公司业绩有望随着阿拉善二期纯碱和小苏打项目的全面投产而出现回升，煤价持续高企亦有望强化公司的成本优势。因此，我们维持2026财年归母净利润预测18亿元不变。 纯碱行业周期触底，但复苏仍存在不确定性。纯碱行业已在底部徘徊近一年之久，然而，公司认为纯碱行业仍处于周期底部（见图表2）。部分高成本生产商已开始减产或升级设施，但公司认为现在判定行业拐点已至为时尚早。据公司判断，2026年下半年纯碱价格或将维持弱态，但当前价格已低于氨碱法和联碱法工艺下的行业成本（见图表1），故其下行空间有限。管理层重申公司将优先考虑成本竞争力，而非通过激进的定价来争取市场份额。 成本有望进一步下降。公司重申削减成本仍是其主要的盈利驱动力。我们估计阿拉善一期项目的成本已为全球最低水平。公司认为，随着二期业务的成熟以及中源化学项目通过技术升级继续降本，公司整体成本有望进一步下降。随着阿拉善二期项目于2026年全面投入运营，公司的资本支出周期已基本结束，其重心将转向去杠杆化、降低财务成本和提高股东的现金回报。 茹艺*（登记编码：S1700520120001）证券分析师，A股石油石化和新材料行业研究主管汇丰前海证券有限责任公司yi.ru@hsbcqh.com.cn+86 21 5066 2008 估值和风险。我们沿用PB-ROE法进行估值。基于18%的2027年净资产收益率预测，我们得到2.9倍的目标市净率（均不变）。基于2027年预测每股净资产3.63元，我们得到目标价10.50元（均不变），隐含约74%的上行空间。我们维持买入评级。我们认为纯碱价格上涨有望成为公司股价主要催化剂。主要下行风险详见第3页。 *受雇于汇丰证券（美国）的非美国联属公司，未根据美国金融监管局（FINRA）的规定注册/获得资格 No country for bears The 24thedition of the EM Sentiment Survey Click to view 报告发布机构:汇丰前海证券有限责任公司 请参阅汇丰前海证券研究网页https://research.hsbcqh.com.cn 财务数据和估值:博源化工 估值和风险 我们沿用PB-ROE法对公司进行估值，并继续以2027年为估值基准年份。基于汇丰环球投资研究团队的权益成本假设，我们采用4.25%的无风险利率和4.75%的股权溢价（均不变）。基于最近两年的平均Beta系数1.0，我们得出权益成本9.0%（均不变）。鉴于我们对纯碱需求长期增长的预测，我们假设永续增长率为4%（不变）。我们预测公司2027年净资产收益率为18%，据此得到2.9倍的目标市净率（均不变）。基于2027年预测每股净资产3.63元，我们得到目标价10.50元（均不变），隐含约74%的上行空间，故维持买入评级。 主要下行风险： 原材料价格下降弱化成本优势。煤炭和天然气价格下跌可能会缩小公司相对于传统纯碱生产商的成本优势，或使产品价格处于长期低周期水平并低于我们的预期。 ◆◆持续的地缘政治冲突带来需求风险。持续的地缘政治紧张局势可能会抑制宏观需求，造成滞胀压力。◆关税保护风险。随着中国在全球纯碱贸易中份额的提升，过度出口可能会引起主要进口地区的监管审查并限制中国的出口量，或令实现价格承压。 披露附录 分析师声明 主要负责撰写本报告的行业分析师、宏观经济分析师和（或）策略分析师（包括负责报告中特定部分内容的署名分析师及分类加总估值法所涉及子公司的署名分析师）声明，本报告中（包括封底的内容）表达的对相关证券或其发行人的观点及预测均真实地反映了他们的个人观点，他们过去、现在或将来的薪酬均与本报告中的具体建议或观点没有直接或间接关系：茹艺 重要披露 股票：股票评级和金融分析的基础 汇丰集团及其关联机构包括报告发布机构(“汇丰集团”)认为，投资者买卖股票的决策取决于个人的具体情况，如投资者的现有仓位、风险容忍度和其它考量因素，以及投资者在作出投资决策时采用的各种准则和投资期间。评级不可作为孤立的投资建议来采纳或作为依据。不同的证券公司采用不同的评级标准和不同的评级体系来描述其推荐内容，因此投资者应仔细阅读各研究报告中使用的评级定义。此外，由于研究报告中包含了更加完整的分析师观点和评级的依据，因此投资者应仔细阅读整个研究报告而不要从评级中推断其内容。 自2015年3月23日起，汇丰集团按以下基准作出评级： 目标价是基于分析师对股票实际当前价格的评估，虽然我们预计在市场价中反映出来需要6到12个月时间。当目标价比当前股价高出20%以上时，该股票将被评为“买入”；当目标价比当前股价高出5%至20%之间时，该股票将被评为“买入”或“持有”；当目标价比当前股价低于5%至高出5%之间时，该股票将被评为“持有”；当目标价低于当前股价5%至20%之间时，该股票将被评为“持有”或“减持”；当目标价低于当前股价20%以上时，该股票将被评为“减持”。 在出现任何“实质性变化”时（首次覆盖或恢复覆盖、目标价或预测出现变化），我们的评级将针对这些区间适时进行调整。 上行/下行空间指目标价和股价之间的百分比差额。 在该日期之前，汇丰集团的评级结构应用于以下基准： 对于每支股票，我们都通过策略团队对该股票国内或地区市场（如适当）的股本成本进行计算，设定了预期收益率。股票的目标价格体现了分析师预期该股票在我们的操作期间达到的价值。操作期间为12个月。对于评级为增持的股票，其潜在回报（等于目前股价与目标价之间的百分比差额，包括如有表明的预期股息收益率）是指该股票的投资回报率在未来12个月内必须至少超出回报要求5个百分点（或对评级为“波动”*的股票至少超出10个百分点）。对于评级为减持的股票，是指预期该股票的投资回报率在未来12个月内低于回报要求至少5个百分点（或对评级为“波动”*的股票至少低于10个百分点）。位于这些波段之间的股票则被评为“中性”。 *如果一支股票历史上波幅超出过40%，该股票上市时间短于12个月（除非该股票为工业股或位于低波动板块）或者如果分析师预期有重大波动时，该股票被评级为波动。但是，事实上，未被认为波动的股票可能也处于这种情形。历史波幅定义为过去365天移动平均波幅的月平均值。但是，为了避免在评级上频繁更改所造成的误导，一支股票在涨跌双向变化状态的波幅必须超出40%基准的2.5个百分点才能更改评级。 长期投资机会的评级分布 买入59%(在过去12个月内，对其中的12%提供了“投资银行服务”)持有36%(在过去12个月内，对其中的12%提供了“投资银行服务”)卖出6%(在过去12个月内，对其中的6%提供了“投资银行服务”) 出于上述分布的目的，在从之前的评级模型转变到当前的评级模型时使用了以下结构图：在我们之前的模型下，增持=买入，中性=持有，减持=卖出；在我们目前的模型下，买入=买入，持有=持有，减持=卖出。要了解这两种模型下的评级定义，请参见上文“股票评级和金融分析的基础”。 欲 了 解 汇 丰 集 团 发 布 的 非 独 立 评 级 的 分 布 情 况 ， 请 参 见http://www.hsbcnet.com/gbm/financial-regulation/investment-recommendations-disclosures链接提供的披露页面。 长期投资机会的股价和评级变化 查看汇丰过去12个月内所有的独立基本面评级或推荐，以及我们发布季度非基本面推荐的页面(只适用于固定收益及外汇研究)，请点击以下链接进入披露页面： 汇丰私人银行客户：www.research.privatebank.hsbc.com/Disclosures 其他客户：www.research.hsbc.com/A/Disclosures 5该公司是汇丰集团的客户，或在此前的12个月内，该公司一直是汇丰集团的客户，并且（或）为汇丰集团所提供的各种投资银行服务支付报酬。 6该公司曾是汇丰集团的客户，或在此前的12个月里，该公司一直是汇丰集团的客户，并且（或）为汇丰所提供的各种非投资银行证券相关的服务支付报酬。 7该公司曾是汇丰集团的客户，或在此前的12个月内，该公司一直是汇丰集团的客户，并且（或）为汇丰集团所提供的各种非证券服务支付报酬。 9主管分析师或其家庭成员之一在该公司的证券中拥有经济利益，详情如下。 10主管分析师或其家庭成员之一是该公司的职员、董事或监事会成员，详情如下。 11在本报告发布之际，汇丰集团是该公司所发行及/或与该公司相关证券的非美国做市商（non-US Market Maker）。 12截至2026年06月24日，汇丰集团实益持有该公司超过0.5%的已发行股本总额的净多头头寸（net longposition），该头寸根据卖空监管条例（SSR）方法计算。 13截至2026年06月24日，汇丰集团实益持有该公司超过0.5%的已发行股本总额的净空头头寸（net short position），该头寸根据卖空监管条例（SSR）方法计算。 14汇丰前海证券存在持有该公司普通股本证券1%或以上股份的情况。 汇丰集团及其关联机构将不时通过委托或代理形式或作为本报告提及证券的做市商或流动性提供商，向客户卖出或从客户手中买入汇丰集团研究覆盖的证券，如股票和债券（包括衍生品）。 分析师、宏观经济分析师和策略分析师所得报酬，部分参照了包括投资银行、销售交易、自营交易收入在内的汇丰集团盈利能力情况。 我们不会事先决定是否在某个时间段内发布一份更新报告。 非美国分析师未必为汇丰银行证券（美国）公司（HSBC Securities (USA) Inc.）的相关人士。因此，在与标的公司的通信、公开露面以及分析师持有的交易证券方面，不受美国金融业监管局（FINRA）准则第2241条或第2242条限制条款的约束。 美国、欧盟、英国等某些司法管辖区实施的经济制裁法律可能会禁止受这些法律约束的人士进行某些类型的投资，包括交易或买卖特定发行人、行业或地区的证券。本报告不构成与任何此类法律相关的建议，也不应被理解为违反此类法律交易证券的诱导因素。 本报告提及的有关任何公司的披露信息，请登录https://www.hsbcnet.com/research参阅该公司的最新报告。汇丰私人银行客户如有有关其他报告的查询，请联系您的客户经理。欲了解编制本报告所使用专有模型的详情，请联系编制本报告的分析师。 其它披露信息 1本报告发布日为2026年6月30日。2本报告中的所有市场数据截至2026年6月26日，除非在本报告中已注明了其他特定日期及/或某天的特定时间点。3汇丰集团设有识别及管理与研究业务相关的潜在利益冲突的制度。汇丰集团分析师及其他从事研究报告准备和发布工作的人员有独立于投资银行业务的管理汇报路线。研究业务与投资银行及自营业务之间有信息隔离墙，以确保保密信息和（或）价格敏感性信息可以得到妥善处理。4您不可出于以下目的使用/引用本文档中的任何数据作为参考：(i)决定贷款协议、其它融资合同或金融