科技资产的估值一直是科技牛市中的难题,当前A股对光模块龙头公司PB估值的讨论和争议源于不同类型和持股周期的投资者对估值的理解存在分歧。报告认为,估值讨论的出发点在于投资期限的设定,长期价值投资看重“便宜的”估值,而中短期景气投资则更看重景气边际变化。
报告以90年代科网时期硬件“卖铲人”公司的高PB为例,指出高PB的核心驱动是“极高的ROE”,但高ROE难以为继才是高PB的风险所在。报告通过数据分析论证,不同行业对估值的敏感度不同,盈利波动性大的行业对估值不敏感,而盈利稳定性好的行业则相反。
2026年A股市场景气定价走向极致,估值定价反向相关,增速高、估值高、股息低的涨幅高。报告认为,估值判断的关键在于景气度的边际变化(ROE或增速的边际变化),加速增长或ROE上行阶段,一般估值会上升,而降速增长或ROE下行阶段,一般估值会回落。
最后,报告指出估值极致分化不是市场转熊的必要条件,有产业趋势支撑的牛市行情中,估值分化程度运行至高位之后,可以持续很长时间。