IPO点评：基本半导体

证券研究报告 基本半导体(9971.HK)-IPO点评 公司概览 基本半导体成立于2016年，是中国SiC功率器件领域的18C专门科技公司，产品覆盖SiC功率模块、SiC分立器件及功率半导体栅极驱动器，应用于新能源汽车、可再生能源及工业控制等场景。按2024年收入计，根据弗若斯特沙利文的数据，公司在中国SiC功率模块市场排名第六、在中国企业中排名第三，市场份额约2.9%；在中国SiC分立器件及功率半导体栅极驱动器市场分别排名第九。 公司仍处于规模化爬坡和亏损阶段。2023-2025年收入分别为人民币2.21亿元、2.99亿元和3.11亿元，2025年收入同比增长4.1%；2025年收入结构中，SiC功率模块、SiC分立器件、栅极驱动器和其他产品分别占39.3%、18.8%、33.0%和8.9%。同期毛利率分别为-59.6%、-9.7%和-10.9%，经调整净亏损分别为人民币3.13亿元、2.03亿元和2.40亿元，尚未证明稳定盈利能力。 行业状况及前景 SiC功率器件受益于新能源汽车高压平台、光伏储能、工业电源及服务器电源升级等需求，行业处于较高景气周期。根据弗若斯特沙利文的数据，中国SiC功率器件市场规模由2020年的人民币11亿元增长至2024年的人民币69亿元，2020-2024年复合增速为59.7%，预计2029年达到人民币428亿元；中国SiC在功率器件中的渗透率由2020年的0.9%提升至2024年的5.4%，预计2029年达到19.0%。但全球及中国市场仍由头部国际厂商主导，国产厂商在车规级可靠性、晶圆供应、良率和客户导入周期上仍需持续突破。 优势与机遇 公司具备较稀缺的SiC产品矩阵和车规级导入基础。SiC模块、分立器件和驱动器可形成一定协同，较单一器件公司更容易参与系统级方案导入。公司截至最后实际可行日期已有4个新能源汽车新增定点项目，并披露来自日本、巴西的全国产车规级产品样品需求或订单，若后续量产节奏兑现，有望带动收入结构向车规高价值产品倾斜。 下游客户覆盖汽车、可再生能源和工业应用，客户结构有改善空间。2025年汽车电子客户39家、可再生能源及工业客户426家；最大客户收入占比由2024年的45.5%降至2025年的20.6%，前五大客户占比由63.1%降至40.4%。公司披露的合作及获奖客户包括瑞派动力、禾望电气、FoxESS、SOFARSOLAR等，另已向欧洲Tier-1及中国Tier-1客户小批量交付，后续客户放量是估值兑现的关键。 汪阳TMT行业分析师alexwang@sdicsi.com.hk 公司估值溢价来自SiC赛道稀缺性和国产替代预期。A股功率半导体公司如斯达半导、宏微科技、扬杰科技、捷捷微电虽均布局SiC，但多数未单独披露SiC收入，业务仍以IGBT、二三极管、晶闸管、MOSFET等成熟功率器件为主；部分公司已披露车规级模块、AQG324或可靠性验证进展，但纯SiC业务收入可比性有限。基本半导体以SiC为核心标签上市，因此获得较高PS估值，本质上是市场在为车规级SiC量产窗口期和国产替代空间提前定价。 弱项与风险 收入规模较小且毛利率仍为负。2025年公司收入仅人民币3.11亿元，公司需要在较短时间内将收入提升到更高量级，同时改善良率、产能利用率和产品结构，估值压力才有望被消化。 车规级客户认证和量产爬坡存在不确定性。SiC器件进入新能源汽车主驱、OBC、DC/DC等核心场景后，客户验证周期长、可靠性要求高、失效率容忍度低。公司虽 已披露新增定点和小批量交付，但从定点、样品、可靠性验证到大批量出货仍有时间差，若客户车型销量或导入节奏低于预期，收入增长可能不及市场预期。 竞争和供应链风险仍需关注。国内外SiC龙头在晶圆、外延、器件设计、封装测试和车规客户资源方面优势明显，价格竞争可能压低毛利修复速度。公司2025年前五大供应商采购占比38.2%，晶圆及关键材料供应、良率爬坡和产线自动化升级均会影响交付能力和盈利拐点。 招股信息 公司本次全球发售27,386,200股H股新股，其中香港公开发售初始占10%、国际配售占90%，另有15%超额配股权。招股价为每股27.49-31.62港元，每手200股，入场费约6,387.78港元；招股期为2026年6月29日至7月3日，预期2026年7月8日挂牌。按发行后总股本304,289,725股计算，发行后总市值约83.6-96.2亿港元；公司并非H股全流通，上市后H股约287,534,442股，占发行后总股本约94.5%。 基石投资者 公司本次发行未披露基石投资者。对18C亏损型科技公司而言，缺少基石投资者会降低发行结构的稳定性，二级市场表现更依赖公开发售热度、国际配售质量及上市初期流动性。 募集资金及用途 按中间价每股29.56港元测算，公司预计募资净额约7.13亿港元。募集资金主要用于研发及技术平台建设、生产及自动化能力升级、销售网络及海外市场拓展，以及营运资金和一般公司用途。资金用途与公司当前阶段较为匹配，但短期仍会加大资本开支和研发投入，盈利拐点未必立即出现。 投资建议 综合来看，基本半导体是港股市场较少见的纯SiC功率器件标的，行业空间、国产替代逻辑和车规级导入进展是其核心看点，也是本次发行能够获得较高估值的主要原因。但公司收入规模仍小、毛利率为负、亏损持续，当前估值对未来放量和盈利修复要求较高，风险收益并不便宜。2025年公司收入人民币3.11亿元，对应招股价市值已明显透支当前收入体量；若按照2025年收入折算，发行后总市值对应PS约24-27倍，显著高于多数A股成熟功率半导体公司的PS区间。我们观察到公司的香港公开市场认购热情较高，而同期多个招股同时进行，对认购资金造成一定摊薄效应，我们给予IPO评分5.3分，建议现金认购。 风险提示 下游新能源汽车及新能源行业需求波动；车规级客户认证或量产进度不及预期；产品良率和产能利用率改善慢于预期；行业价格竞争加剧；持续亏损及现金流压力；H股流通比例、市场情绪和上市初期流动性波动风险。 客户服务热线 国内：4008695517 香港：22131888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-22131000传真：+852-22131010