公司介绍
建发国际集团（01908.HK）是厦门建发集团成员企业，实控人为厦门市国资委，是国资背景的全国化房企龙头。公司通过招拍挂、股权并购、合作开发等多元渠道拿地，布局全国主要城市。主营业务以住宅开发为核心，并围绕产业链布局代建、物管、商管等轻资产业务。2025年销售额1220亿元，行业排名第7。
核心经营优势
- 销售：销售逆势跑赢行业，2025年销售同比降幅仅8.6%，远小于百强房企（-19.8%）。产品力领先，深耕新中式领域，推出灯塔产品打造城市标杆，实现强去化和高溢价。
- 拿地：拿地积极审慎，聚焦高能级城市，强化去化韧性。2025年全口径拿地金额654亿元，新增货值1304亿元，近五年拿地力度在行业中居前，高度聚焦一二线及强三线核心城市。
- 土储：土储优质、流动性佳，滞重库存较同行更少。2025年末土储可售货值2217亿元，其中2022年后新增优质土储占比83%，2021年及之前滞重库存仅17%。已竣工存货占比14%，在头部房企中处于低位。
- 管理机制：兼具国资背景和市场化的管理机制，重视中长期激励。2021-2023年推出三轮限制性股权激励，深度绑定核心人员利益，激励股份合计占总股本4.67%。
财务分析
- 财务稳健：融资通畅，杠杆率可控，信用优势显著。2025年末融资成本下降41BP至3.15%，主动压降有息负债，杠杆率维持较低水平。
- 减值计提：连续计提大额减值释放风险，2021-2025年累计计提存货减值134亿元，减值占存货比重达5.7%，历史包袱加速出清。
- 分红：长期坚持高比例分红回馈投资者，近三年分红率均超50%，2025年同比提升4pct至56%，对应股息率7%，在头部房企中居前。
- 经营效率：适配杠杆下，公司经营效率持续提升。近五年全口径回款/有息负债维持在1.5以上，2025年回款率提升至105%，存货周转率53.9%，处于行业较高水平。
盈利预测与估值
- 盈利预测：预计2026/2027/2028年公司营收分别为1276/1226/1195亿元，同比增速分别为-6.7%/-4.0%/-2.5%；归母净利润分别为37.8/39.3/41.4亿元，同比增速分别为3.5%/4.1%/5.4%。
- 估值：用PE法对公司进行估值，纵向对比看，过去五年公司PE中枢为6.4x，当前估值水平已回到近五年均值附近。横向对比看，公司PE估值低于可比公司。预计2027年合理PE为10.5倍，目标价格18.4元人民币/股。
投资建议
首次覆盖，给予公司“买入”评级。考虑到公司计提减值相对充分，且土储中滞重库存较少，减值压力将逐步缓减；叠加高毛利项目陆续结转，毛利率有望企稳回升，预计公司业绩有望在2026年改善。
风险提示
- 新增土储不及预期。
- 房地产政策落地较慢，行业基本面改善低于预期。
- 结算毛利率下滑及减值风险。
- 销售数据统计口径不一致。
