固收市场周报：资金预期改善，评级扰动下关注信用分层
资金预期改善，评级扰动下关注信用分层 挖掘价值投资成长 东方财富证券研究所 证券分析师：吴雅楠证书编号：S1160525060003证券分析师：刘哲铭证书编号：S1160525120003 2026年06月29日 相关研究 【固收观点】 《资金价格中枢回落，短端期限利差明显走阔——利率市场周度回顾（20260627）》2026.06.28《沃什FOMC首秀偏鹰，加息预期全面前置——美国全景高频跟踪（2026/6/21）》2026.06.22《二手房成交明显转弱，国际油价大幅下跌——宏观高频数据追踪》2026.06.22《大类资产配置周报——20260618》2026.06.22《资金存在企稳迹象，市场或优先博弈中段——利率市场周度回顾（20260620）》2026.06.22 本周（6月22日-6月26日）利率债收益率偏强震荡，信用债同步修复，普信债信用利差多收窄，二永债信用利差部分走阔。本周债市围绕跨季资金扰动和货币政策工具预期展开交易，收益率整体呈现先上后下的走势。周初资金面仍偏紧，隔夜和7天回购利率维持高位，中短端率先承压，收益率上行。周中以后，央行加大公开市场净投放，资金紧张程度缓和，中短端收益率随之修复。月末隔夜逆回购操作即将落地，进一步稳定市场对跨季流动性的预期，债市情绪有所回暖，长端和超长端利率跟随下行。 资金面方面，本周资金利率经历先升后降。DR007周三升至阶段高点后回落，DR001下至1.4%以下，跨季资金压力在央行投放加码后有所缓释，对冲税期、政府债缴款和跨季流动性缺口；同时央行宣布6月29日、30日开展隔夜逆回购操作，进一步强化短端利率调控和流动性意图。后续来看，若隔夜逆回购定价和投放规模符合预期，资金面大幅收紧风险有限，短端利率中枢有望保持稳定，债市具备修复基础。 2026年以来，监管对信用评级行业的规范力度进一步提升。3月19日，中国人民银行召开2026年征信工作会议，明确提出推动提升信用评级质量，并将信用评级公信力建设、信用评级机构能力建设纳入征信行业高质量发展和强监管框架。4月以来，围绕评级虚高、风险预警滞后、评级机构竞争内卷等问题，监管关注度继续升温。后续评级调整或终止可能出现在发行人或重要子公司存在非标、商票等债务逾期或公开负面舆情，以及债券发行利率较同期限国债收益率利差超过200BP的主体。 从投资端影响看，主体评级直接下调和终止评级合作的冲击相对较大。若多家评级机构均终止合作，发行人进入无主体评级状态，可能触发部分机构准入限制、产品持仓出库及估值流动性折价。终止评级合作本身并不必然对应信用风险恶化，部分案例可能源于正常业务安排、债券自然到期或后续评级提升需求；但对于同时存在高利差、债务逾期或负面舆情的主体，需关注其通过终止评级规避后续下调的可能。 高等级主体，尤其是存量债规模较大、公募基金及理财参与度较高的AAA主体，一旦出现评级下调或评级终止，可能引发二级估值快速调整。整体看，当前评级异常案例数量仍有限，且多集中于资质偏弱、市场已有一定预期的主体，对信用债市场的系统性冲击暂时可控。但后续仍需重点跟踪弱区域、高利差、高持仓集中度主体的评级进展，警惕局部估值波动向同区域、同行业主体扩散。 配置策略上，一方面，中短端品种票息收益相对稳定，估值波动和流动性压力相对可控，风险收益比仍具备一定吸引力；另一方面，若后续资金面转松，叠加理财季初资金回流、规模修复，中短端信用债有望率先受益。具体品种上，可继续关注3Y附近AA+级城投债、2Y附 近AAA级中短票的骑乘机会；对于区域资质较优、再融资能力较强的主体，可适度将久期拉长至3-5年。1-5月工业企业利润保持较快增长，上游资源、制造业和部分电子链条表现较好，产业债基本面边际修复。产业债配置可继续关注盈利改善、现金流稳定、再融资渠道通畅的央国企主体。二永债方面，近期估值修复节奏有所加快，短期在资金面预期改善和交易盘回补支撑下，修复行情仍有延续可能。但随着利差压缩较快，进一步下行空间已边际收窄，当前位置追涨性价比有所下降。后续若二永债随利率波动或赎回扰动出现调整，可择机关注4Y左右骑乘效应较高、流动性较好的中段品种。 【风险提示】 数据统计口径存在偏差；超预期政策落地；发生超预期信用风险事件。 正文目录 1.资金预期改善，评级扰动下关注信用分层..................................................52.银行间流动性量价回顾..............................................................................113.同业存单市场回顾....................................................................................124.信用债发行情况........................................................................................144.1.发行量与净融资.....................................................................................144.2.发行成本................................................................................................154.3.发行期限................................................................................................164.4.取消发行情况.........................................................................................165.信用债成交、估值情况.............................................................................165.1.成交量 ....................................................................................................165.2.利差跟踪................................................................................................176.风险提示...................................................................................................23 图表目录 图表1：2025年中以来中短票利差情况（%，BP）....................................5图表2：2025年中以来二级资本债利差情况（%，BP）............................5图表3：2025年以来国债收益率走势情况（%）........................................5图表4：2025年以来资金利率情况（%）...................................................6图表5：部分6月以来评级异常案例情况.....................................................7图表6：部分发行时信用利差高于200BP的AAA级主体列示（亿元，%）........................................................................................................................7图表7：2024年以来中短票信用利差走势情况（BP）................................7图表8：2024年以来中短票期限利差走势情况（BP）................................8图表9：2024年以来二级资本债信用利差走势情况（BP）........................8图表10：2024年以来二级资本债期限利差走势情况（BP）......................9图表11：2025年以来银行二级资本债与中短票比价情况（BP）...............9图表12：2025年以来银行永续债与中短票比价情况（BP）......................9图表13：各债券品种持有3个月收益测算情况（%）...............................10图表14：各信用策略持有期表现测算情况（BP） .....................................10图表15：2025年以来普信债加权平均成交久期（年）..............................11图表16：2025年以来普信债低估值成交占比（%）..................................11图表17：2025年以来二永债加权平均成交久期（年）..............................11图表18：2025年以来二永债低估值成交占比（%）..................................11图表19：银行间回购市场量升价降............................................................12图表20：交易所融资成本整体高于银行间.................................................12图表21：7天、1M、3M报价上升............................................................12图表22：本周同业存单收益率有所上行....................................................12图表23：同业存单6月26日存量结构图..................................................13图表24：6月22日-6月26日同业存单发行结构图.................................13图表25：6月26日AAA同业存单和同期限IRS的利差较上周上升2BP13图表26：同业存单相关利差分析...............................................................14图表27：本周信用债供给环比增加、同比增加（亿元）...........................14图表28：城投债净融资趋势（亿元）........................................................15图表29：产业债净融资趋势（亿元）........................................................15图表30：银行金融债净融资趋势（亿元）.................................................15图表31：非银金融债净融资趋势（亿元）.........