固收专题分析报告：对同业存单信用分层的现状分析、区域风险提示和建议

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 段小乐 分析师 SAC执业编号：S1130518030001 (8621)61038260 duanxiaole＠gjzq.com.cn 杨海帆 联系人 yanghaifan＠gjzq.com.cn 对同业存单信用分层的现状分析、区域风险提示和建议 基本结论  IMF日前发布的People’s Republic of China：2020 Article IV Consultation直指中国金融机构不良贷款问题，随着非常规货币政策有序退出、疫情后不良贷款风险上升，商业银行尤其是中小银行经营压力凸显，同业存单市场的信用分层逐渐显现。在防风险的政策基调下，需关注同业存单的信用分层潜在影响。  从总体来看，近两三年来同业存单市场已进入发展平稳期，但从结构上看，存单市场已经出现信用分层，弱资质银行的同业存单信用风险正在累积。发行成本方面，发行主体类别主导发行成本，股份行和城商行内部定价分化严重，低评级中小银行发行利率明显偏高。信用评级方面，高评级主体发行额占比提升，中低评级占比下滑。发行成功率方面，以城商行和农商行为代表的中小银行发行成功率低于平均水平，融资完成比例也显著弱于大型银行。  从区域风险看，我们根据发行机构所属省份将区域分为华东、华南、中部、东北、西南、西北和华北7个地区，并锚定融资比例和发行成功率两个指标识别出各地区的信用风险。分析结果得出，东北和华北地区在融资比例和发行成功率两项指标中均排名垫底，同业存单发行压力尤为显著，属于高风险地区。西北地区虽存在一定资金缺口，但年末融资环境已明显好转。华南地区发行成功率不佳，主要受到广西省拖累，广东省发行主体资质整体较高。西南和中部信用风险整体可控。华东地区的发行态势良好，受区域经济良好和财政实力支撑，信用风险较小。 今年3月同业存单将会迎来一波到期高峰，叠加货币政策逐步回归常态，流动性分层或加剧。区域方面，除华东以外的其他地区存单到期量均环比明显增加，其中东北和华北等高风险地区同业存单集中到期将进一步加大续发压力。  尽管我们认为今年像2019年那般接二连三发生银行风险暴露事件的可能性不大，但银行个体的风险依旧不能忽视，弱资质中小银行的存单风险仍足以引起投资者警惕。我们对今年可能出现风险的区域进行了总结：对于总部在东北和华北这两个高风险地区的股份行、城商行和农商行，应做好筛选工作，谨慎介入；华南地区应对广西的地方性银行发行的同业存单予以重点关注；西南和中部地区风险整体可控，但还是要结合发行主体的资质和经营情况来筛选介入；华东地区银行机构的信用风险较低，但依然要关注小微信贷占比较高风险敞口较大的个体银行。此外，可适度增持性价比相对较高的高溢价存单。如对于前期风险暴露比较彻底且获得国家和省级政府大力扶持的银行发行的高溢价存单，可增持配置。  风险提示：经济表现超预期，真实通胀抬升，货币政策提前收紧；信用风险事件多发，市场风险偏好回落；个别银行风险暴露，监管介入，流动性分层加剧。 2021年01月15日 固收专题分析报告 固定收益专题报告 证券研究报告 总量研究中心 固收专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、同业存单市场概览 ...................................................................................3 二、同业存单市场信用分层分析 .....................................................................4 三、风险地区筛选 ..........................................................................................6 四、结论与建议 ..............................................................................................9 五、风险提示 .................................................................................................9 图表目录 图表1：同业存单发行呈爆发式增长（亿元，只） ..........................................3 图表2：存单在债券市场中的地位明显提升（亿元，%） ................................3 图表3：股份制银行存单余额规模最大（亿元）..............................................4 图表4：前15大同业存单余额银行（亿元） ..................................................4 图表5：城商行和农商行发行利率相对较高（1Y，%）...................................4 图表6：高评级同业存单发行量提升（亿元） .................................................5 图表7：不同评级存单的发行利差有所走阔（%） ..........................................5 图表8：中小银行发行成功率弱于大行（亿元）..............................................5 图表9：中低评级机构的融资完成比例较低.....................................................5 图表10：1Y品种利差更大（%） ...................................................................6 图表11：存单6M品种占比上行（%）...........................................................6 图表12：七大区域划分 ..................................................................................6 图表13：截至2020年末，同业存单存量区域占比情况 ..................................7 图表14：同业存单发行量与区域经济规模显著正相关.....................................7 图表15：下半年各地区同业存单融资缺口（%） ............................................7 图表16：近年来东北、西北和华北融资缺口走势（%） .................................7 图表17：下半年各地区同业存单发行成功率（%） ........................................8 图表18：东北、华北和华南发行成功率走势（%） ........................................8 图表19：辽宁、黑龙江和内蒙古发行压力凸显（%） .....................................8 图表20：去年前三季度GDP累计同比较低的省市（%） ...............................8 图表21：今年3月会迎来一波到期高峰，或加剧流动性分层（%） ................9 固收专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 1月8日， IMF最新发布的《国际货币基金组织执行董事会与中华人民共和国第四条磋商》1报告指出，中国推出了有力的防疫措施缓解危机对经济的冲击,随着宏观经济持续稳定复苏，政府对金融业的政策重心应转移至解决不良贷款和加强监管框架上来。受疫情后不良率上升、再贷款到期等影响，中小银行经营压力日益凸显。从去年7月国常会提出允许地方政府专项债合理支持中小银行补充资本金，到12月中央经济工作会议指出要多渠道补充银行资本金，中小银行经营风险已成为管理层关注的核心问题。而作为银行风险暴露最主要渠道之一的同业存单，在防风险的政策基调下，其表现出来的信用分层状况也越来越引起市场的关注。本报告基于总体和区域的视角，深度剖析了同业存单市场的信用分层状况，并做出前瞻性的风险提示，供各位投资者参阅。 一、同业存单市场概览 同业存单已经成为银行间最重要的中长期负债管理工具之一，自2013年12月正式推出以来，便以惊人的速度快速发展，截至2020年底，同业存单存量已达到11.11万亿元，约占债券存量的9.7%；当年交易规模占比为20.1%，仅次于金融债(39.6%)，略高于国债（19.3%），同业存单俨然已成为最重要的交易券种之一。 从发行市场看，2014年至2017年，同业存单年发行规模呈现爆发式增长，到2017年已突破20万亿元；近几年在金融去杠杆及严监管背景下，年发行规模小幅下降，逐渐进入发展平稳期。从发行主体看，股份制银行和城市商业银行是同业存单的主要发行主体，两者发行规模占比合计超过七成。根据2020年同业存单发行市场的数据显示，年度发行量最大的为股份制银行（7万亿元），其次是城市商业银行（6.87万亿元），国有银行（2.99万亿元）和农商行（1.9万亿元）发行规模相对小些。 从存量市场来看，同业存单在债券市场中的地位明显提升，其存量占债券市场总存量的比重一路上行至2018年最高的11.5%，此后两年小幅下降。各银行类别中，股份制银行同业存单余额规模最大，约占总市场余额的40.7%，其中浦发银行存量规模最大；第二是城市商业银行（32.1%），存量规模最大的是江苏银行，其次是北京银行；国有商业银行和农商行同业存量余额占比分别为18.8%和7.9%。 图表1：同业存单发行呈爆发式增长（亿元，只） 图表2：存单在债券市场中的地位明显提升（亿元，%） 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 1 IMF Executive Board Concludes 2020 Article IV Consultation with the People’s Republic of China，2021/1/8 0500010000150002000025000300003500005000010000015000020000025000020132014201520162017201820192020实际发行总额期间发行只数（右轴）0%2%4%6%8%10%12%14%02000040000600008000010000012000020132014201520162017201820192020存量（亿元）占比（右轴） 固收专题分析报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：股份制银行存单余额规模最大（亿元） 图表4：前15大同业存单余额银行（亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 二、同业存单市场信用分层分析 从总体上看，近两三年来同业存单市场已进入发展平稳期，但从结构上看，存单信用分层现象正逐渐显现。2021年，受再贷款到期、疫情后不良率上升等影响，中小银行经营风险凸显，银行同业存单信用分层也明显加剧。叠加市场风险偏好下行，弱资质银行的同业存单信用风