2018年半年报点评：中报符合预期，关注资金&运营改善下的成长潜力

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 社会服务 [Table_StockInfo] 三特索道(002159) 买入 2018年半年报点评 （维持评级） 景点 2018年08月29日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 139/139 总市值/流通(百万元) 2,590/2,588 上证综指/深圳成指 2,778/8,734 12个月最高/最低(元) 26.49/12.80 相关研究报告： 《三特索道-002159-2017年年报点评：17年成功扭亏，18年有望多管齐下谋发展》 ——2018-03-16 《三特索道-002159-2017年半年报点评：主要项目经营势头良好，下半年扭亏是关键》 ——2017-08-24 《三特索道-002159-登天索从云中来，承前启后创新辉》 ——2017-05-25 《三特索道-002159-重大事件快评：增发方案一举多得，机制逐步理顺助力龙头启航》 ——2017-05-16 《三特索道-002159-2016年年报点评：17年轻装上阵，资本与主业有望共振》 ——2017-03-15 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 中报符合预期，关注资金&运营改善下的成长潜力  中报业绩增长388%，符合预期 2018年上半年，公司实现营收2.67亿元，同比增长24.18%，实现归母业绩0.97亿元，同比增长387.56%（扣非后减亏22.21%），处于此前业绩预告区间内，EPS 0.70元，符合预期。  盈利项目整体持续向好，坪坝营项目转让推动业绩大增 上半年，公司盈利项目整体保持良好增长，估算7大盈利项目收入同增约30%，贡献权益利润8500万+，同比增长近40%，是公司扣非业绩减亏的核心。其中梵净山接待游客40万/+35%，收入增46%，业绩大增71%；华山索道接待游客85万/+39%，收入增48%，业绩大增64%，二者表现最突出。与此同时，公司亏损子公司增亏约20%，主要是处于培育期的崇阳、克旗、浪漫天缘等项目增亏所致，但其他子公司注销下减亏约300万。报告期，公司处置坪坝营项目，实现投资收益13,171万元，助力业绩大增。综合来看，公司毛利率提升1.90pct，期间费用率下降6.37pct。其中销售/管理费用率分别降1.01/6.03pct。财务费率因公司贷款增加及木兰置业利息资本化增加0.63pct。  18年有望资金与运营双驱动，机制理顺助力龙头启航 公司预计三季报业绩1.40-1.60亿元，继续大增。公司系民企景区龙头资源储备丰富，原有发展掣肘目前正积极理顺。17年人事调整后，大股东与经营管理层发展思路更加明晰，目前来看公司剥离减负、控费增效持续印证。针对此前一直制约公司的资金问题，公司目前正拟通过5条索道SPV资产证券化及面向大股东定增等多种方式积极尝试解决。中线来看，公司目前市值仅26.53亿元，与其丰富二三线景区资源储备相比仍有较大空间，加之机制已经开始逐步理顺，既有项目有望调整优化和优势项目挖潜下，整体业绩弹性仍然较大。  风险提示 公司重组整合不及预期；景区客流增长低于预期，新项目培育时间低于预期。  机制理顺下市值潜力有望逐步显现，中线“买入”评级 预计18-20EPS0.64/0.33/0.53元，对应PE30/59/36倍。未来公司资金压力有望逐步缓解，旗下景区通过积极整合优化，盈利景区利润逐步释放，资产优化如能稳步推进则报表业绩有显著弹性，中线投资者可战略性配置。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 451 539 647 699 751 (+/-%) 5.3% 19.5% 20.0% 8.0% 7.4% 净利润(百万元) -54 6 89 45 73 (+/-%) -225.4% -110.2% 1518.1% -49.3% 61.8% 摊薄每股收益(元) -0.39 0.04 0.64 0.33 0.53 EBIT Margin 11.5% 22.3% 22.6% 23.3% 26.3% 净资产收益率(ROE) -6.6% 0.7% 9.7% 4.8% 7.3% 市盈率(PE) 61.7 456.0 29.8 58.8 36.3 EV/EBITDA 35.1 21.6 15.0 13.3 11.3 市净率(PB) 2.8 3.04 2.90 2.80 2.66 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5D/17F/18A/18J/18三特索道沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：公司18年H1较快增长 图2：公司各业务增长情况 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：国家统计局、国信证券经济研究所整理 图3：毛利率和净利率变化趋势 图4：公司期间费用率变化情况 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 -50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%-500501001502002503002013H2014H2015H2016H2017H2018H营业收入(百万元)归母业绩（百万元）收入增速归母净利润增速 -20%-10%0%10%20%30%40%50%0204060801001201401601802002013H12014H12015H12016H12017H12018H1索道公园门票酒店餐饮索道增速公园门票增速酒店餐饮增速百万 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2013H12014H12015H12016H12017H12018H1毛利率净利率 0%10%20%30%40%50%60%2013H12014H12015H12016H12017H12018H1期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 87 100 100 100 营业收入 539 647 699 751 应收款项 60 53 57 62 营业成本 255 288 311 326 存货净额 256 150 159 161 营业税金及附加 6 6 7 8 其他流动资产 12 10 11 12 销售费用 28 42 42 45 流动资产合计 415 314 327 335 管理费用 131 164 176 175 固定资产 1750 1792 1739 1675 财务费用 74 59 60 59 无形资产及其他 51 50 49 48 投资收益 12 135 10 5 投资性房地产 209 209 209 209 资产减值及公允价值变动 (5) 0 0 0 长期股权投资 247 247 247 247 其他收入 (2) 0 0 0 资产总计 2672 2612 2572 2514 营业利润 52 223 113 144 短期借款及交易性金融负债 663 923 842 730 营业外净收支 5 3 0 0 应付款项 6 1 1 1 利润总额 57 226 113 144 其他流动负债 439 126 134 135 所得税费用 52 129 66 69 流动负债合计 1107 1050 977 866 少数股东损益 (0) 8 2 2 长期借款及应付债券 651 551 551 551 归属于母公司净利润 6 89 45 73 其他长期负债 45 45 45 45 长期负债合计 696 596 596 596 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 1804 1646 1573 1462 净利润 6 89 45 73 少数股东权益 43 51 52 54 资产减值准备 4 (0) 0 0 股东权益 826 915 947 998 折旧摊销 79 140 155 167 负债和股东权益总计 2672 2612 2572 2514 公允价值变动损失 5 0 0 0 财务费用 74 59 60 59 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 (66) (203) (6) (6) 每股收益 0.04 0.64 0.33 0.53 其它 4 8 2 1 每股红利 0.69 0.00 0.10 0.16 经营活动现金流 32 34 195 235 每股净资产 5.96 6.60 6.83 7.19 资本开支 (141) (181) (101) (101) ROIC 1% 3% 3% 5% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 1% 10% 5% 7% 投资活动现金流 (153) (181) (101) (101) 毛利率 53% 55% 56% 57% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Margin 22% 23% 23% 26% 负债净变化 (174) (100) 0 0 EBITDA Margin 37% 44% 45% 49% 支付股利、利息 (95) 0 (14) (22) 收入增长 20% 20% 8% 7% 其它融资现金流 644 260 (81) (112) 净利润增长率 -110% 1518% -49% 62% 融资活动现金流 104 160 (94) (134) 资产负债率 69% 65% 63% 60% 现金净变动 (17) 13 0 0 息率 3.6% 0.0% 0.5% 0.8% 货币资金的期初余额 104 87 100 100 P/E 482.2 29.8 58.8 36.3 货币资金的期末余额 87 100 100 100 P/B 3.2 2.9 2.8 2.7 企业自由现金流 (117) (181) 116 162 EV/EBITDA 22.3 15.0 13.3 11.3 权益自由现金流 352 (46) 10 20 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价