宏观经济周报 就业结构隐忧制约消费复苏

就业结构隐忧制约消费复苏 核心观点 经济研究·宏观周报 5月社会消费品零售总额同比降至-0.6%，看似进一步走弱，实则受去年“国补”政策高基数及降雨天气拖累线下消费等暂时性因素影响。从环比看，5月社零环比增速高于历史同期均值，表现明显优于4月（4月环比显著弱于季节性），表明消费在边际上已有所改善。 证券分析师：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cnS0980524090003 证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cnS0980516060001 证券分析师：王奕群证券分析师：董德志0755-81982462021-60933158wangyiqun1@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980525110002S0980513100001 消费改善的一个关键支撑因素是就业市场的边际好转。今年5月失业率继续下行，边际表现优于历史同期均值。实证数据显示，调查失业率与居民消费倾向呈显著负相关——失业率每下降0.1个百分点，消费倾向约上升0.8个百分点，失业率回落对消费构成直接支撑。 但就业改善的结构隐忧不容忽视。近年来，失业率数据呈现“本地户籍上行、外来户籍下行”的背离。这一背离反映了灵活就业的兴起——外来户籍人口对灵活就业的接受度更高，而本地户籍人口更注重就业稳定性。近几年重庆市住房公积金缴纳和新开户数据中灵活就业人员占比的持续攀升进一步验证了这一点。今年5月失业率的改善，更多仍由灵活就业所贡献。 灵活就业占比上升带来了两个层面的影响。其一，灵活就业人员收入水平偏低，所以拉低了居民整体的工资性收入增速。其二，灵活就业稳定性差，容易激发居民的预防性储蓄，所以灵活就业占比上升压制了居民消费意愿，2024至2026年国内居民消费倾向系统性偏低印证了这一判断。 值得关注的是，灵活就业提供的服务和产品最终需由稳定就业人员的需求来消化，若没有稳定就业岗位的增加，灵活就业的增长也将成为无源之水。今年5月本地户籍失业率处于近年同期最高水平，外来户籍失业率的改善可能难以持续。6月25日求是网发文《如何破解生活性服务业领域的“内卷式”竞争》，正是这一困境的写照。因此，通过政策手段提升灵活就业人员的工资水平和稳定性、或进一步增加稳定就业岗位的供给，将是后续国内消费能否持续复苏的关键影响因素。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《多资产周报-日元加息难阻贬值》——2026-06-20《宏观经济周报-5月经济边际修复》——2026-06-20《多资产周报-黄金牛市结束了吗？》——2026-06-16《宏观经济周报-隔夜暂破1.4%，宽松仍是主基调》——2026-06-13《多资产周报-全球铝市场的分化与收敛》——2026-06-06 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 内容目录 思考：就业结构隐忧制约消费复苏................................................4周度观察结论：生产景气延续改善................................................4生产：景气度延续改善..........................................................5消费：需求仍在磨底............................................................5进出口：美欧航线运力扩张......................................................7财政：7月支出将迎拐点.........................................................8货币：资金面趋于稳定，债市加杠杆意愿提升......................................9房地产：二手房成交降温........................................................9风险提示.....................................................................11 图表目录 图1：螺纹钢指向房地产投资景气下降........................................................5图2：沥青开工率指向基建投资景气度向好....................................................5图3：冷轧板指向机电产品生产景气走强......................................................5图4：PTA指向纺织服装和包装领域景气延续改善...............................................5图5：市内流动：一线城市地铁..............................................................6图6：商品消费：物流投递..................................................................6图7：大宗消费：汽车销量..................................................................6图8：服务消费：电影票房..................................................................6图9：中国港口货物吞吐量增速..............................................................7图10：中国出口集装箱运价指数.............................................................7图11：航线运力投放情况...................................................................7图12：外贸词条指数与美股波动率指数.......................................................7图13：广义赤字与财政支出.................................................................8图14：广义赤字进度.......................................................................8图15：特殊再融资债累计发行...............................................................8图16：特殊新增专项债发行.................................................................8图17：DR007与逆回购利率差值指向货币边际收紧..............................................9图18：存单与逆回购利率差值指向货币边际收紧...............................................9图19：OMO存量金额大幅回升，高于历史均值..................................................9图20：银行间待购回债券余额震荡上升，约等于历史均值.......................................9图21：一手房成交........................................................................10图22：二手房成交........................................................................10图23：二手房价指数......................................................................10图24：土地成交数量......................................................................10 思考：就业结构隐忧制约消费复苏 5月 社 会 消 费 品 零 售 总 额 同 比 降 至-0.6%，看 似 进 一 步 走 弱，实 则 受 去 年“国补”政 策 高 基 数 及 降 雨 天 气 拖 累 线 下 消 费 等 暂 时 性 因 素 影 响 。 从 环 比 看，5月 社 零 环 比 增 速 高 于 历 史 同 期 均 值 ， 表 现 明 显 优 于4月 （4月 环 比 显 著弱 于 季 节 性 ） ， 表 明 消 费 在 边 际 上 已 有 所 改 善 。 消 费 改 善 的 一 个 关 键 支 撑 因 素 是 就 业 市 场 的 边 际 好 转。今 年5月 失 业 率 继续 下 行，边 际 表 现 优 于 历 史 同 期 均 值。实 证 数 据 显 示，调 查 失 业 率 与 居 民消 费 倾 向 呈 显 著 负 相 关— —失 业 率 每 下 降0.1个 百 分 点，消 费 倾 向 约 上升0.8个 百 分 点 ， 失 业 率 回 落 对 消 费 构 成 直 接 支 撑 。 但 就 业 改 善 的 结 构 隐 忧 不 容 忽 视。近 年 来，失 业 率 数 据 呈 现“本 地 户 籍 上行、外 来 户 籍 下 行”的 背 离。这 一 背 离 反 映 了 灵 活 就 业 的 兴 起— —外 来 户籍 人 口 对 灵 活 就 业 的 接 受 度 更 高，而 本 地 户 籍 人 口 更 注 重 就 业 稳 定 性。近几 年 重 庆 市 住 房 公 积 金 缴 纳 和 新 开 户 数 据 中 灵 活 就 业 人 员 占 比 的 持 续 攀升 进 一 步 验 证 了 这 一 点。今 年5月 失 业 率 的 改 善，更 多 仍 由 灵 活 就 业 所 贡献 。 灵 活 就 业 占 比 上 升 带 来 了 两 个 层 面 的 影 响。其 一，灵 活 就 业 人 员 收 入 水 平偏 低，所 以 拉 低 了 居 民 整 体 的 工 资 性 收 入 增 速。其 二，灵 活 就 业 稳 定 性 差，容 易 激 发 居 民 的 预 防 性 储 蓄 ， 所 以 灵 活 就 业 占 比 上 升 压 制 了 居 民 消 费 意愿 ，2024至2026年 国 内 居 民 消 费 倾 向 系 统 性 偏 低 印 证 了 这 一 判 断 。 值 得 关 注 的 是，灵 活 就 业 提 供 的 服 务 和 产 品 最 终 需 由 稳 定 就 业 人 员 的 需 求来 消 化，若 没 有 稳 定 就 业 岗 位 的 增 加，灵 活 就 业 的 增 长 也 将 成 为 无 源 之 水。今 年5月 本 地 户 籍 失 业 率 处 于 近 年 同 期 最 高 水 平，外 来 户 籍 失 业 率 的 改 善可 能 难 以 持 续。6月25日 求 是 网 发 文《如 何 破 解 生 活 性 服 务 业 领 域 的“内卷 式”竞 争》，正 是 这 一 困 境 的 写 照。因 此，通 过 政 策 手 段 提 升 灵 活 就 业人 员 的 工 资 水 平 和 稳 定 性、或 进 一 步 增 加 稳 定 就 业 岗