亚辉龙(688575)自免诊断龙头差异化突围，场景延伸+出海提速开启新成长周期

2026年06月12日 证券研究报告/公司深度报告 评级：增持（首次） 分析师：祝嘉琦执业证书编号：S0740519040001Email：zhujq@zts.com.cn分析师：谢木青执业证书编号：S0740518010004Email：xiemq@zts.com.cn联系人：刘照芊Email：liuzq04@zts.com.cn 报告摘要 自免化学发光双重逻辑驱动，存量替代与增量扩容共振。公司深耕化学发光领域十余载，已成为国内自免检测领域的差异化龙头，产品涵盖自身免疫、心血管、生殖健康、肝病、糖代谢疾病、中枢神经系统疾病、肾病等七大检测业务领域。2025年自产化学发光收入占总收入比例达75.96%。持续驱动公司发展因素包括：1）存量替代。随着临床诊断对定量检测、高灵敏度需求的持续提升，化学发光法（CLIA）正加速替代传统酶联免疫法（ELISA）及免疫印迹法。公司目前在国内外拥有70项化学发光自免检测项目，数量居国内企业首位，替代空间广阔。2）增量扩容。受益于自免靶向药物的快速放量及专利到期带来的用药可及性提升，患者确诊与随访需求持续扩张，直接拉动检测频次与覆盖人群双重增长。公司凭借国内最齐全的自免检测菜单，有望随诊断市场扩容同步受益。 总股本(百万股)571.39流通股本(百万股)571.39市价(元)9.49市值(百万元)5,422.47流通市值(百万元)5,422.47 “特色项目+流水线”双轮驱动，集采背景下国产替代加速。公司聚焦七大业务领域，研发费用率自2023年起持续保持在15%以上。公司采取"特色破局、常规渗透"的竞争策略：1）特色项目进院，全开放流水线锁定平台。公司利用自免、生殖健康等高壁垒特色项目打入三甲医院中心实验室（覆盖率超70%，覆盖境内终端医疗机构超6,540家），以全开放流水线显著降低医院切换成本，形成平台级绑定，2025年流水线新增装机134条，同比增长69.62%。2）常规项目凭高端机型加速替代。肿标、甲功等常规项目占免疫诊断市场60%以上，集采在压低价格中枢的同时加速外资退出，公司依托iFlash3000-G的运营效率优势保持盈利弹性，同步推进国产替代。3）小型化+AI判读打开基层渗透空间。iTLAmini系列覆盖基层场景，AI智能判读（ANA准确率96.51%）突破基层医生阅片壁垒，自免装机逻辑有望从三甲向更广泛层级延伸。此外，检验项目收费立项指南明确保障差异化项目合理收费空间，公司丰富菜单与自动化平台有望进一步彰显优势。出海进入收获期，高端市场突破开启第二增长曲线。1）高端市场突破验证产品力。公司 深耕日本市场逾六年，核心机型iFlash3000C已获日本监管准入，并与合作伙伴MBL持续深化试剂注册布局。2）"仪器+试剂"本地化模式打开盈利改善空间。过去公司海外以仪器销售与代理模式为主，盈利结构偏薄。随着本地试剂注册陆续完成，公司正向"仪器装机+持续试剂耗材"的高黏性收入模式切换，2025年试剂销售收入同比增长56.63%，海外常规业务收入同比增长26.28%至3.16亿元，收入占比提升至17.90%，海外试剂收入占比的提升将直接改善整体毛利率结构。 相关报告 场景纵横延伸拓宽增长边界，伴随诊断与院外筛查开辟新触达路径。公司正沿两个维度扩展检测应用场景：1）纵向：诊疗一体化。公司携手全球药企巨头赛诺菲，围绕1型糖尿病构建"早期筛查→风险分层→干预治疗"的诊疗闭环。伴随诊断模式将检测与特定药物使用深度绑定，有效提升检测的刚性需求属性与客户黏性，并有望在定价层面形成协同优势。2）横向：向院外延伸，拓展体检端筛查流量。公司通过与美年健康的深度战略合作，将自免早筛、心血管管理及神经退行性疾病预警引入体检场景，实现在非严肃医疗场景的患者触达。院外筛查作为院内诊断的前端入口，有望形成"院外筛查发现→院内确诊治疗"的患者转化链条，长期扩大公司整体检测量基础。 投资建议：我们预计2026-2028年公司收入18.82、20.87、23.46亿元，同比增长+4%、11%、12%，归母净利润1.70、2.35、3.12亿元，同比增长629%、38%、33%。公司对应2026-2028年PE为32、23、17x。我们认为公司在国内自免诊断领域占据龙头地位，同时其海外业务正展现出强劲的增长势头，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新产品研发及注册进度不及预期风险、细分领域竞争加剧及产品同质化风险、国际化经营及地缘政治风险、研报使用信息数据更新不及时的风险。 内容目录 国内自免诊断领军者，自产化学发光驱动高质量增长...............................................4 国内自免诊断领先企业，检测菜单齐全..............................................................4自产产品快速突破，盈利能力有望企稳回升.......................................................6 方法学升级+药物放量，自免诊断存量替代与增量扩容共振......................................8 CLIA加速替代ELISA/印迹法，逐步成为存量市场主流.....................................8靶向药物多样化+药物可及性提升检测频次，增量需求持续扩容.......................9 核心竞争力：特色项目筑壁垒，流水线驱动常规渗透.............................................12 保持高研发投入，前沿特色检测持续突破.........................................................12特色项目推动高等级医院装机，检验立项指南有望加快特色推广....................17集采加速外资退出，高端机型支撑常规项目国产替代放量...............................18小型化、快速化进行基层医院渗透，AI突破下沉壁垒.....................................20 增量空间：场景延伸与出海并行，打开中长期第二曲线.........................................21 出海本地化运营进入收获期，仪器+试剂模式优化盈利结构.............................21携手赛诺菲共建1型糖尿病诊疗闭环，诊疗一体化实现突破...........................22布局非严肃医疗场景，开启慢病管理新纪元.....................................................24 投资建议...................................................................................................................25 盈利预测............................................................................................................25投资建议............................................................................................................26 风险提示...................................................................................................................26 新产品研发及注册进度不及预期风险................................................................26细分领域竞争加剧及产品同质化风险................................................................27国际化经营及地缘政治风险...............................................................................27研报使用信息数据更新不及时的风险................................................................27 图表目录 图表1：亚辉龙技术平台及核心产品（截至2026年6月）....................................4图表2：亚辉龙发展历史梳理（截至2025年）.......................................................4图表3：各公司国内化学发光自免诊断项目数.........................................................5图表4：亚辉龙化学发光免疫分析仪新增装机数（台）...........................................5图表5：亚辉龙股权结构（截至2026Q1）..............................................................6图表6：亚辉龙高管基本情况（截至2026Q1）......................................................6图表7：2018-2026Q1营业收入概况（百万元；%）.............................................7图表8：2018-2026Q1归母净利润概况（百万元；%）..........................................7图表9：2020-2026Q1自产化学发光业务收入（百万元；%）...............................7图表10：2020-2026Q1自产化学发光业务收入占比（%）....................................7图表11：2018-2026Q1期间费用概况（%）..........................................................8图表12：2018-2026Q1毛利率与净利率（%）......................................................8图表13：常见自免疾病及国内患者数量..................................................................8图表14：自身抗体实验室检测技术方法对比...........................................................9图表15：NCRC室间质评方法学占比分析(抗磷脂抗体).........................................9图表16：NCRC室间质评方法学占比分析(血管炎).................................................9图表17：中国自免类靶向药主要适应症竞争格局（截至2024年11月）............10图表18：按治疗领域划分的选定自身免疫疾病在研管线靶点格局演变（II