固收半年度投资策略：迎接沃什时代，结构重于趋势——2026年海外及资产配置中期策略

迎接沃什时代，结构重于趋势——2026年海外及资产配置中期策略 挖掘价值投资成长 东方财富证券研究所 证券分析师：刘哲铭证书编号：S1160525120003证券分析师：刘天宇证书编号：S1160526020001联系人：胡云 2026年06月13日 【核心观点】 相关研究 2026年下半年，我们判断美国经济“K型”分化格局有望边际收敛。以AI产业为代表的“K型”上端板块或将持续扩张发力，成为经济核心拉动项；消费、服务业等“K型”下端板块则大概率逐步筑底企稳。就业方面，下半年维系失业率平稳的就业边际门槛持续下行，就业市场整体有望稳步企稳；通胀方面，国际油价仍是左右美国下半年通胀走势的核心变量，若年末油价逐步回落至84美元/桶左右，我们测算2026年末美国CPI大概率回落至3.14%附近。 《坚定信心，久久为功，风光在下半年》2025.06.24 2026年5月沃什接任美联储主席后，我们预计其“缩表＋降息”主张短期内难以实质落地。若油价向核心渗透且就业强劲复苏可能转向加息，若中东缓和叠加就业走弱年底则仍有降息空间，若就业企稳且中东胶着则可能较长时间按兵不动。缩表方面，联储内部当下分歧明显，且ON RRP缓冲作用消退，缩表易引发流动性波动，我们预计年内大规模落地难度较大。 2026年下半年美元全球储备货币地位短期难以撼动，底部支撑较强。若地缘趋缓，美元定价或回归基本面，而美国相对欧日韩增长韧性更强，且“去美元化”现阶段进程边际趋缓，年内美元下行空间受限。黄金与美元的负相关性则有所回归，中东局势不解，预计黄金或继续跟随美元震荡；若中东局势缓和，其定价逻辑或重回全球货币体系重构，黄金作为非主权信用资产的长期配置价值仍存。 美债曲线或走向陡峭。我们预计美债市场整体仍将处于偏逆风环境，其中长端利率面临的上行压力相对更为突出。当前阶段配置久期较长的美债或仍偏左侧，在基本面不确定性与期限溢价尚未充分计价的背景下，建议对长端利率保持相对谨慎立场。相较之下，短端利率对于政策路径与市场预期变化的定价或已相对充分甚至略显悲观，随着后续加息预期阶段性收敛或再定价，短端利率存在一定修复空间。 美股方面，AI产业的逻辑主线与龙头标的的利润高增仍为美股提供了较为坚实的牛市基础，相较于估值风险，2026年下半年流动性层面对美股市场的扰动可能更值得关注。 港股在三重压力下，下半年或缺乏系统性上涨的驱动基础，但低位估值仍存结构性机会。 科技成长的主线地位仍将延续，但需要关注科技内部的阶段性换轴。AI产业链的盈利兑现正在从预期走向现实，机器人、商业航天等副线的阶段性催化或将为板块提供持续的轮动动力。周期板块在“反内卷”政策约束与通胀链共振下，是下半年科技之外值得关注的副主线。有色、化工、锂矿等细分方向具备阶段性配置价值。【风险提示】 国际油价上行超预期风险；美联储货币政策超预期；模型预测偏差风险。 正文目录 1.美国经济：AI增长驱动延续，“K型”分化下端企稳....................................42.沃什新政：缩表降息，道阻且长................................................................93.美元与黄金：格局稳固，震荡待破...........................................................134.美债：供需压力下，长端逆风延续...........................................................165.美股：生产力革命主线延续，关注流动性尾部风险.................................206.港股：三重压制下的估值洼地，等待催化而非主动布局..........................257. A股：K型分化延续，把握结构性阿尔法..................................................308.迎接沃什时代，结构重于趋势..................................................................349.风险提示...................................................................................................35 图表目录 图表1：“K型”分化格局或趋于收敛..............................................................4图表2：美国一季度GDP环比折年率（%），设备与知识产权产品拉动明显，服务支出稳固...................................................................................................4图表3：美联储估计当下盈亏平衡就业增长接近0.......................................5图表4：新增非农就业人数出现触底反弹迹象.............................................5图表5：初请失业金人数处季节性低位........................................................6图表6：续请失业金人数显著低于去年同期水平..........................................6图表7：美国CPI同比拆分和预测...............................................................6图表8：下半年食品CPI同比或先上后下....................................................7图表9：下半年原油价格或逐步回落............................................................7图表10：下半年美国住所CPI或延续回落趋势...........................................7图表11：下半年美国核心服务除住所CPI或窄幅震荡................................7图表12：下半年美国二手车CPI同比或走弱..............................................8图表13：下半年美国核心商品除二手车CPI同比或先上后下.....................8图表14：沃什倾向的截尾平均CPI指标也出现反弹....................................9图表15：当下美联储整体偏向鹰派..............................................................9图表16：目前美国时薪尚未出现类似2022年的大幅上行........................10图表17：截至2026年6月2日的CME FedWatch市场利率预期............11图表18：美国隔夜逆回购已经降至低点，对冲缩表缓冲有限....................12图表19：美联储负债表主要组成...............................................................12图表20：美以伊冲突以来，美元跟随油价趋势较为明显...........................13图表21：美以伊冲突以来，美联储从偏向降息转向偏向加息....................13图表22：3月“离岸美元需求”快速上升推高美元指数................................14图表23：2026年美国与其他发达经济体经济增速差距或拉大..................14图表24：美以伊冲突以来黄金与美元的负相关性有所回归.......................15图表25：2025年以来2Y、10Y美债收益率走势......................................16图表26：2025年以来10Y、30Y美债收益率走势....................................16图表27：当下的美债拍卖规模不足以达到融资需求..................................17图表28：当下美债期限溢价保持稳定，但美债增发或带来快速上行.........17图表29：今年以来英国、日本等发达经济体10Y国债收益率快速上行....18图表30：市场预期直到2027年12月，美联储不再降息..........................18图表31：标普500席勒市盈率走高...........................................................20图表32：当年利润口径的标普500市盈率实际并不算太高.......................21图表33：标普500经营性每股利润快速增长............................................21图表34：美股七巨头归母净利润快速增长.................................................22图表35：美股七巨头资本开支仍在加速....................................................22图表36：Tokens需求也存在类似“Scaling Law”的规律.............................23 固收半年度投资策略 图表37：10年美债收益率与标普500席勒市盈率呈现一定负相关性.......24图表38：港股今年在全球主要股指中排名靠后.........................................25图表39：港股科技含量偏低，整体呈现出比较强的大盘价值属性............26图表40：A股科技含量明显高于港股........................................................26图表41：恒生指数与美元指数呈明显的负相关关系..................................27图表42：人民币升值抑制南向资金配置意愿.............................................28图表43：2025年港股募集资金额大幅提升...............................................28图表44：2026年港股股份融资仍保持较高速度........................................29图表45：A股当前呈现出比较明显的K型分化.........................................30图表46：国产大模型具有较强的竞争力....................................................31图表47：社零数据仍在筑底.......................................................................32图表48：央行调查居民消费意愿仍处低位..............................