本轮出口高增有何不同

2026年06月17日本轮出口高增有何不同 证券研究报告 本轮中国出口高增与以往阶段的主要不同是驱动力从终端消费品切换为中间品，AI及半导体、新能源产业链贡献明显上升 张亮分析师SAC执业证书编号：S1450526030001zhangliang1@sdicsc.com.cn 本轮出口增速上行阶段始于2023年11月，已持续超过30个月。在本轮出口增速上行阶段，中间品贡献出口总拉动的80%以上，而消费品拉动已收窄至近乎为零，2026年以来转为负贡献。与前几轮阶段不同，本轮出口上行主要由生产和投资驱动，而不是终端消费驱动。本轮出口高增长高度集中于AI及半导体、新能源产业链，AI及半导体、新能源产业链对本轮出口同比增速的贡献达57%，2026年以来进一步提升至62%。AI及半导体、新能源产业链成为出口增长的主要引擎，反映中国在全球价值链中位置的上移，正从"世界组装工厂"升级为"全球供应链的中间品枢纽"。 吴光豪联系人SAC执业证书编号：S1450126040004wugh@sdicsc.com.cn 相关报告 通胀研究系列一：内需与通胀为何背离资本回报率系列之二：美国资本相对价格指数长期上行解析就业研究系列之二:经济转型期的结构性失业问题就业研究系列之一:中国非农就业总量及结构变化分析资本回报率系列之一：资本回报率视角看美国类滞胀问题2026-06-052026-05-212026-05-112026-05-042026-03-29 出口韧性的核心来源是中国制造业在效率、成本和规模上的竞争优势，以及全球供应链重构 本轮出口高增长，核心原因是中国完整的工业体系形成不可替代的中间品供应效率，同时能源成本优势在多轮冲击中进一步凸显。同时在美国关税压力驱动下，全球贸易路径正在经历重构。中国经第三国或地区最终流向美国的全球价值链路径份额已从2018年的22.5%升至2024年的29.0%，其中墨西哥、越南、中国台湾等地区是主要的中介地区。贸易改道叠加以东盟国家为代表的新兴经济体工业化，全球对中国中间品的需求持续上升，东盟最终需求对中国中间品出口的拉动占比从2007年的5.2%提升至2024年的11.5%。 展望未来，中国出口高增长有望延续至2027年，此后增速中枢将取决于AI投资周期的走向和中国产业升级的速度。 全球AI资本开支的订单可见度覆盖至2027年，叠加东盟工业化的需求和美伊冲突后全球能源转型加速带来的新能源需求增量，预计至2027年中国12MMA出口同比增速有望维持在5-8%的较高区间。但此后不确定性因素较多，如果2027年前后AI应用未能带来广泛的生产率提升和盈利改善，高强度的AI资本投入可能面临回调。中长期看，中国出口增速中枢的走向，取决于产业升级速度与东盟本土供应链成长速度之间的竞赛。 风险提示：AI投资周期超预期反转风险,新兴经济体本地化政策超预期收紧风险,发达经济体贸易壁垒持续升级风险。 内容目录 1.疫情后中国出口高增长已持续较长时间.........................................31.1.疫情后出口保持较高景气度，对经济增长贡献明显上升......................31.2.本轮出口高增长已持续超过30个月......................................32.本轮出口高增长与以往出口上行阶段的比较.....................................42.1.本轮出口高增长主要由中间品和资本品驱动...............................42.2. AI和半导体产业链、新能源产业链贡献较大...............................62.3.新兴经济体对中国出口增长贡献上升.....................................72.4.出口价格跌幅收窄，数量贡献基本稳定...................................83.从中间品贸易看中国出口的韧性...............................................93.1. AI投资、贸易改道、新兴经济体工业化推动中国中间品出口高增长...........93.2.出口增长的风险因素..................................................114.对中国出口的未来展望......................................................125.风险提示..................................................................13 图表目录 图1.疫情后中国出口增速总体维持较高水平......................................3图2.疫情后净出口对经济增长的贡献明显上升....................................3图3.2017年以来中国出口经历五轮上下行阶段....................................4图4.本轮出口高增长中中间品的贡献明显上升....................................5图5.中国出口增速与全球制造业PMI走势较一致..................................6图6.2025年来中国出口增速与全球PMI相关系数弱化..............................6图7.本轮出口高增长主要由AI、新能源产业链贡献................................7图8.中国出口目的地份额变化..................................................8图9.出口增长的量价贡献拆解..................................................9图10.美国关税导致中国对美出口间接渠道份额上升..............................10图11.主要地区占中国出口中间品的比重........................................10图12.2021年后剔除AI相关行业的营业利润率上升不显著.........................12图13.2018年后中国与发达经济体的出口相似度明显上升..........................12 表1：中国出口大类行业划分依据...............................................6表2：东盟代表性国家对本地化生产的要求比较..................................12 1.疫情后中国出口高增长已持续较长时间 1.1.疫情后出口保持较高景气度，对经济增长贡献明显上升 疫情后中国出口总体上维持较高景气度。2020-2025年，中国货物出口规模从2.59万亿美元增至3.77万亿美元，年均增速约7.5%，显著高于同期全球贸易量增速。2026年以来出口增速进一步大幅抬升，前5月出口同比增速达11.8%，显著高于往年同期水平。出口维持高景气度，反映中国制造业在全球市场中竞争力的提升。 出口高增长对经济增长的拉动作用明显增强。2020年前，净出口对GDP增长的贡献率常年维持在低位，在2016-2019年间平均为-0.1个百分点。疫情后出口对经济增长的贡献明显抬升，尤其是2022年后出口对经济增长的贡献已上升至平均0.7个百分点。在内需较弱的背景下，出口成为重要的经济增长驱动力量。研判出口增长的驱动因素和未来路径，对判断中国经济整体走势具有重要意义。 资料来源：Wind,国投证券证券研究所 资料来源：Wind,国投证券证券研究所 1.2.本轮出口高增长已持续超过30个月 由于当月出口受季节性因素、节假日效应以及关税政策扰动等短期冲击影响较大，单月同比增速波动剧烈，难以直接用于识别出口的阶段性拐点。为此，我们采用12个月移动平均（12MMA）方法对原始月度出口数据进行平滑处理，再计算平滑后序列的同比增速。12MMA能够有效滤除年内季节性波动和单次政策冲击的噪声，使得出口增速的趋势性方向和阶段拐点更加清晰。 基于12MMA出口同比增速的走势，我们将2017年以来中国出口划分为五轮上（下）行阶段： 第一轮上行阶段从2017年1月持续至2018年10月，历时22个月。在全球经济同步复苏的推动下，全球贸易量增速一度达到约5%的水平，中国出口12MMA同比增速从阶段低点逐步攀升至约12.8%的高位。上行趋势因2018年7月中美贸易摩擦升级而被打断，美国对中国商品分批次加征关税逐步冲击出口订单，增速自2018年四季度开始快速回落。 第一轮下行阶段从2018年11月至2020年3月，持续17个月。中美关税壁垒叠加全球电子阶段下行，中国出口增速从12.8%的趋势高位持续回落，至2020年初一度下降约-8.2%的低点，2020年初新冠疫情爆发一度加剧出口下行压力。 第二轮上行阶段从2020年4月启动至2021年10月结束，历时19个月。全球主要经济体实施超大规模财政与货币刺激，叠加海外供应链大面积中断、商品消费替代服务消费的结构性转变，中国凭借率先复工复产的优势承接爆发式增长的海外订单，出口12MMA同比增速一度飙升至约28.5%的历史最高水平。 第二轮下行阶段从2021年11月至2023年10月，持续24个月。期间美联储开启近四十年来最激进的加息周期，疫情商品需求回落，多重因素叠加使出口增速从28.5%的高位持续滑落至约-8.6%。 本轮上行阶段自2023年11月启动，至今已持续约31个月，明显超过前两轮上行阶段的长度。从12MMA同比增速的水平看，本轮增速虽然峰值不及2021年，但上行趋势的持续性和韧性更为突出，且至今尚未出现明确的趋势性拐点信号，暗示本轮上行趋势可能尚未终结。 资料来源：Wind,国投证券证券研究所 2.本轮出口高增长与以往出口上行阶段的比较 2.1.本轮出口高增长主要由中间品和资本品驱动 收集2015年以来中国分HS 6位编码的月度出口数据，并做12MMA处理。按照联合国的统计方法，将HS 6位编码与BEC分类进行对应，将出口划分为中间品、资本品、消费品。在此基础上，计算各月出口同比增量中三类产品的贡献，并以百分点为单位衡量其对出口同比增速的拉动。 从12MMA口径的BEC分解结果看，中国出口增长的品类结构经历明显转变： 2017至2018年的第一轮出口上行阶段中，中间品、资本品、消费品对出口同比增速的月均拉动分别为2.46、1.19、1.44个百分点，三大品类贡献相对均衡，消费电子终端产品和上游中间品共同构成了主要增长来源。 2020至2021年的第二轮上行阶段中，三类产品的拉动均明显上升，月均分别达4.22、2.64、3.62个百分点。该时期消费品贡献的大幅上升，主要是因为防疫物资、居家办公电子设备、健身器材等疫情相关商品需求集中爆发，使消费品成为出口高增的核心驱动因素。同时伴随期间全球疫情管控放开，其他国家生产逐步恢复正常，对中国的中间品和资本品需求也明显增长。 本轮上行阶段主要由中间品和资本品贡献。2023年11月至今，中间品、资本品、消费品对出口同比增速的月均拉动分别为1.76、1.00、0.53个百分点，中间品和资本品合计贡献了总拉动的八成以上，消费品贡献大幅收窄至近乎零增长。进入2026年，中间品月均拉动升至6.15个百分点，资本品升至1.37个百分点，而消费品月均拉动转为-0.05个百分点。在出口总量加速增长的阶段，消费品转为拖累项。 资料来源：海关总署，国投证券证券研究所 出口高增长主要由中间品贡献，意味着出口的