主业表现稳健，可灵高增有望带动估值修复

快手-W（01024.HK）2026年第一季度业绩表现稳健，核心商业实现稳健增长，AI技术持续赋能广告及电商业务。公司26Q1实现营业收入337.16亿元，同比增长3.4%；经调整EBITDA 62.30亿元，同比下降3.2%；经调整归母净利润33.74亿元，同比下降26.3%。线上营销服务收入196亿元，同比增长9.3%，其中国内线上营销收入同比增速超过10%。内容消费、生活服务及AI应用行业是公司非电商营销服务收入增长的主要驱动力，AI技术降低了漫剧的生产成本及创作门槛，推动内容供给及相关营销需求的快速增长。生成式推荐大模型和智能出价大模型的应用为26Q1国内线上营销服务收入带来3%-4%的提升。电商业务方面，生成式搜索框架OneSearch V2全面上线，驱动电商搜索业务GMV约3%提升。可灵AI商业化提速，26Q1收入超6.5亿元，同比增长超300%；截至2026年3月，可灵AI ARR接近5亿美元。公司推出可灵3.0系列模型，提供高度灵活的分镜控制能力及更精准的语义对齐，具备“音画同出”能力与高度一致的主体连续性。可灵AI聚焦影视、广告、电商和游戏等专业创作者的核心需求，以全链路工业化能力赋能专业创作，实现显著的降本增效。公司维持全年260亿CAPEX指引，较好控制算力成本，目标保持全年正向集团现金流。预计2026-2028年公司实现营收1491/1607/1743亿元；调整后归母净利润176/205/228亿元；对应PE分别为10/8/7倍。维持“买入”评级。风险提示包括行业竞争加剧、模型迭代进展不及预期、可灵商业化进展不及预期及版权诉讼风险。